当前我国正从经常项目和资本项目双顺差.pdfVIP

当前做好汇率预期管理更重要 管 涛 内容提要:当前我国正从经常项目和资本项目“双顺差” 的旧常态转向“经常项目顺差、资本项目逆差”的新常态， 这于我国而言实属合意的国际收支结构,将有助于经济实现 内外均衡。值得关注的是，伴随着汇率弹性逐步增加,在由 低波动率转为双向波动、由政策锚转向市场锚的过程中,市 场出现过度反应和解读将在所难免，市场和政府应主动调整 和适应汇率双向波动。未来，加强市场沟通和预期引导或将 成为深化汇率改革、维护市场稳定的关键。 关键词:外汇市场 预期管理 汇率改革 中图分类号：F015 文献标识码：A 文章编号： 1006-1770(2016)03-04-04 2015 年“8•11”汇改,人民币汇率市场化程度进一步提 高,但改革后我国资本外流情况加剧。新年伊始,外汇市场继 续动荡。根据对2014 年二季度至2015 年三季度六个季度的 国际收支数据分析表明,现在我国资本外流有国内经济偏弱、 国际美元走强等基本面的原因,同时也有单边贬值预期造成 的预期自我强化、自我实现的集中购汇的影响。加强市场沟 通和预期引导,是深化汇率改革、维护市场稳定的关键。 一、经济下行和美元走强是当前我国资本外流的基本面 因素 自2014 年二季度起,我国开始出现资本外流,截至 2015 年三季度,国际收支口径的资本项目连续六个季度逆差,预 计四季度仍然是净流出。导致我国出现资本外流的基本面原 因,既有来自于国内经济下行的内部冲击,也有来自于国际 美元走强的外部冲击。 从内部冲击看,一是国内经济下行造成投资的风险溢价 上升,资本流出增多。2014 年 9 月就是因为统计局公布的 8 月份经济数据欠佳,导致境内外汇率差价跳升。随着中国经 济调整不断深入,关于中国经济硬着陆的舆论不绝于耳,这 进一步增加了投资者的疑虑。二是国内经济下行导致国内财 政金融风险释放,国际投资者对中国市场的投资风险重估。 近年来,银行资产质量、地方政府融资平台、房地产市场走 势等问题总是被市场不断炒作。三是稳增长政策力度加大, 改变本外币利差和人民币供求关系。2014 年 11 月央行同时 降准降息,由此触发了从当年底到2015 年初银行间市场人民 币兑美元汇率的连续跌停。而美欧日实行量化宽松货币政策 后本币汇率大幅走弱的经验进一步刺激了境内加速偿还美 元债务和资产多元化配置。 国际美元走强,一是带动人民币被动升值,引发外界对 中国出口竞争力受损、人民币汇率高估的担忧。2014 年初至 2015 年7 月,美元指数累计升值了21%,国际清算银行编制的 人民币名义和实际有效汇率指数分别升值了11.6%和11.3%。 市场预期随着美联储步入加息周期,美元进一步走强,人民 币继续盯住美元有可能难以维系。同时,走出生产者价格指 数(PPI)连续多年负增长的通缩阴影,也需要人民币汇率的 调整。二是美元加息和升值的预期改变了利差交易的条件, 刺激国内企业加速偿还美元债务。2008 年全球金融海啸以来, 在全球宽流动性、低利率的环境下,由于人民币汇率单边升 值、低波动率,导致我国境内机构大举对外举债,利差交易盛 行。至 2014 年底,外币外债达到8955 亿美元,较 2008 年底 增长了 1.3 倍,其中美元债务占到 80%,短期外债占比由 58% 上升至76%。而相当一部分利差交易未做套期保值,对于人民 币贬值异常敏感。三是市场对美元升值周期经常伴随着人们 对于新兴市场国际收支危机的解读,引发对人民币汇率贬值 的担心。2015 年3 月,在美元指数强势冲击的背景下,国内企 业出现了大量预防性购汇,当月银行即远期结售汇逆差达到 777 亿美元。3 月下中旬以后,随着美元汇率技术性回调,加 之国内重申汇率维稳基调,二季度银行即远期结售汇逆差 326 亿美元,远低于一季度逆差1200 亿美元的水平。 二、“8•11”汇改前的资本外流主要受基本面因素影响 通常,当人民币汇率预期比较强烈的时候,境内外汇率 差价(即境内CNY 同境外CNH 的差价)会拉大,因此,境内外汇 差可以作为评估市场人民币汇率预期的替代指标。就此意义 而言,离岸人民币市场(即 CNH 市场)的发展给我们提供了一 个观