央行变相加息,谁的眼泪在飞.PDFVIP

宏观研究 证券研究报告 宏观专题 2017 年02 月03 日 宏观首席分析师：姜超 SAC 执业证书编号:S0850513010002 央行变相加息，谁的眼泪在飞？ 电话：021 联系人：梁中华 ——评逆回购利率上调 Email：lzh10403@ 事件：2017年2月3 日，中国人民银行将7天期逆回购利率从2.25%上调至2.35% ，14天从2.4%上调至2.5% ，28天从2.55% 调至2.65%；同时，根据媒体报道，将隔夜SLF利率从2.75%上调至3.1% ，7天SLF利率从3.25%上调至3.35% ，1个月SLF 利率从3.6%上调至3.7%。我们的观点是： ① 央行货币转紧。本次利率上调是短期经济稳定、通胀回升背景下，央行对于金融同业大幅扩张和天量信贷做 出的去杠杆举措，与13年监管非标扩张类似，也确认货币政策已中性转紧。 ② 类似变相加息。对于中国央行而言，存在两套官方利率，一是大家所熟知的存贷款利率，另一套主要以回购 招标利率为代表，因而回购利率的上调其实也代表央行正式变相加息。 ③ 貌似影响不大。社融总额中70%是贷款，10%是表外贷款，而债券相关的企业债融资占比只有14%。这一次 回购利率上调幅度只有10bp，相当于全社会利率整体提高1.4bp，貌似影响不大。 ④ 债市提前、充分反应。但是由于央行早在16年8月就开始拉长逆回购期限，并加大MLF操作力度，而债市从16 年11月就开始调整，全社会的平均利率已经上行了14bp，相当于0.7次正式的贷款加息。 ⑤ 贷款反应滞后，利率趋于上升。目前银行的贷款利率由自己决定，而银行资金在债券和贷款两个方向存在跷 跷板效应，由于其配置的债券类资产利率普遍上行100bp ，其对贷款利率的要求也提高，否则就不如多买债券。 ⑥ 地产凛冬将至。央行在货币市场加息的结果，其实意味着房贷利率存在着大幅上调的风险，如果未来房贷利 率持续上行，叠加政府对部分一二线城市投机投放限购限贷的铺开，地产市场的严冬或将到来。 ⑦ 商品高处不胜寒。16年的商品价格上涨，供给收缩只是部分原因，而需求扩张才是主要原因。在利率上升的 冲击之下，17年的商品市场也是高处不胜寒。 ⑧ 经济下行风险加大。16年下半年以来经济有明显改善，其实主要归功于库存周期。但是如果商品价格不再上 涨，那么企业补库存的动力就会逐渐消失，库存周期也会很快结束。 ⑨ 助于稳定汇率。利率回升也并非一无是处，利率相当于是货币的内在价值，因而国内利率的上升提升了人民 币的内在价值，叠加美元走弱，17年上半年的人民币有望阶段性企稳。 ⑩ 股市、债市风险有限。真正决定债市走势的是经济基本面，央行变相加息其实有助于抑制地产泡沫和通胀风 险，助于稳定汇率，最终反而对债市有利。从短期看，利率上行对股市也有负面影响，但影响要小于债市。 从长期看，如果政府决心抑制地产泡沫，而且能有效防范金融风险。那么资金将有望从地产市场流出，而股 市有望受益于资金的回流。中国经济在化解了地产“肿瘤”之后，其实有望更加健康，而股市是实体经济的 反映，也有望反映经济结构的改善。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明