新常态下的货币政策选择.docVIP

新常态下的货币政策选择 　　保持货币政策定力、坚持“总量稳定，结构优化”的取向是适应经济新常态的选择 　　当前形势下，央行手上握有的底牌，有存款准备金和信贷规模管控，如果央行降低存款准备金率，或者增加信贷额度，市场将派生出更多存款，资金面将趋于宽松 　　当前中国经济处于增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期的“三期叠加”阶段，货币政策走向成为各方关注的焦点，能否守住货币增速目标，在经济复杂时期保持定力，平衡好经济增长与结构调整、去杠杆的关系，适应经济新常态，为改革创造良好的货币金融环境，关系到未来一段时期中国的经济走势。 　　数量调控对长期利率影响有限 　　货币政策工具可分为数量型和价格型，前者有公开市场操作、存款准备金、再贷款、常备借贷便利（SLF）等，后者包括存贷款基准利率、存款准备金利率以及央行正逆回购利率等。央行对存贷款基准利率和存款准备金利率的操作比较谨慎，上次调整还是在2012年5月降准和7月降息，而正逆回购的规模较小对市场影响不显著。因此，在我国当前的货币政策操作中仍以数量型工具为主、价格型工具为辅，通过调节货币总量和结构影响市场利率水平。 　　凯恩斯流动性偏好理论认为，当货币供应增速加快时，在其他条件不变的前提下，利率会随着货币供给的增加而下降。但是随着时间推移，货币供给增加带来的其他的效应会逐渐显现出来，包括收入提高、物价上涨和预期通胀上升等，根据流动性偏好理论和可贷资金理论的解释，这些因素会增加对货币的需求，导致均衡利率上升。因此，当货币供给增加时，短期内利率会明显下降，但是中长期对利率不会有显著影响，我国的经济数据印证了这一结论。 　　从我国货币供应量M2增速与货币市场利率的关系看，M2增速曲线从2008年到2010年呈现倒U型，而利率曲线则与之相反呈现正U型。 M2同比增速从2008年底开始加快，由2008年末的18%迅速提升到2009年最高的30%，导致三个月银行间市场回购利率由2008年的4%以上的利率水平迅速下降到2009年的1%左右，一年期国债收益率也由2008年3%以上下降到最低1%以下，可见当时宽松的货币政策立竿见影，市场利率应声而下。但非常规货币政策难以持续下去，当M2增速在2010年回落到20%以下时，三个月银行间市场利率也反弹到4%以上，恢复至2008年之前的水平，甚至在2011年下半年长期高于5%，已经超过2008年之前的利率水平。 　　从对利率的影响看，宽松货币政策的效应基本在宽松政策结束时就被消化――随着M2高增长的结束，利率迅速恢复至刺激前的水平，甚至由于预期通胀上升，超过之前的利率水平。 　　从M2与贷款利率的关系看，随着M2增速加快，贷款利率出现明显下行，从2008年底的5.56%下降到2009年一季度的4.76%，但随着2010年M2增速下降，贷款利率也恢复至2008年的水平。这说明，M2增速加快对贷款利率的影响也是暂时性的，在宽松的货币环境下银行愿意以较低利率投放贷款，但是一旦宽松货币结束，贷款利率也迅速恢复至正常水平。 　　货币主义学说创始人弗里德曼提出了货币的“长期中性”原则，认为货币在长期对经济增长没有实际影响。长期中性原则同样可以应用于利率市场，从上面分析中看出，短期内货币增速加快显著降低了市场利率，但是随着货币增速恢复正常，市场利率也迅速反弹至刺激前水平。长期来看，一个健康经济体的货币政策应该是稳健的，即使短期内货币政策刺激会造成利率波动，但长期而言市场利率还是取决于实体经济，如经济增长率、经济结构、企业投资需求、居民储蓄率等。 　　货币全面放松难以调控资金流向 　　如果货币供应量持续以非常规速度增长，则会导致持续通货膨胀，扭曲价格要素，影响正常的企业生产和居民消费行为，给经济发展带来新的问题，所以一旦货币供应的闸门打开了，就必须提前考虑好何时把它关上，以及如何减小货币刺激的影响。 　　M2的影响因素主要有外汇占款、财政存款投放和信贷投放，过去几年中随着中国外汇储备的迅速增长，外汇占款在M2增量中占有很大比重，但是，随着金融危机造成外需疲软、中国经济转型使国际贸易顺差更趋平衡，外汇占款对M2的贡献度下降。当前形势下，央行手上握有的底牌有存款准备金和信贷规模管控，如果央行降低存款准备金率，或者增加信贷额度，市场将派生出更多存款，资金面将趋于宽松。增加信贷额度能促使银行短期内加大对企业的资金支持，但值得注意的是，随着银行业务创新加快及表外化、理财化的趋势，银行可以通过同业业务及理财业务绕过信贷政策，这部分资金流向是不可控的，未必进入了最需要资金的实体企业。 　　2014年6月末我国理财产品余额已近13万亿元，信托规模约12万亿元，二者合计占贷款余额的32%，而且过去几年增速显著高于贷款增速，说明非信贷渠道在间接融资体系的比重