金融与发展2010年3月号--不透明交易-IMF.PDFVIP

不 透 明 交 易 Randall Dodd 最近在股票和期权的电子交易方面 易已经开始迅速占据传统交易的主导地 有三种创新频繁见诸报端：高频交易、 位。计算机系统可以对通过计算机提交 闪电交易和资金暗池。人们通常认为此 的买卖委托指令进行 自动撮合而完成 类技术进步可以提高效率，但是上述创 交易。在股票和衍生品交易所进行的 并非所有的金 新却有悖于这种观点，同时由于其对金 传统场内交易只有在纽约证券交易所 融创新都会提 融市场稳定性造成的影响，这些创新可 （NY SE ）这样的最大、最显赫的市场 能会引发公共利益方面的担忧。 中还存在，而即使是在这样的市场中， 升效率 ，有三 对市场微观结构的研究可以揭示价 电子交易也是与传统交易共存的。ATS 格的形成过程。市场通常看起来像充满 是以更低成本提供类似交易所交易机会 种创新的效果 魔力的黑箱。供给与需求进入这个箱 的、由计算机 自动执行的指令撮合系 子，而一只看不见的手推动了价格的形 统，但这种系统的信息披露要求较低， 就值得怀疑 成—很像魔术师从帽子里变出兔子。 所受的交易规则也不同。 但在这些箱子里，有非常重要的事情发 生。在证券和衍生品的电子交易中，黑 高频交易 箱里的微观结构包括以下活动机制：向 市场提交买卖委托指令 （即买入与卖出 高频交易 （High-frequency trading ， 的报价指令），市场参与者观察报价并 HFT ）又称黑箱交易，这种交易方式使 通过匹配买卖委托指令来执行交易。如 用受算法 （或对计算机下达的指令）管 果这种机制能够迅速而透明地执行，从 理的高速计算机来分析数据、识别投资 而使得所有市场参与者都能看见指令并 机会 ，并管理流向市场的交易指令。 以同样价格成交，那么市场就会接近有 采用高频交易的公司可以在1分钟内向 效市场假说所描述的理想状态。当市场 交易所提交1000条指令 ，并且能以同 处于分割状态同时市场机制中存在信息 样惊人的速度取消和替代这些指令。高 优势时，市场效率和公平性就会受到破 频交易商提交的指令估计有90%都被取 坏。 消。例如，如果一支股票买入价是9.9 本文将通过探讨上述的金融政策议 美元，卖出价是10美元，如果计算机算 题解释它们如何在市场微观结构的层面 法认为将买入价提高到9.9 1美元并将卖 上影响定价效率，并讨论矫正性的监管 出价降低到9.99美元 （价差为8美分） 措施可以怎样提高效率。