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　　房地产上市公司财务战略实证分析 【摘要】本文基于可持续增长视角，利用财务战略矩阵理论对房地产上市公司进行分类，实证分析其财务战略现状。研究发现，房地产上市公司受政府政策影响较大，整体呈超速增长状态；同时发现，多数房地产上市公司的财务战略合理，但价值创造现金短缺公司和减损价值现金短缺公司分别存在股利支付率过高和过度投资问题。 【关键词】房地产上市公司 财务战略 可持续增长 融资 一、引言 战略是企业对未来发展的一种意图，战略意图的实现需要财务上的保障，企业为实现战略意图、增加企业价值而进行的财务规划也就是财务战略（Gary Hamel、C.K.Prahalad，1989）。财务战略主要考虑财务领域全局的、长期发展方向问题，可分为筹资战略和资金管理战略。筹资战略主要包括资本结构决策、筹资决策、股利分配决策，资金管理战略包括营运资本管理和长期资产投资决策评价等。 财务战略的选择须符合公司所处的发展阶段并符合利益相关者的期望，公司在对财务战略进行选择前，需要对本身的发展阶段和财务境况进行准确定位。Bruce Henderson（1970）从增长率和相对市场份额角度构建了著名的波士顿矩阵，将企业产品划分为引入产品、明星产品、金牛产品和瘦狗产品，为企业分析和合理规划产品组合提供了良好的方法，但这种方法并不适用于对拥有多个产品的企业整体进行分析评价。Robert Higgins（1977）提出企业财富是由企业长期的现金创造能力决定的，假定企业经营效率和财务政策不变且不增发或回购股票，企业的增长率是一定的，这一增长率便是企业长期的可持续的现金创造潜力，可持续增长率是影响企业价值的重要因素。可持续增长率的提出有助于企业合理判断企业的融资需求，但可持续增长率理论并没有考虑资金成本问题，不能指明融资需求是否有利于企业的价值创造。A. A. Thompson. Jr和A. J. Strickland（1998）综合波士顿矩阵和可持续增长理论，提出了财务战略矩阵理论，指出企业的战略地位可分为创造价值现金短缺、创造价值现金剩余、减损价值现金剩余、减损价值现金短缺，并得出适合各个战略地位的企业应采取的财务战略。 房地产行业属于资金密集型行业，受经济形势和政府政策的影响较大，风险性较高，这要求房地产行业采取适合自身的财务战略，重视日常财务管理工作。外部融资方面，王重润（2006）认为国内房地产融资结构属于银行贷款依赖型，国内金融市场结构以及不同房地产的经营方式的决定这种融资结构具有合理性。高聚辉（2006）从政府的政策目的进行分析，得出未来房地产融资体系的趋势为:融资渠道多元化、价格指标市场化、产品形式证券化、资金公众化、收益风险对称化。 内部融资方面, 冯科、王壮哉（2013）通过对2009 ~ 2011年沪深A股中136家上市房地产公司进行实证分析得出：房地产企业的现金股利政策同持续分红政策、成长性和现金流情况正相关,而与偿债能力和周转性负相关，公司营业收入增长率、净资产收益率水平以及机构投资人持股比例越高，则公司进行现金分红的比例就越高。 可见现有研究多集中于对房地产筹资和投资的影响因素等具体问题，缺少对房地产行业财务战略整体层面的探讨。由此，本文试从可持续增长角度对各类房地产上市公司的财务战略进行实证分析。 二、研究设计 （一）样本选取与数据 本文以按证监会分类标准确定的在2008 ~ 2012年间持续经营的沪深两市房地产类A股上市公司为样本。在样本选取过程中，剔除在2008 ~ 2012年间被ST的公司，以及出现所有者权益为负或不具有5年完整数据的上市公司。经过以上筛选和剔除，保留了91家共455个样本。 样本数据来自于同花顺iFIND金融数据终端和样本公司公布在巨潮X上的财务报告，数据处理通过SPSS2.0软件完成。（二）模型设计与变量定义 本文的研究设想是，首先运用Robert Higgins（1977）的可持续增长模型计算得出样本公司2008 ~ 2012各年的可持续增长率；之后通过比较样本公司实际销售增长率和可持续增长率、投资资本回报率和加权平均资本成本，将样本公司划分为财务战略矩阵的四类公司；最后统计描述四类公司的筹资战略指标和资金管理战略指标，评价各类房地产上市公司实施的财务战略是否适宜。 本文对样本公司的筹资战略采用股利分配率、资产负债率进行统计分析，对资金管理战略则采用投入资本增长率指标进行实证分析。 1. Robert Higgins可持续增长模型。Robert Higgins提出企业的可持续增长率是企业在不增发股票并维持现有的经营效率和财务政策不变的情况下所能实现的最大销售增长比率，其计算公式为：可持续增长率=权益净利率×利润留存率/（1-权益净利率×利润留存率）。 2. 财务战略矩阵。销售增长率与可持续