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2004年下半年A股市场投资策略报告 本文作者 王佩艳 内容提要：随着股市的快速下跌，股市中长期的投资价值逐步显现。短期影响市场的因素主要是资金的供求，下跌为中长期的建仓提供良机。建议持有大盘蓝筹股，煤炭，电力、石化、交通运输以及受惠于消费升级的通讯、电子消费品、电子元器件、食品饮料等行业。 一、投资环境有向好迹象，市场投资价值逐步显现 1、紧缩政策趋缓，经济景气周期将持续 5 月份当月城镇固定资产投资同增长18.3%，比4月下降16.4 个百分点。投资增速的大幅下降显示紧缩性措施投资的抑制效果明显。从管理层的近期的态度可以看出，中央政府由原来的较为严厉的措词已经较为缓和，而在政策的提法上也由“果断有力、适时适度、区别对待、注重失效”改为“全面、正确、积极”的贯彻宏观调控政策，明确提出全面就是要有保有压，有抑制有发展。 比较1993年的经济过热与2004年所谓的经济过热，我们发现，目前的经济过热与1993年有相当大的区别。从经济内在性质看，民营经济在经济增长中的作用已非1993年可同日而语，从经济的外部环境看，本次经济膨胀是在国际化和世界工厂的大背景下展开的，具有一定的内在要求。从经济发展阶段看，本次调整是在经济经过连续几年的下滑后新一轮经济周期的起点，而且各项经济指标与1993年相比也温和的多，因此，我们相信经过调整后，新一轮的景气周期仍有望得以延续。 2、股市的长期下跌与《九条意见》的精神有背离，股市中长期向好的政策基础依然存在 目前股市处于快速下跌的过程中，我们认为主要原因是对市场的违规操作进行规范，资金撤离导致。但股市长期向上的政策基础依然存在。《九条意见》是国务院经过两年多的熊市后发表的对资本市场尤其是股票市场的指导性文件，该文件发表后对于重整市场信心起到了重要的作用。我们认为该文件应该也是股票市场中长期的纲领性文件，对市场的发展仍然有最基础的指导作用。尤其是值得注意的是明后两年，商业银行的股份制改造和上市融资都需要有一个良好的市场环境，持续的股市低迷不能适应金融改革的要求。 投资价值逐步显现 （1）市场股票价格逼近历史底部区域 经过连续的下跌以及股价结构的调整，A股市场的平均价格已经达到96年以来的相对低位。2004年6月14日的简单平均股价为7.2元，加权平均价格为6.61元，和2003年11月14日的7.1元和6.56元已相差无几。从股价分布结构看，与2003年1307点的低位相比，股价有更加集中于低价区域的趋向。 图1：2003年11月14日股价分布特征 图2：2004年6月14日股价分布特征 （2）市场平均市盈率创10年新低 中国A股市场的市盈率从2001年以来持续下降，截至2004年6月14日，沪市A股加权平均市盈率已经下降到26.57倍，创10年来的新低。以一季度的每股收益计算，市盈率已经降低到了23倍。从统计看，深沪两市加权平均股价为28倍附近，与海外市场相比，市盈率相对不高。从市盈率的分布结构看，低于30倍市盈率的公司有333家，这些公司的利润却占了整个市场净利润的80％以上，大盘蓝筹股成为市场市盈率下降的主要原因。 图3：两市市盈率接近历史低位 图4：沪深两市市盈率与海外市场的比较 图5：2004年6月14日两市市盈率分布情况 (3)上市公司业绩大幅提升 根据2002年1月2日以前上市的公司统计数据分析，我们发现2002年一季度以来两市上市公司的主营业务利润整体上呈上升趋势；2004年一季度主营业务利润略高于2003年四季度，一季度的利润总额环比增加90％。虽然二季度部分上游行业受宏观调控的影响增幅会有所回落，但利润增长已成定局。 图6：上市公司盈利水平大幅提升 综上所述，我们认为随着宏观调控的初见成效，市场的深幅下跌，中长期的投资机会正逐步显现。 二、市场短期压力主要来源于资金供求 1、市场扩容加速，供给压力增大 2002年一季度以来，融资额大幅增加的时期大都是市场的上升期，而在连续下跌的过程中，市场融资额相对下降。2003年以来由于市场低迷，市场融资额一直处于相对较少的区域。一级市场积累了越来越多的待发行公司。 图7：融资规模处于2002年以来的低位，2004年二季度有扩容加速的趋势 2004年二季度以来主板融资额速度没有下降，中小企业板打包上市推出，使得一级市场的融资额迅速增加，从4月1日至6月15日主板融资额达到140.46亿元，超过一季度的134亿元，中小企业板发行已经超过33亿元，总体看，二季度的融资额为173亿元，比一季度增加29.10％，虽然从历史的数据看，该融资规模相对较低，但是从近期的发行的家数却有较大幅度的增加，上市的速度有加快的趋势。尤其随着通道