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债评十三则——美国利率预测 1、2007年8月5日 山雨欲来风满楼。挥之不去的次贷负面消息，也许真是一场全面信贷危机的前兆？没有谁可以断言。但上起美联储，下至市场各方，无不高度关注。而楼市低迷、油价上涨及疲弱的经济数据等因素错综交织，似乎蕴示着趋于黯淡的经济前景。加上温和弱化的就业市场，所有这一切都强化了降息预期。本周的联邦短期利率期货走势显示，美联储在10月降息的概率升至近75%，达到三个月来的最高点。尽管在可预见的短期内，联储仍将维持基准利率水平5.25%不变，但坚冰似已在打破。 风起于青萍之末。而况，暴雨的气息已是若隐若现。如果真是一场风暴，那么也许来得比预想的更快，那将是考验投资者智慧的时候。我们预计，未来一年可能是市场震荡与政策变迭的重要时期。 2、2007年8月12日 美联储和欧洲央行注资之举表明，信贷市场的问题可能远比预想的要更加严重。周五午后时分，FED注资显露其效果，股票等风险资产有所回稳。我们预计，倘若信贷市场持续恶化，FED仍可能持续干预，但相当一段时期内基准利率仍将维持不变。然而，这种救市干预的螺旋式升级进程，可能将全球金融市场带向一个更加不确定的未来。在某种历史情境下，一旦美元加速贬值点燃通胀上扬的导火索，国债收益率还将上涨；而那个时候，联储还有多少可用的筹码，将会是一个问题。图穷而匕首现的时刻，这么远，却又那么近，谁可预料呢。 3、2007年8月19日 迄今为止，各央行注资干预初见成效。如果不论其是否违反自由经济体的运行准则，至少在短期内它确实缓解了流动性危机；而若从长期来说，这种纵容投资者（或称，投机者）的行动，实在是治标不治本。在金融市场和央行之间的这种角力，极度凸显了全球金融市场远非净土，既得的市场利益不会轻易放弃其诉求，而央行的妥协亦顺理成章。 权且承认全球信贷泡沫确实存在，否则不会有近来的剧目上演，那么可以推论的是，今天全球一些货币政策当局不过是在向投机力量低头，虽然其名义上是为了维持金融市场的稳定，然而，这或许只是正中投机者下怀罢了，而其错失或许并不仅限于投机者本身。 远至1929年大危机时期，近至1998年亚洲金融风暴，再至当前的境况，历史何其地相似。人们容易看到干预的一时效果，而易忽略或遗忘谁才是这些剧目里的最终得益者。灯火街市永是流驶，金融世界尤其健忘。所谓的国际金融新秩序，也终归是遥遥无期。伯南克不仅未能树立其联储新掌舵者的权威，反而被批为是反应迟缓、手段陈旧，其如同格林斯潘行安抚市场人心之举，只可令人慨叹旧秩序之根深蒂固了。其实，伯南克亦来自于旧秩序。 美联储的注资救市，在上周二FOMC会议之后两天即宣告开始，态度转变不可谓不快。随之出乎市场的意料，联储在周五更将贴现率调降0.5个百分点至5.75%，并称经济成长下档风险略微增加。与此同时，通胀风险也依然存在。在两种风险并存的情况下，美联储何去何从，已是扑朔迷离了。从目前形势看，市场降息预期显著增强，联储姿态有所软化，不排除其在近期降息的可能性。 4、2007年8月26日 利率是市场与央行共同作用的产物。欲辨识利率走势，当审视投资者胸中块垒，在金融市场动荡时期更是如此。当前，萦绕于投资者心头的焦点有三： 一是次贷危机和信贷危机何时见底，影响范围究竟有多大。由于次贷和信贷市场的复杂性，加上结构性和衍生性金融工具的广泛运用，致使其风险评估相当困难，这样的高度不确定性无疑加剧了市场动荡的程度，任何进一步的风险信息披露都将引起关注。 二是美联储将采取怎样的措施来平抑金融市场动荡，其效力如何，究竟会不会降息。如果在9月会议或其前某个时刻降息，将有悖于联储近期一贯声称的通胀压力仍为主要关注，恐损及伯南克身为联储主席的信誉。尽管参议员多德在周二宣称，伯南克已承诺在必要时将动用所有工具来平复金融市场动荡，但联储内部还是有一贯的声音，认为联储关注的重点应在于实体经济而非金融市场。比如，里士满联储总裁拉克尔周二即表示，除非冲击到通膨或经济增长前景，否则恐不足以促使联储调整利率，他并称央行政策在动荡时期必须与经济增长和通膨目标保持一致。但联储还是为可能调降联邦基金目标利率埋下了伏笔，从其上周五的声明可见联储态度有所软化，当然这也是安抚市场的措辞需要。我们认为，短期内联储可能仍将灵活运用降息之外的其它手段，以便为自己赢得更多时间，等待确实的经济数据给利率决策提供支持，并尽量避免朝三暮四而损害自身可信度。 三是来自于市场本身的威胁无时不在，巨额资金的动向如何，怎样才能使自己免于市场暴跌的影响，是否存在从市场恐慌中获利的途径，而市场和联储之间的动态博弈将把美元利率水平引向何方。基本上这依旧是一个预期的游戏，假如投资者认为信贷危机已接近底部，并认为联储即将降息，那么趁低吸纳股票等高风险资产将是有利可图的，而这意味着国债市场将遭到抛压。遗憾的是，目前我们似乎