我国利率互换收益率曲线的构建及实证模拟.docx

齐淼摘要:利率互换收益率曲线是金融市场最重要的市场基准之一,具有广泛的应用。在国外发达市场上,互换收益率曲线建模方法已发展得相对比较完善。但在国内,由于缺少金融期货等交易品种,因此曲线建模还不能完全照搬国外做法。在系统地阐述了曲线的构建方法以及建模过程中需要注意的问题之后,结合中国市场实际,利用有关市场数据,对人民币利率互换收益率曲线进行了实证模拟。关键词:利率互换收益率曲线实证模拟一、引言从国际金融市场的发展历史看,国债收益率曲线曾是债券市场最为重要的利率基准,但随着金融市场特别是金融衍生品市场的飞速发展,其市场基准地位受到了一定的挑战。自1981年诞生世界上首笔利率互换交易以来,利率互换市场发展迅速,业已成为世界上最大的金融市场之一。据ISDA统计,截至2007年底,流通在外的利率互换名义本金额高达382.3万亿美元,在金融衍生品市场中占比极高。由于利率互换成交活跃,应用广泛,且国债收益率曲线不能直接应用于利率互换市场,因此市场迫切需要新的市场基准,在此背景下互换收益率曲线(以下简称互换曲线)应运而生。目前在发达的金融市场上,互换曲线已发展成最为重要的市场基准之一,被用于定价、盯市、对冲、套利、投机以及宏观经济风险观测等诸多方面,用户涵盖政府部门、金融中介、公司以及各类投资者。与国债收益率曲线相比,互换曲线的优势表现在:1.利率互换交投活跃,期限分布广。例如,在美国,互换期限涵盖1年、2年、3年、5年、7年、10年、15年、20年以及30年等关键期限点,并且几乎在每个交易日都可以得到与这些期限点相对应的成交行情或报价行情,因此互换曲线可以更为真实地反映利率的期限结构。相比之下,虽然国债的期限分布最长也可以达到30年,但其剩余期限随时间的推移而递减,只有在财政部发行新债时才能将该期限补上。2.利率互换合约属于零成本合约,不需要交易双方持有标的资产,不像国债那样受发行规模的限制以及特殊回购利率(specialreporates)的影响。3.与国债不同,不同国家间的利率互换因具有相近的信用风险特征,因此更具有可比性。4.互换利率与其他固定收益证券相关性高,但又基于类似LIBOR这样的有风险利率,因此在正常市场条件下可像国债一样用于风险对冲。但在市场不利的条件下,互换的风险对冲效果则要优于国债。目前在国内,国债收益率曲线依然是金融市场最重要的市场基准之一。但随着国内金融市场特别是金融衍生品市场的快速发展,随着Shibor市场的不断完善,互换曲线的重要性必将不断上升。需要指出的是,目前国内的Shibor网站已公开对外提供Shibor3个月的利率互换曲线(分买入和卖出两条线)。但从曲线构建机理看,Shibor网站上提供的曲线将不同期限上的互换利率用直线连接起来,因此本质上属于一种行情的展示,并非是真正意义上的互换曲线,不能直接用于互换定价。接下来本文将系统阐述整条互换曲线的构建思路及实施步骤,讨论建模中需要注意的问题,并利用中国市场数据对2009年4月9日的人民币利率互换曲线进行模拟。二、互换曲线构建方法(一)样本数据的选择及有关计算互换是交易双方达成的,以事先约定的方式在将来一段时期内交换一系列现金流的协议。最常见的互换是普通型利率互换(plainvanillainterestrateswap)。在这类互换里,甲方以固定利率换取乙方的浮动利—57—率,同时乙方以浮动利率换取甲方的固定利率。互换是基于一定的名义本金每隔一段时间(如半年、一年)进行现金流的交换,但不交换名义本金。因此对甲方而言,利率互换的固定端可视作卖空固定利率债券,浮动端可视为买入浮动利率债券。就像债券的价值通常用到期收益率度量一样,互换的价格用互换利率(swaprate)衡量。互换利率即互换合约中固定端的息票率,在互换报价中通常为买报价与卖报价的平均价。互换利率的选取恰好使得达成合约时固定端的价值等于浮动端的价值。若以s表示互换利率,则合约价值满足如下关系:n∑se-riti+e-rntn1)=1i=1其中n表示息票交换次数,ti表示付息时间,ri为与时间ti相对应的即期利率。折现率采用连续复利形式。方程的右边代表互换浮动端的价值,假设为面值1,左边表示固定端的价值。在达成互换交易时,方程1)左右两边相等。由1)式左端可知,如果即期利率ri已知,就能为利率互换估值,因此利率互换曲线可由即期利率与期限间的函数关系予以描述。由于即期利率与折现因子间的关系为=e-ritidi2)即期利率与瞬时远期利率间的关系为ti1ti∫=f(τ)dτ3)ri0其中,f(·)为瞬时远期利率。因此,利率互换曲线也可由折现因子或瞬时远期利率与期限间的关系描述。根据式子1),似乎只要知道不同期限的互换利率,即可推导出完整的互换曲线,然而事实并非如此。实践表明,互换曲线在中短期限部分呈现出某种比