股票与股指期货市场风险关联性及跨市场监管研究.docxVIP

股票与股指期货市场风险关联性及跨市场监管研究内容提要　　随着股权分置改革的顺利进行和资本市场开放程度的增大，我国股票市场结构已经发生了根本性的变化，投资者对规避风险和投资工具多元化的需求越来越大，金融衍生工具的发展成为迫切之需。股指期货是以股票现货为标的的金融衍生品，二者的价格形成过程具有显著的相关性，这意味着股票与股指期货市场必将表现出明显的风险关联特征。在这一背景下，本文将努力揭示股票市场与股指期货市场风险关联性的基本规律，以此提出符合我国证券市场实际情况的跨市场监管框架和机制等相关建议。全文从以下五个方面依次展开研究：　　一、股票市场与股指期货市场风险关联性的研究　　期货市场是以现货市场为标的物的衍生品市场，二者的价格形成过程具有显著的相关性，因而股票与股指期货市场必将会表现出明显的风险关联特征。本部分基于股票与股指期货价格形成过程中的动态作用规律，结合我国股票市场特殊性，研究股票与股指期货市场之间的风险关联性和相互作用路径，为进一步的跨市场监管机制设计奠定基础。　　本部分具体研究了以下几个方面的内容：　　(一)股指期货市场的定价机制和价格发现过程　　本部分研究了股指期货市场的定价机制和价格发现能力，结果表明：(1)股指期货合约的实际价格常常偏离它的理论价格，其主要原因在于股票市场交易不频繁、股市和期市交易制度差异、交易成本限制、投资者借贷条件不同和股票指数计算延迟等;(2)与股票市场相比，股指期货的价格能够迅速的反映市场信息，价格变动领先于股票指数，股指期货的收益率领先于股指的收益率，即股指期货市场具有较强的价格发现能力。　　(二)股指期货市场的交易风险和特殊性分析以及对我国开展股指期货可能存在的特殊风险的定量和定性分析　　本研究对我国开展股指期货可能存在的特殊风险分别从定性和定量两个角度进行了分析。从定性的角度，在我国目前市场条件下引入股指期货，可能带来一些我国特有的特殊风险，包括：信息披露机制不完善的风险、股息分配不确定的风险、政策市的风险、投资者结构差异的风险和证券市场操纵的风险等。　　本文从大盘股和股指风险的关联程度和关联模式进行定量分析，通过研究证券市场出现利好行情和极端风险事件时大盘股和股指的风险关联关系，来分析我国股票市场和即将运行的股指期货市场可能存在的风险关联性。我们首先使用DCC-GARCH模型从动态角度研究了大盘股和股指收益的相关关系，以揭示条件相关系数随时间变动的信息。但是，由于DCC-GARCH模型无法刻画市场发生极端事件时大盘股和股票指数的相关关系，因此我们还使用金融时间序列相关性分析的另一个重要工具———Copula函数来描述这一关系。　　实证研究存在以下结论：(1)我国大盘股和股票指数收益的变动趋势大致相同，并且具有非常强的相关关系，这对投资者和监管者具有不同意义;(2)大盘股和沪深300(2911.821,23.71,0.82%)指数的收益序列可以使用Clayton Copula函数进行连接，即在熊市下跌的过程中大盘股和沪深300指数收益变化的相关性加强，而在牛市上涨时却不存在显著的相关关系。这意味着当股票市场处于熊市下跌过程中，大盘股的持续下跌将加剧沪深300指数的风险，相反，当股票市场处于牛市上涨过程中，大盘股的持续上涨却对沪深300指数风险无显著影响，因此，在我国股票市场中大盘股对指数风险具有单边的风险关联关系。该实证研究结果为我国建立股指期货市场的风险控制机制提供了一定的实证支持，对监管者建立完善的跨市场监管机制具有一定的借鉴意义。　　图1 我国石化和沪深300指数收益相关系数序列　　(三)股指期货推出对现货市场价格行为的影响　　最后，本部分研究了股指期货推出对股票市场价格行为的影响，得出：　　(1)股指期货上市在短期内会使证券投资资金转移到股指期货市场，从而降低现货市场的流动性。但是，从长期来看，就市场的整体发展而言，股指期货是扩大股票市场规模、增加市场流动性的根本保证，这有利于股票市场与期货市场的长期均衡和协同发展。　　(2)股指期货的推出提高了股票市场价格发现的能力，有利于股票市场的良性发展。　　(3)当股指期货合约到期时，股指期货合约的交易量将会增加，但是并不会造成现货市场价格的剧烈波动，股指期货合约的到期日效应只是部分存在，并未损害股票市场的稳定发展。　　二、股票和股指期货跨市场信息披露监管的研究　　(一)以市场微观结构理论和信息经济学为基础，结合股指期货和股票市场的风险关联特点，本部分研究了各类信息在股指期货市场和现货市场传导的一般规律研究得出：　　(1)当仅存在股票市场时，信息只能通过投资者的交易行为在股票市场内部传导，而在股指期货市场存在的条件下，信息不仅在股指期货市场和股票市场内部传导，而且也在两个市场间互相传递。　　(2)由于股指期货交易的高杠杆、高收益、高