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企业增长速度的成因与中国上市公司的证据· 曹玉珊 (江西财经大学会计学院330013) 【摘要]旨在增加企业价值的财务管理应该把企业可持续增长作为首要研究的问题。笔者对此作 了系统的研究。本文的主要贡献包括：剖析了研究影响企业增长速度之财务因素的意义并建立了统 计模型；寻找了中国上市公司的证据。探究不同增长速度的不同成固，可以帮助管理层选择促进有 效增长的财务战略。中国上市公司1994-2003年的证据表明：企业增长速度的综合成因，完全存在于 SGR计算公式所涉厦的四个基本财务比率中一个或多个比率的显著变化和显著的新股发行行为之 中；销售净利率、总资产周转率和权益乘数的变化是主要成因，而留存比率的变化和新股发行不是 主要成因。 [关键词】企业增长可持续增长率增长速度成因 一，引言 + 企业价值的增加首先表现为企业的可持续增长。技术上，企业战略规划也以销售增艮为起点。 因此，就像经济学以经济增长为研究目标一样，旨在增加企业价值的财务管理也应该把企业可持续 增长作为首要研究的问题。这个首要问题可以系统地分解为四个子问题：第一，为什么要关注企业 的增长速度?以及怎样评价增长速度?第二，影响企业增长速度的财务因素有哪些?第三，各种原 因形成的增长速度的“有效性”如何?第四，企业怎样对策即怎样选择财务战略来实现“有效的” 增长?其中，第一个子问题是基础问题；第四个子问题是核心问题；第二、三个问题则是连接基础 问题和核心问题的桥梁，是必要的展开． growthmodel．SGM)”为此提供 ’Higgins(1977)等人提出的“可持续增长模型(sustainable 了一个基本的分析框架。我国学者的相关讨论则不多。笔者对企业可持续增长的问题作了系统的研 究。限于篇幅．本文主要针对上述第二个子问题。本文的主要贡献包括：剖析了研究影响企业增长 速度之财务因素的意义并建立了统计模型：寻找了中国上市公司的证据。研究企业增长速度之成因 的意义在于：仅仅从增长速度层面无法判断增氏的有效性与否：探究不同增长速度的不同成因，可 以帮助管理层选择促进有效增长的财务战略。中国上市公司1994-2003年的证据表明：企业增长速 度的综合成因，完全存在于SGR计算公式所涉及的四个基本财务比率中一个或多个比率的显著变化 和显著的新股发行行为之中，不必考虑“外生变量”的影响；销售净利率、总资产周转率和权益乘 数的变化是主要成因，而留存比率的变化和新股发行不是主要成因。 二、文献回顾与理论分析 Home(1988)首先提出并发展了可 美国财务学家R．C．Biggins(1977、1983)和J．C．Van rate，SGR)的财务概念，认为可持续增长率是指：企业在下一 持续增长率(sustainablegrowth 年度若保持本年度的财务政策(资本结构和股利政策)及经营效率(销售净利率和资产周转率)且 不发行新股。所能实现的一个最大的销售增长率。两位学者分别根据其假设条件推导了可持续增长 率的两个表达式： SGR=销售净利率x总资产周转率×权益乘数×留存收益比率 ～。 销售净利率x总资产周转率x权益乘数×留存收益比率 ……I一销售净利率x总资产周转率x权益乘数x留存收益比率 Home模型，两个公式中除权益乘数的分母股东权益取值不 前者为Higgins模型，后者为Van 同之外——前者取本年度的年初数、后者取年末数，其他财务比率相同，均取本年度的年度数或年 末数。在本年度没有发行新股的情况下，两个公式的计算结果相同。而第二个公式由于不必区分新 ’自然科学基金(批准和博士点基金(批准号20010698033)资助。 股发行与否的问题，所以被较为广泛的使用。不过，又由于发行新股会受到制度限制，因此在绝大 多数年份两个公式是等价的． 可持续增长率涉及四个基本财务比率(新股发行涵盖于权益乘数即资本结构中)，从资源限制(指 保持财务政策)和效率要求(指保持经营效率)两个方面规定了企业合理的增长速度；速度过