美乐合一水涨船高——国美收购永乐对股东财富影响的案例研讨.pdfVIP

中国会计学会2007年学术年会 “美”“乐”合一，水涨船高?天 月、 日 ， ／J～1了队月nI司； ——国美收购永乐对股东财富影响的案例研究 汤谷良。 王文静 (对外经济贸易大学国际商学院 北京工商大学会计学院) 摘要：本文以国美收购永乐事件为案例，首先分析了两公司合并的动因，主要是 为了形成资源的联合以期获得市场中的竞争优势，随后运用事件研究法，采用风险调整 后的非正常报酬率作为变量指标观察两公司合并后累计超额报酬和股东财富的变动情 况，发现合并事件并没有给两公司的股东带来财富的提升。最后本丈对这一结果给出了 一些评论并总结了研究存在的局限·|生。 关键词：并购 股东财富 事件研究法超额报酬率 一、引言 对于处于同一行业中企业的横向并购，理论上讲可以使资本在同一市场领域中 得以集中，通过合并减少竞争者数量，缓解竞争压力，同时确立或巩固企业自身在 到80年代中期美国最大的50起公司兼并后的业绩状况所进行的研究发现，兼并后 公司的资产收益能力显著增长，并取得更高的经营活动现金流量。Bradley，Desai和 和1998年发生资产重组的上市公司为样本，也发现行业相关的合并企业其净资产收 益率(ROE)高于非相关行业的净资产收益率。可见，同行业横向合并企业的价值 提升确有证据可循。 从并购效应看，并购能否给两方企业带来期望中的超额收益，提高股东财富， 总结40多篇实证研究的论文后发现，在公告期间，成功的兼并能给目标公司股东带 来约20％的非正常收益率，而收购方公司股东却无法享有显著的超额报酬；F删1l【s nct 。汤谷良。对外经济贸易大学国际商学院，E—mail：协ngBu“an鐾@263 一2049— 中国会计学会2007年学术年会 篇经典研究文献做出了全面汇总分析，结果也发现目标公司股东收益要远高于收购 公司股东的收益，目标公司股价显著上涨，一般有10％到30％的股票超额收益率， 而收购公司的超额收益率不确定。具有负的趋势。国内的研究也不乏相似结论。陈 信元和陈冬华(2000)对清华同方和鲁颖电子合并案例的研究即符合这一论断；张 创造价值进行了实证研究，发现资产重组为目标公司创造了价值，目标公司股东溢 价达到29％，超过20％的国际水平，对收购公司股东却产生了负面影响，收购公司 股票溢价为．16．7％。 并购后的业绩出现下滑，Lan昏ieg(1978)则认为公司并购后的业绩并没有显著提高。国 市共349起并购事件进行的实证研究发现，并购能给收购公司的股东带来显著的财富 增加，而对目标公司股东的财富并不能产生显著影响；而洪锡熙、沈艺峰(2001)利用 sLM市场模型估计收购事件的累计超额报酬率，对万科、三新、和君安三家公司先后 多次收购申华股份的案例进行了分析，发现目标公司财富在并购日后有所减少，并购 并没有给目标企业带来股东财富的增加。这一发现与上述结论正好相反。由此看来， 国内外学者对企业合并后业绩变化和股东财富效应的研究结论并不一致，并且合并事 件对收见鲁公司和目标公司股东财富效应影响的大小也尚无定论，有待进一步证实。 本文以国美和永乐电器的合并为案例进行分析，从合并的动因入手，通过计算 合并事件前后的股票超额收益率及累计超额报酬率，观察两企业合并前后市场对其 价值的反映情况，分析合并事件对企业股东财富的影响，以及合并是否能够产生预 期中的协同效应。 二、案例概况 2006年7月下旬，在经历了几番波折之后，家电零售业巨头国美终于将永乐电 器收归囊中。两方于25日在联交所联合发布了名为《国美电器关于收购永乐电器股 本中所有已发行股份提出的自愿有条件收购建议》的公告，并于当日共同召开新闻 发布会，正式对外公布合并信息。 国美电器成立于1987年，是一家以经营电器及消费电子产品零售为主的全国性 连锁企业。经过近20年的发展，国美电器己经发展成为中国最大的家电零售连锁企 业，位居全球商业连锁22位，并成为了今天集家电零售、房地产等多元投资的企业 集团。2004年7月，国美通过借壳鹏润在香港联交所实现了其盼望已久的上市计划。 同行业的永乐电器创建于1996年，位居中国商业零售业及