在双层委托代理框架下研究保护小股东利益的有效机制 .docVIP

　　在双层委托代理框架下研究保护小股东利益的有效机制 摘要：本文以2011年深交所主板A股上市公司为研究对象，通过对资金占用程度而产生的控制权私人收益，第一大股东持股数与第二至第十大股东持股数之和的比例，高管隐性收入，以及公司规模，公司业绩，负债比例以及公司成长性等数据分析，研究上市公司大股东控制权私人收益，股权制衡度以及高管隐性收入之间的关系，并对如何保护小股东利益提出相关建议。 关键词：隧道挖掘 股权制衡 高管隐性收入 控制权私人收益 双层委托代理 一、引言及文献综述 近年来，由于许多国家和地区，股权结构存在明显的集中现象，大股东凭借自身的控制权与公司高级管理人员产生竞争性合谋，通过所谓的“合理的关联交易”、“合理的关联交易价格”、“合理的关联交易信息披露”获取超额利润，或者通过侵占公司财产，以低价将小股东驱逐以及利用大股东声望等方式为大股东获取额外收益，从而掏空上市公司，损害小股东权益。 Grossman和Hart（1988）提出，大股东可以通过获得控制权得到控制权共享收益和控制权私人收益；Tirole（1992），Laffont和Martimort（1997，1998，2000）提出，根据组织结构特点，组织中可以出现平行合谋和垂直合谋，而垂直合谋就可能发生在有层级关系的董事会与高管之间以及大股东与高管之间；Johnson，La Porta，Lopez-de-Silanes和Shleifer（2000）提出了“掏空”或“随道挖掘”这一概念，认为大股东拥有公司的绝对控制权，对于中小股东的利益造成很大的侵害，大股东会采取各种隐蔽的手段将上市公司的优质资源转移出去，使自身利益最大化；Faccio，Lang和Mara（2001）鲜明的提出，股权集中类上市公司治理的核心是解决大股东掠夺小股东利益的问题。国内部分学者也提出了自己的观点，罗建兵（2005）认为，现代公司治理中的“隧道效应”解释控股股东的掠夺行为时，缺少管理层动机与行为的研究，特别是控股股东与管理层合谋侵害小股东权益的情形；唐清泉，罗党论认为，在我国普遍存在“一股独大”的现象，从而对上市公司造成巨大危害，也损害中小股东的利益。在国内，大多数学者注重研究大股东“隧道挖掘”的行为，对于高级管理人员动机与行为的研究却十分匮乏，尤其是大股东与高级管理人员合谋掠夺公司资产的行为，我国的大多数上市公司是通过国有企业改制而来，在股权结构上普遍存在问题，如何合理的解决上述问题将成为以后国内学术研究的重点。 二、理论分析和研究假设 在双层委托代理关系中，小股东等外来投资者将自有资本投入上市公司，与控制股东资产形成公司总资产，控制股东通过雇佣经理人将公司资产投放至相关项目，从而实现投资收益。小股东将自有资产投放到公司直至获取公司项目收益，这整个过程形成了一个双层委托代理关系，在此过程中，控制权大股东监督经理人进行项目投资，掌握项目运行情况，当大股东与高管形成竞争性合谋时，进行“隧道挖掘”，小股东的项目收益不仅来自经理人的盘剥，同时也来自大股东的双重损害。大股东与高管之间的合谋产生的掏空行为，主要包括：关联交易、向关联方提供担保、内幕交易、大股东直接侵占公司资金、借款，或者是上市公司在IPO后发放高额现金股利，进行变相分派资本，从而将公司资产转移，导致金融证券市场混乱，损害广大中小投资者的利益。因此本文提出以下假设： 假设1：当第一大股东持股数与第二至第十大股东持股数之和的比例越高时，则控制性大股东越有可能出现“隧道挖掘”现象，掏空公司资产，从而大股东的控制权私人收益就越高。 当其他大股东对第一大股东的制衡能力较高时，即大股东持股数量和其他股东持股数量之和的比值较低，则大股东没有充分的机会和能力进行隧道挖掘，占用公司资源，因此，隧道挖掘的现象趋于缓和。当其他大股东对于第一大股东的制衡能力下降时，第一大股东的控制能力也会逐渐增强，而控制权与现金流权的分离使得控制性大股东更加倾向于与高层经理人产生竞争性合谋，出现“隧道挖掘”的现象，使自身利益最大化，从而损害小股东的权益。 假设2：当上市公司高级管理人员的隐性收入越高时，则越可能是出现了大股东与高管的竞争性合谋，从而损害降低公司价值。 上市公司大股东对于公司高级管理人员的行为进行监督制约，双方各自凭借自身的控制权地位，管理公司各项资产，当上市公司股权制衡度越低时，控制性大股东具有较强的动机进行“隧道挖掘”或者将现金流从现金流权低的子公司转移到现金流权高的子公司，同时，对高级管理人员具有较强的制约作用，当双方产生竞争性合谋时，通过合谋，掏空实质上属于小股东的利益。 三、研究设计 （一）样本选择与数据。本文以2011年深交所主板A股部分上市公司为起点，共530家，剔除：终止上市公司36家；暂停上市公司22家；金融保险行业的上市公司18家；ST类