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投资必看：如何研究透一家公司的商业 模式和估值模型 商业模式、核心竞争力和壁垒三位一体构成公司未来投资价值：前者指企业的盈 利模式，核心竞争力是指实现前者的能力，壁垒是通过努力构筑的阻止其他公司 进入的代价。实在很难用高度概括的语言全面系统地阐述一个完整的投资逻辑。 快投() 清科集团旗下互联网股权投融资平台 遇见好项目，快投！ 第一部分：确定一家公司的 “质地” （描绘一家公司 的总体印象） 1.1 天花板 天花板是指企业或行业的产品（或服务）趋于饱和、达到或接近供大于求的状态。 在进行投资之前，我们必须明确企业属于下列哪一种情况，并针对不同情况给出 相应的投资策略。在判断上，既要重视行业前景，也必须关注企业素质。 1）已经达到天花板的行业——极度饱和的行业（如钢铁行业）。投资机会来自 于具有垄断经营能力的企业低成本兼并劣势企业，扩大市场份额，降低产品生产 和销售的边际成本，从而进一步构筑市场壁垒，获得产品的定价权。如果兼并不 能做到边际成本下降就不能算是好的投资标的。比如，国企在行政推动下的兼并 做大，并非按照市场定价原则进行，因此其政治意义大于经济意义，此类国企不 具备投资价值。 那些在行业萧条期末端仍有良好现金流，极具竞争能力的企业在大量同类企业纷 纷陷入困境之时极具潜在的投资价值。判断行业拐点或需求拐点是关键，重点关 注那些大型企业的并购机会，如国内四大钢铁公司。 2）产业升级创造新的需求，旧的天花板被解构，新的天花板尚未或正在形成。 如汽车行业和通讯行业。这些行业通常已经比较成熟，其投资机会在于技术创新 带来新需求。“创新”——会打破原有的行业平衡，创造出新的需求。关注新旧 势力的平衡关系，代表新技术、新生产力的企业将脱颖而出，其产品和服务将逐 步取代甚至完全取代旧的产品，如特斯拉电动车和苹果的创新对各自行业的冲击。 3）行业的天花板尚不明确的行业。这些行业要么处在新兴行业领域，需求正在 形成，并且未来的市场容量难以估计，如新型节能材料；要么属于 “快速消费” 产品，如提高人类生活质量、延长人类寿命的医药产品和服务。这类行业历来都 是伟大企业的摇篮，牛股层出不穷，要重点挖掘那些细分行业里具备领军地位的 优秀企业——即：小行业里的大公司。 我们完全可以从公司和行业报道中，通过以上3 点探讨深刻了解一家公司的行业 地位和未来想象空间。重点是明确：1. 有没有天花板？；2. 面对天花板，企业 都做了些什么？ 1.2 商业模式 商业模式是指企业提供哪些产品或服务，企业用什么途径或手段向谁收费来赚取 商业利润。比如，制造业通过为客户提供实用功能的产品获取利润。销售企业通 过各种销售方式（直销，批发，网购等等商业模式）获取利润等等。 研究商业模式的意义在于： 1、是不是个好生意？ 2、这样的生意能够持续多久？ 3、如何阻止其他进入者？ 这三个问题分别对应：商业模式、核心竞争力和商业壁垒。 商业模式，核心竞争力和壁垒三位一体构成公司未来投资价值：前者指企业的盈 利模式，核心竞争力是指实现前者的能力。壁垒是通过努力构筑的阻止其他公司 进入的代价。 举例来说：戴尔和联想销售的产品本质上没有多大区别，但是戴尔的电脑直销盈 利模式不同于传统电脑销售，相应的核心竞争力是它的全球直销网上管理系统。 联想若想重新搭建此平台代价太高，且有可能远高于戴尔构筑的成本，因此这套 直销网络成为戴尔的壁垒。但是，PC 饱和是戴尔的天花板，限制了它的发展空 间。 百度的盈利模式是搜索流量变现。搜索技术的不断进步是其核心竞争力，先发优 势构筑的巨大数据库和大量的应用软件是其壁垒；通过免费杀毒为入口，获取流 量变现是奇虎360 的商业模式。强大的研发能力，快速的服务响应能力是其核心 竞争力，快速累积巨大的用户群构成竞争壁垒。360 利用巨大的用户量努力进入 搜索领域，但是一直没有看到突破性的技术进展可以挑战百度累积的巨大数据和 应用壁垒，所以相形之下，360 尚未具备颠覆百度的能力。 另外，传统银行的商业模式是息差，竞争力要点是低成本揽储能力、放贷能力和 高度的信用。壁垒是用户基础。中国的银行有政府信用作为担保加上劳动成本低 廉，所以进入国内的外资银行很难与之竞争。一旦推出存款保险制度，中小股份 制银行的信用将受到质疑，所以外资投资首选四大行，降低内地股份制银行的投 资比重。 简要的商业模式情景分析： 靠什么挣钱？产品还是服务？挣谁的钱？是从现有的销售中挖掘、争夺，还是创 造新的需求？如何销售？从产品生产到终端消费，中间有几个环节？有什么办法 能够将中间环节减到最少？企业有没有做这方面的努力？随着销售量的扩大，边 际成本会不