《债券投资分析》第三章.docVIP

传统债券定价原理与价值风险衡量体系 债券现金流分析 单个债券的现金流 债券组合的现金流 债券组合现金流的类型：哑铃型，梯子型，子弹型 债券到期收益率 债券收益率的计算 从到期收益率计算债券价格 定价引擎的概念 基于收益率的债券相对价值分析 债券价值对市场收益率变化的一阶敏感度衡量指标：久期 PVBP 价格久期（美元久期） 久期的特性：非对称性与线性 凸度 凸度的特性：对称性与非线性 凸度的价值 一些特殊债券的久期和凸度 债券投资组合的久期和凸度 久期应用：债券组合现金流匹配 基于久期和凸度的交易策略 久期与凸度的局限性 传统债券定价原理与价值风险衡量体系 第二章中讲述了从利率、收益率等最为基础的的债券投资分析要点，本章开始我们将知识点转移到债券的定价和价值风险上。 债券分析的核心就是对现金流的分析，对债券以及债券组合的定价往往决定于未来现金流的现值，所以要理解债券定价原理，先要从债券现金流分析开始。在上一章中，我们已经对现金流的现值终值等做了一个最基本的了解，本章中会更为详细和具体地解释现金流分析理论，然后对到期收益率这一重要的债券分析工具做具体讲解，并用实例帮助读者加深理解。 在本章的后半部分，重点讲述债券价值风险衡量体系中两个重要概念――凸度和久期，以及由此派生出来的交易策略。最后对它们的局限性作简单介绍。 债券现金流分析 固定的现金流是债券的基本特征之一，在本书第二章中，我们已经对单笔现金流和现金流束作了一些简单讲解。本节中将以实际市场中的一些典型债券和债券组合为例对单个债券和现金流以及由此发展的债券组合的现金流知识进行讲解。 单个债券的现金流 单个债券的现金流根据债券的不同类型而有所不同，主要有零息券和附息券两种。重温一下前面学习过的零息券和附息券知识。零息券不规定票面利率，贴现发行，到期后按面值支付，贴现与面值之间的差额就是实际支付的利息。在整个债券持续期内只发生一笔现金流是这零息券的最重要特征。而附息券是指在票券上附有息票，按一定期限分期付息的债券。附息券一般都规定票面利率，在偿还期限内给持有人带来一系列的现金流是附息债的一个基本特点。附息债因为分期获取的利息收人可存人银行或购买债券等进行再投资，在债券偿还期限内看相当于复利性质的债券，所以在分析时我们一般都以复计利息的形式进行推算。目前国内外市场上大部分中长期债券采取附息债券的形式。 零息债券的现金流　　零息券的分析主要集中于对其现值与终值的计算，而对不同到期期限的零息券的债券进行定价的重要依据也同样对于对其未来价值的折现。以下面的简例来加以说明。 例如，一支期限为1年的零息债，发行时的价值为98元，到期支付100元，其内收益率是r，那么有，这既是零息券的内部收益率，也是一年期即期利率。如果投资人在1年期间里的第150天要按一定价格买进同一支零息债，那么按2.04%的收益率为其定价，其参考价格是元。可见，如果投资者按99.17元的价格买入债券，到期未时仍可获得2.04%的到期收益率。以.2.04%为基准，再来看两种不同情况： 如果投资者当时以98.77元的价格买入，则到期回报率为： 。 如果投资者以99.5元价格买入，则到期回报率为： 。 由上可见，在到期前的某个时点将买入价分别在99.17元的基础上增加和减少0.4元，则回报率分别下降了99bp和上升101bp。在实际市场操作中，往往这种即定买入价格后，再计算收益率的方式更为实用。而对于这种情况下零息券的定价，一般地选取市场收益率曲线上对应时点的即期利率，代入公式（3-1）进行计算。 　　　　　　　（3-1） 其中：――债券价格　　――市场即期利率　　　――期限　　　――投资面值 附息债券的现金流　　附息债券与零息券不同，附息券在存续期间产生一系列固定的现金流。这些现金流并不集中在某一时段，而是分散在期限内不同的时点上。由于到期时间的不同，每支现金流都有不同的现值，可以从这些现值相加的后得到整支债券的现值。 例如，一支5年期附息券，面值100元，每年收到利率5元，求其现值FV： 。很明显，这个5%即是附息债券的利率，也是其全部现金流折现后的内部收益率。如果当前的交易价格是108元，再以同样的方式计算，得到： 内部收益率为3.24%。但在大部分时候，内部收益率并不能真正衡量债券的现值，特别是在投资者要求了解市场上某支特定债券的情况下，更是需要通过市场即期利率折现的方法进行计算。回顾上一章现金流折现公式，存在一组即期利率的情况下，我们知道： 假设在一个特定时点上市场1到5年的即期利率分别为1.84%、2.24%、2.49%、2.63%和2.71%，仍以上例为题，可以得到： 元。 这里的110.7元就是在这个时点上由即期利率推算出来的该附息债的现值，投资者在操作时可以据此为依据来判断实际交易价格是否与之相当，再考虑其它