投资银行声誉机制有效性_执业质量与市场份额双重视角的研究.pdfVIP

徐浩萍、罗 　炜 :投资银行声誉机制有效性 ———执业质量与市场份额双重视角的研究 投资银行声誉机制有效性 ———执业质量与市场份额双重视角的研究 徐浩萍　罗　炜 　　内容提要 :本文从“事后的”IPO 折价、投行市场份额的增长和发行公司质量等多个角 度检验了中国投资银行声誉机制的有效性。和以往的研究不同 ,本文从市场份额和执业 质量两个维度衡量投资银行声誉。其中 ,投行执业质量用投行承销的 IPO 公司会计业绩 “变脸”率来衡量。研究结果显示,尽管单纯考虑市场份额或执业质量时 ,这些变量对 IPO 发行折价均无显著影响 ,但若同时将两者纳入分析框架 ,并考虑其交互作用 ,投行声誉的 作用就能显著表现出来 :市场份额高且执业质量好的投行可以显著降低 IPO 发行折价 ,并 且能够在未来获得更多数量以及更高质量的上市公司认可。 关键词 :声誉 　市场占有率 　执业质量 　IPO 折价 一、引 　言 从 1992 年至今 , 中国证券发行监管的一个重要趋势是市场化 , 即逐渐用市场主体的判断代替 行政主体的判断 ,用市场主体自发行为代替行政主体的干预。例如 ,2001 年以前政府对新股发行 的监管是审核制与额度指标制的结合 ,即由中央政府统筹规划后向地方政府和各行业主管部门分 配企业公开发行的额度或指标 ,再由地方政府或行业主管部门向证监会推荐可以公开发行股票的 ( 公司。2001 年新股发行制度发生了重大变化 ,推荐上市公司的责任由政府部门转向投资银行 简 ) 称投行 ,而证监会的责任是向投行分配发行“通道”, 以及对发行文件和过程进行程序性审核,即核 准制与通道制的结合。2005 年 ,新股监管又向市场化的方向跨出一大步 ,开始实行核准制下的保 荐制 ,放松对投行承销新股家数的管制 , 同时更紧密地将公开发行公司质量与投行从业人员职业生 涯联系在一起。2006 年 ,证监会在新出台的《上市公司证券发行管理办法》中进一步强调了加强市 场中介机构的责任。 ( ) 然而 ,正如 Shleifer 1998 指出的 ,在市场化的进程中市场主体有可能以牺牲质量为代价追求 “恶性”的效率。作为发行市场中介机构的核心,投行可能为了追求短期收入或市场份额 ,在策划发 行方案时协同不符合上市条件的公司做假欺骗投资者 ,导致社会福利下降 ,偏离优化资源配置的根 本目标。遏制市场主体这种不良行为的重要机制是声誉。当存在健全声誉机制时 ,投行会以追求 长期可持续利益为目标 ,谨慎地选择优质顾客 , 以维护自己在投资者心目中的声誉。因此,声誉机 制是否完善在很大程度上决定了市场主体取代政府直接干预完成社会目标的可行性 ,换句话说 ,我 国新股发行市场能否有效地引导资源合理配置 ,与投行声誉市场发展程度密切相关。 　徐浩萍 ,复旦大学管理学院 ,邮政编码:200433 , 电子信箱: haopingxu @fudan. edu. cn ;罗炜 ,北京大学光华管理学院 , 邮政编 ( ) 码 :100871 , 电子信箱:luowei @gsm. pku. edu. cn 。作者感谢国家自然科学基金、复旦大学管理学院青年科研基金以及复旦 大学青年科学基金对本研究的支持。作者感谢复旦大学洪剑峭教授、吕长江教授和方军雄博士的建设性意见 ;感谢“第一届五校 会计青年学者论坛”与会者的中肯评论和建议 ;最后还要特别感谢匿名审稿人的宝贵意见。文责自负。 124 2007 年第 2 期 本文从执业质量和市场份额两个方面评价投行声誉 ,为我国投行声誉机制的有效性提供了一 定的证据。 本文行文安排如下 :第二部分是投行声誉的理论背景和文献回顾 ;第三部分提出研究假设 ,第 四部分报告研究设计和样本 ,第五部分是实证检验的结果