国开隐含税率再攀高位.PDF

国内宏 2018-01-14 观周报 钟正生 国开隐含税率再攀高位 zhongzhengsheng@ 张璐 lzhang@ 主要观点 本周工业生产稳定，工业品价格继续温和上扬。值得关注的，一是布油持续上涨逼近70美 元/桶；二是新版产能置换办法更为严厉，传递出钢铁去产能力度不减的态度，令螺纹钢期价 获得一定支撑。此外，暴雪冲击消退，令本周鲜菜价格涨势放缓。12月中国出口增长高位略降 至10.9% ，进口增速大幅下滑至4.5% 的年内最低，从中国由主要国家进口普遍下滑、非加工贸 易进口降幅远大于加工贸易进口、以及主要大宗商品进口的数量拉动普遍下降来看，我们认为 进口下滑指向内需出现了明显收缩。 本周李克强总理表示去年中国全年GDP预计增长6.9%左右，这意味着四季度中国GDP或仍 在6.8%-6.9% 。但随后，地方GDP统计调整因素的影响开始引起更多关注。继上周内蒙古调减 2016年一般公共预算收入和规模以上工业增加值后，本周天津通过更改统计口径（注册改为在 地）、挤掉水分，又大幅调减了滨海新区2016年地区生产总值。调低2016年基数，有助于2017年 增速不致大幅下滑，在中央强调“高质量增长”的情况下，未来不排除有更多省份加入“挤水 分”的行列。 近期大中城市房地产销售呈现出触底并小幅回升的势头，新年前后土地成交量弱于往年同 期。本周地产股继上周大涨7.7%后，涨幅依然居前。目前地产领域呈现出强者愈强的格局，且 当前估值不贵，有利于龙头地产股上涨。但有三个因素需要注意：一是，12月重点房企销售超 预期，有年底房企加速推盘冲业绩的因素，而需求层面是有降温的。二是，近期不少地方楼市 政策调整，不能简单理解为调控放松，接下来还会继续因城施策与长效机制。本周央媒 《经济 参考报》评论称，多地房地产市场调控政策微调并非调控松绑迹象，而是多地在因城施策、分 类调控的大背景下，微调政策以使调控更精准有效。三是，棚改计划上调，并不意味着棚改货 币化的力度还会维持，而棚改货币化力度才是影响地产销售的更重要因素。因此我们认为，近 期地产股上涨，没有脱离重点房企销售较好的基本面因素，但也有行情过度演绎的特征。 周末银监会《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》（银监发〔2018 〕4号）重磅袭 击，金融强监管的力度和持续性都更进一城。文件系统提出了整治银行业市场乱象的八大要点 和22条具体维度，深入推进严监管的态度非常明确。在新老划断的具体方式上也超预期严厉。 对于整治银行业市场乱象工作开展以后（2017年5月1 日后）的新增业务，严格按照法律法规进 行规范，依法查处。在问责上提出“一案三查、上追两级”，“处罚一个、震慑一片”。 本周债券市场延续弱势，国开债表现继续弱于国债。当前10年国开债的隐含税率已经超过 21% ，距离25%的理论上限已经不远。我们认为这主要源于，其一，隐含税率有“牛市下降， 熊市上升”的特征，因为金融机构行为本身具有“羊群效应”，且国开债交易更加活跃，容易被 追涨杀跌。其二，金融监管约束了委外与杠杆投资，使得非银部门配置更多、交易属性更强的 国开债调整压力相对更大。其三，也与信贷额度紧张及国债配置要求有关。12月信贷数据明显 被压低，且银行减持政金债较多，反映年末银行信贷额度紧张，对其资产端构成了调整压力。 而银行配置国债可能有政治任务，这使得银行持有国债本身具有一些刚性，限制了国债利率的 快速调整。 本周美元指数跌破91 关口，刷新2014年12 月末以来盘中低点。在此背景下，1 月9 日（周 二）下午央行通知部分中间价报价行暂停逆周期因子的消息，只是对人民币汇率造成了短时冲