新股短期估值对长期收益率的影响.PDFVIP

第３８卷　第１２期 经 济与 管理研 究 Ｖｏｌ．３８　Ｎｏ．１２ 　　　　　　　 　 ２０１７年１２月 ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｄｅｃ．２０１７ ＤＯＩ：１０．１３５０２／ｊ．ｃｎｋｉ．ｉｓｓｎ１０００－７６３６．２０１７．１２．００６ 新股短期估值对长期收益率的影响 周仕盈　杨朝军 　　内容提要：中国股市整体长期处于估值较高水平，而“炒新”使得新股的短期估值更是远高于市场平均水平。 本文从估值回归的角度考察新股“炒新”后短期估值水平对新股长期收益率的影响。结论表明，行政性的ＩＰＯ暂停 使得新股资源供不应求，从而新股“炒新”后短期估值水平较高。而新股短期估值越高，其长期超额收益率水平越 低。因此“炒新”后新股存在着一定的估值回归现象。 　　关键词：“炒新”　ＩＰＯ抑价　长期收益率估值 　　中图分类号：Ｆ８３０．２　　　　文献标识码：Ａ　　　　文章编号：１０００－７６３６（２０１７）１２－００４８－０７ 　　一、问题提出 长期以来，中国股票市场存在典型的“炒新”现象。“炒新”概念与 ＩＰＯ抑价有一定区别和联系。 ＩＰＯ抑价，即新股发行定价低于新股的市场价值，表现为新股上市首日收盘价显著高于发行价的现象。 现有关于ＩＰＯ抑价的研究有很多，主要关注 ＩＰＯ抑价的微观影响因素。邱冬阳等（２０１０）研究发现， ［１］ ＩＰＯ公司上市首日开盘价对于明确内控信息披露有显著的正向反应 。张华等（２０１４）对２００７—２０１１ 年中国中小板 ＩＰＯ数据进行检验，发现ＩＰＯ公司终极控股股东会主导公司在 ＩＰＯ中进行高定价以获取 更多资源，为上市后对公司进行利益侵占做准备［２］。翁宵?等（２０１４）研究发现，家族股权与家族管理 ［３］ 的结合可靠地向市场揭示了家族参与管理企业内在价值的信息，从而降低了 ＩＰＯ抑价率 。李童 ［４］ （２０１５）认为，信息不对称是导致 ＩＰＯ抑价的主要原因 。ＩＰＯ抑价另一方面也受到中观因素，即市场 因素的影响。曹凤岐和董秀良（２００６）对 １９９７—２００４年数据进行分析发现，与西方成熟市场不同，总 体而言中国股票ＩＰＯ发行价格较市场价格更能反映公司的内在价值，造成 ＩＰＯ抑价程度过高的主要原 ［５］ 因是二级市场价格虚高 。宋和杨（Ｓｏｎｇ＆Ｙａｎｇ，２０１４）研究了９４８家ＩＰＯ的中国公司发现，总体来说 ［６］ 中国股票市场ＩＰＯ公司中价值高估的要比价值低估的占比更大 。胡志强和赵美娟（２０１５）对 ＩＰＯ抑 ［７］ 价进行了分解，得到ＩＰＯ发行价格的边界值 。换言之，“炒新”并不意味着新股发行价格被低估，ＩＰＯ 抑价只是“炒新”的原因之一。 收稿日期：２０１７－０３－０９ 基金项目：国家社会科学基金重大项目“产业升级背景下优化发展中国多层次资本市场体系问题研究”（１４ＺＤＡ０４６） 作者简介：周仕盈　上海交通大学安泰经济与管理学院金融学博士研究生，上海市，２０００３０； 杨朝军　上海交通大学安泰经济与管理学院金融学教授，博士生导师。 作者感谢匿名审稿人的评审意见。 ４８ ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ（Ｎｏ．１２，２０１７） 经济与管理研究（２０１７年第１２期） 近年来，中国股票市场整体处于估值较高的水平，而新股ＩＰＯ后普遍被“炒”到远高于市场平均估值的 ① 水平。此外，中国二级股票市场存在大量的个人投资者和一般法人投资者 ，相比