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布局周期反转的战略性标的 ——保利地产推荐报告何奇 投资部2014年7月投资要点投资要点一、核心竞争力央企背景：拿地能力突出、融资优势明显军方背景：企业执行力强、战略扩张激进二、中长期逻辑传统业务：受益于行业整合、从财务加杠杆到经营加杠杆新兴业务：养老地产、商业地产和房地产基金三、短期催化剂行业层面：三季度房地产基本面有望阶段性回暖公司层面：下半年销售数据可能超预期四、估值及盈利保利目前是最便宜的地产白马股，预计14-16年EPS分别为1.2、1.5和1.8元/股，对应PE为4.0、3.3和2.7倍，维持买入评级背景简介投资要点保利房地产（集团）股份有限公司是中国保利集团控股的大型国有房地产上市公司，是中国保利集团房地产业务的主要运作平台。公司成立于1992 年，2002 年完成股份制改造，2006年7 月登陆上海证券交易所。核心竞争力投资要点央企背景：拿地能力突出、融资优势明显拿地能力无疑是开发商的核心竞争力，但是中国土地市场又是由政府垄断。从拿地方式和特殊的北京房地产市场格局可以看出，保利凭借着央企平台，在政府关系处理方面极具优势图1：上市前保利拿地方式 图2：2013年北京市场房企销售情况核心竞争力投资要点央企背景：拿地能力突出、融资优势明显融资能力是房地产企业的又一大核心竞争力，保利目前的综合融资成本在7%左右，远低于行业均值。（下图分别为保利和荣盛前五大长期借款）核心竞争力投资要点军方背景：企业执行力强、战略扩张激进核心竞争力投资要点军方背景：企业执行力强、战略扩张激进核心竞争力投资要点军方背景：企业执行力强、战略扩张激进案例分析：保利成都的高执行力保利成都公司成立于2007年，08 年年初获得保利公园198 前期土地。从08 年到10 年，公司已基本完成了区域中心、城市综合体、高端豪宅、顶级别墅、城市地标、大型度假俱乐部等多种产品线的全覆盖。体现在销售上，10年保利地产以全年销售总额80 亿问鼎冠军，成为成都首个年销售额突破80 亿的房企，实现在成都市场占有率6.5%，在主城区份额超过12%。（下图为保利成都数据）核心竞争力投资要点军方背景：企业执行力强、战略扩张激进自2004年以来，保利每年的净利润增长率不低于27%，创造了A股主流地产公司的高成长佳话。十年的高速增长不仅得益于公司制定的产品、区域和人事等战略的高效执行，也得益于公司高杠杆与逆周期扩张的底气与实力。核心竞争力投资要点军方背景：企业执行力强、战略扩张激进2008年案例：保利的弯道超车在万科连续半年不拿地的情况下，2008年保利逆市拿地60亿，2009年拿地面积也不亚于万科，为2011年和2012年的高增长奠定了基础。中长期逻辑投资要点传统业务：受益于行业整合、从财务加杠杆到经营加杠杆房地产行业的整合在保利身上体现的淋漓尽致，从上市以来，保利的销售和新开工面积占全行业的比重持续上升，尤其是在弱市中表现的更为明显。今年以来保利凭借着稳健的发展，市占率再次大幅提升。图1：保利销售市占率 图2：保利新开工市占率中长期逻辑投资要点传统业务：受益于行业整合、从财务加杠杆到经营加杠杆保利2010年与中信证券共同成立了信保基金，目前规模已超过200亿。保利地产已将房地产基金和房地产金融上升为公司战略，基金不仅介入本公司项目和业务，未来还将拓展至外部项目，是当做一个产业基金来运作。由于财务杠杆的提升空间已经越来越小，未来保利ROE水平的提升可能更多依赖于经营杠杆的提升。2013年2012年2011年2010年2009年2008年　权益净利率22.81 21.71 20.11 17.96 17.97 17.22 　销售净利率12.85 14.48 15.66 15.34 17.44 19.61 　资产周转率0.33 0.31 0.27 0.30 0.32 0.33 　权益乘数6.00 5.74 5.35 4.42 3.66 3.64 中长期逻辑投资要点传统业务：受益于行业整合、从财务加杠杆到经营加杠杆 宋广菊：“十二”五期间，保利地产仍将自己定位成一个成长型企业，能保持每年经营业绩20%-30%的增长； 从保利地产的发展看，会继续打造“3+2+X”的战略格局，其中，三个300亿元数量级的销售区域是珠三角、长三角和京津冀，两个200亿元数量级的销售区域是成渝和中部地区，还有若干个100亿级的销售区域。；中长期逻辑投资要点新兴业务：养老地产、商业地产和房地产基金 养老地产：保利地产通过搭建三位一体养老模式，即养老机构+老龄公寓社区+居家养老，一方面培育保利的养老机构“和熹会”，进行轻资产品牌输出，形成连锁经营；另一方面，进行养老公寓产权销售及服务经营，同时全面推进社区