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中关村科学城建设股份有限公司融资战略与实施研究 专业学位论文 后经济发展的支柱产业和新的经济增长点。 但是，在具有强大支撑的背后隐藏的是房地产业萧条为经济带来的巨大冲击。房 地产行业的特性决定了其具有周期性特点，这种行业周期性风险是一种系统风险，一旦爆发行业内的任何企业都将受到损失，90年代初的的房地产泡沫的破灭就是最好的 例证。利率上升、银根紧缩，房地产企业贷款和直接上市被打入冷宫，房地产业经历了痛苦的煎熬。93年前后又产生了全国范围的房地产开发热，给银行带来了大量的不 良资产。 从国外来看，近40年来，日本曾经发生了三次高涨和随后的经济萧条。在20 世纪80年代的10年间，日本地价上涨6倍，地价达到2400兆日元，相当于美国地价总值的4倍。1991年“地产泡沫”破灭后，日本地价损失700兆日元，是日本GDP 的1.4倍。在“地产泡沫”出现的过程中，银行起到了推波助澜的作用，银行降低贷款条件，鼓励土地投机行为，日本银行业向房地产业投资的152兆日元，有79兆日 元成为不良债权，出现了大量银行呆帐、坏帐、银行运行不畅。在这一过程中，表现积极的日本各“住专”的不良债权率达7096-85%，产生了很坏的社会影响，泰国房地 产的过度发展也产生了大量的银行呆帐、坏帐，成为东南亚金融危机的直接和基础性 诱因。 上述分析可以清晰看到，造成房地产行业剧烈震荡的重要原因就是大量房地产企 业奉行的高负债资本战略，这种高负债的战略经受冲击的能力是非常脆弱的。资本结构影响企业在产品市场上的竞争能力(包括后续投资能力和价格战或营销竞争的财务 承受能力)和业绩。在房地产这样一个产业中，高财务杠杆容易导致企业后续投资能力不足。这与金融经济学家关于增长机会与财务杠杆显著负相关的结果一致;高财务 杠杆还容易导致企业在产品价格战或营销竞争中的财务承受能力不足，被迫削减资本投资甚至退出。所以降低资产负债率是房地产企业资本战略的重要内容。 1.2.4进入资本市场，谋求稳健经营 降低资产负债率，必然的路线就是扩大股权融资的规模，降低债权融资。在众多房地产企业中，房地产业的上市公司的负债率明显低于非上市企业，截止2002年9 月30日，我国部分上市房地产企业资产负债数据见表1-1. 北京理工大学工商管理硕士专业学位论文 代码简称每股经营现金流量总资产(万元)股东权益 (万元)资产负债率\n债融资的资本战略.将提升股权融资比例，降低资产负债率作为融资战略的首选，而在自身不具备上市条件 的基础上，收购信息对称、质地优良的上市公司必然成为私募融资、直接上市、项目合作、投资基金等众多融资渠道中的重点。 10 北京理工大学工商管理硕士专业学位论文 第二章中关村科学城融资现状分析 银行融资是中关村科学城当前唯一融资渠道 现代西方国家房地产金融 刁.. 司.. . L 2 2 现代西方国家房地产开发资本流可以用图2.1表示 开发商家庭 商业资本家土地所有者 资本供应者服务机构资本使用者 图2-1房地产开发中的资本流 在整个资本流通过程中包括三方参与者，一是资本使用者，包括开发商、房屋预购者等;二是资本供应者，包括储蓄家庭、银行、保险公司、中央和地方政府;三是 处于两者之间的各种服务组织，它们从储蓄、商业银行中筹集资金(资本)，又将资本投放到房地产的买方，使房地产的资本融通过程更简单，效率也更高。 上述资本可以以股权和债务两种方式通过服务机构在资金供应者和资本使用者之间流动，有时几家大型银行组成大的银团通过发行资产股票直接投资房地产。图中 债务是资本使用者给中介服务机构或直接给资本提供者在一定时期按一定方式偿还债务的承诺，股权由资本提供者拥有，股权的拥有说明资本使用者有偿还债务的义务， 同时也有权取得剩余的收入。 2.，.2我国现阶段房地产融资 我国房地产金融体系目前还不完善，资金的来源比较单一。过去主要来源于政府对银行的投入和居民的储蓄，近几年来逐步扩大到公积金和股票市场。但西方市场经 济国家的保险公司贷款、抵押银行等方式在我国目前都不存在。 我国现阶段整个房地产行业资金来源及运做过程可以用图2-2表示\n对于传统的非主流方式本文将不做 阐述。 3. 1房地产企业当前主流融资方式分析 3.1.1发行企业债券 发行企业债券包括普通债券和可转换债券，二者均属于债务融资。可转换债券国内目前仅适用于上市公司，因此此处只分析普通债券融资。 3.1.2法律规定 根据国务院《企业债券管理暂行条例》和《公司法》，股份有限公司及有限责任公司发行债券应符合下列条件: .股份有限公司的净资产额不低于人民币30