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48 # 第6卷 第4期 中 国 会 计 与 财 务 研 究 C h in8 A CCO Un tjn g 8n d F in an ce R eV ieW Volume6，Number4，December2004 所有权安排与现金股利政策 — — 来自我国上市公司的经验证据 李增泉a孙铮b任强c 摘要 基于股利分配的代理理论 ，本文从投资者保护的角度对我国上市公司的所有 权安排与现金股利政策的关系进行了实证分析。结果表明，当所有权安排有利于 保护中小投资者的利益时，上市公司倾向于派发更多的现金股利。并且 ，只有当 所有权安排不利于保护投资者利益时，市场才会对是否派现的股利政策表现出 著不同的反应 。 关键词 ：现金股利 、所有权安排 、代理理论 一 、 引言 本文研究我国上市公司的所有权安排如何影响公司的现金股利政策 。 Black(1976)将现代公司的股利行为称作 “股利之谜”(DividendPuzzle) a李增泉，男。管理学博士，上海财经大学会计学院副教授。联系作者 ：李增 泉，电子信箱：sufelzq@163．corn／zquanly@263．net，联系电话：021 联系地址 ：上海蒲汇塘路 i0i号200i室 ，邮编 ：200030。 孙铮 ，男。经济学博士，上海财经大学副校长、教授、博士生导师。 c 任强，男。管理学博士，中关村证券有限责任公司上海分公司总经理 。 本文是孙铮教授主持的国家自然科学基金项目 《公司控制权安排和投资者利益 保护》(批准号的阶段性成果，也是孙铮教授主持的国家自然科学 基金项目《中国企业财务危机预警系统研究》(项目批准号的后续 研究成果，教育部人文社科研究规划基金项目 《我国新兴资本市场的制度创新 和规范研究》(批准号01lA790032)和上海市重点学科课题 《上市公司治理评 级：理论与实证》的阶段性成果 。另外 ，本文还得到上海财经大学 “211”工程 的资金资助。 转载 中国科技论文在线 有权安排与现金股利政策——米自我国上市公司的经验证据 49 而我国上市公司的红利政策更是“谜中之谜”。例如，五粮液 (000858)在 1999年度每股收益高达1．35元的情况F 无视广大中小股东要求派现的强烈 呼声，推出了“不分配，不转增”的分配方案，曾被市场视作“大股东作俑” 的典型；而用友软件(600588)在上市当年就推出“每10股派发6无现金 的分配方案，也被市场认为是“大股东套现”的典范。那么，在我国、上市公 司的大股东如何影响公司的红利政策?市场又是如何看待上市公司的红利行为 呢?这是本文的研究主题。 自从Modigliani和Miller(1958)以及Miller和Modigliani(1961)的 “股利无关论”提出后，经济学家已经提出了许多理论来解释现代公司的股利 政策。其中，最为主流的理论是信号理论和代理理论 (Allen和Michaely 2003)。信号理论认为，由于公司经理与外部人(包括股东以及其他的利益相 关者)关于公司的信息存在严重的不对称，内部人比外部人对公司情况更加了 解一股利政策是经理用来向外界传递有关企业未来盈利能力的一种信号 (Bhattacharya，1979；John和williams，1985；Miller和Rock；1985； Ambaris