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风险投资协议（Term Sheet）详解之七：领售权??????????????????? 桂曙光　　领售权，就是指VC强制公司原有股东参与投资者发起的公司出售行为的权利，VC有权强制公司的原有股东（主要是指创始人和管理团队）和自己一起向第三方转让股份。VC的退出渠道之一是投资的企业被并购（MA），通过将企业出售给第三方，VC可以将自己的股份变现。但是，VC通过自己所谓的增值服务，千方百计找到一个合适的并购方之后，创始人或管理团队可能并不认同并购方、并购方的报价、并购条款等，导致并购交易难以进行，这个时候，VC可能会搬出一个杀手锏——领售权（Drag-Along Right），强迫创始人接受交易。　　什么是领售权条款　　领售权，就是指VC强制公司原有股东参与投资者发起的公司出售行为的权利，VC有权强制公司的原有股东（主要是指创始人和管理团队）和自己一起向第三方转让股份，原有股东必须依VC与第三方达成的转让价格和条件，参与到VC与第三方的股权交易中来。通常是在有人愿意收购，而某些原有股东不愿意出售时运用，这个条款使得VC可以强制出售。如下图所示：领售权，指VC强制公司原有股东参与投资者发起的公司出售行为的权利　　VC投资协议中，典型的领售权条款如下：　　Drag-Along Right:?Prior to a Qualified Public Offering, if a majority of the holders of Series A Preferred Shares agree to sale or liquidation of the Company, the holders of the remaining Series A Preferred Share and Common Share shall, if applicable, be required to approve such transactions and, if applicable, to sell their shares at the same price and upon the same terms and conditions.?　　领售权：在合格IPO之前，如果多数A类优先股股东同意出售或清算公司，剩余的A类优先股股东和普通股股东应该同意此交易，并以同样的价格和条件出售他们的股份。　　领售权条款的设计有这样几个目的：?　　首先，如果一个公司的绝大多数股东决定出售公司，几个小股东不应该阻止这桩交易，也不应该有办法阻止。有些公司初创时有很多创始人、天使投资人，过了几年在公司可以被出售的时候，要想把所有的这些原始股东聚集在一起不是一件容易的事，当然也可能有些公司经营过程中产生矛盾的小股东故意不出席，阻挠和要挟公司，这个时候，领售权就可以起作用了。只要大多数股东同意将公司出售，这些小股东是不可以、也没有办法阻止这个交易的。?　　其次，通常在收购企业时，收购方会购买目标公司全部或大多数的股权，如果股权比例太低，就失去收购的价值了。所以，如果有合适的并购方出现，VC这样的小股东手中持有的股份比例是不够的。当然可以由董事会来通过出售公司的决议，但这是没有保障的，董事会上VC的投票权往往没有决定性。?　　第三，依据“清算优先权（Liquidation Preference）”条款，公司如果出现出售或清算等事件，VC要按照设定方式获得优先分配资金（优先分配额）。如果VC发起的公司出售交易金额低于投资者的优先分配额，创始人和管理团队一定会反对的，因为他们什么也得不到。即使是交易金额超出优先分配额，创始人和管理团队也可能会不满意分配的资金，从而反对此交易。?　　以上几点决定了，如果VC想通过出售公司实现退出，领售权就是很好的底牌。?　　但是，领售权如果被VC设计得对他们有利，则会给VC小股东一个极大的权力，把创始人（通常是大股东）拖进一个可能不利的交易中。如上所示的条款，“多数A类优先股股东同意”就可以代表剩余的其他所有股东同意这个出售交易，A类优先股通常是公司的少数股权，其中的多数更是少数，但领售权给投资者在出售公司时，有绝对的控制权，即使投资者的股份只占公司的极小部分。?　　领售权的谈判　　创始人和天使投资人可能会对领售权有很多意见，首先就觉得“不公平”——我要按我自己的意志、为自己的利益投票，为什么要受VC强迫？但是记住这个条款是融资谈判中众多条款之一，自然有谈判的空间，没有什么标准条款。如果VC不接受，就放弃。?　　领售权通常的谈判要点如下：?　　第一、受领售权制约的股东。通常，VC希望持有公司大部分股份的普通股股东签领售权，领投的VC通常也希望其他跟投的VC也签署，这样保证VC不会遇到原始股东和投资人内部对交易产生障碍。其实，对于创始人和管理团队