第15章行为组合理论和行为资本资产定价理论现代金融经济学陆家骝.ppt

《现代金融经济学》 第15章 行为组合理论和行为资本资产 定价理论 本章大纲 引论 行为投资组合理论的两个先行理论 BPT-SA: 单个心理账户的行为组合理论 BPT-MA: 多个心理账户的行为组合理论 行为资本资产定价理论(BCAPT)的基本模型与均衡定价 真实世界的噪声交易者与BAPM 15.1 引论 15.1 .1 BPT和BCAPT对标准金融理论的挑战 行为投资组合理论（BPT） 由单一心理账户和多个心理帐户的概念得出 在单一心理帐户情况下，BPT-SA投资者关注各资产间的相关系数，将投资组合整合在同一个心理账户里 在多个心理账户情况下， BPT-SA投资者将投资组合分散到多个心理帐户，并忽视各种资产之间的相关性质 投资者的投资组合是一种基于投资目的和对不同资产风险程度识别的金字塔状的投资组合，金字塔各层的投资与投资者特定的前景参照值相联系 行为金融学与标准金融学的不同 标准金融学以投资者理性为前提 行为金融学认为部分投资者因非理性或非标准偏好的驱使会做出非理性的行为，具有标准偏好的理性投资者无法全部抵消非理性投资者的资产需求。 在此基础上，行为资本资产定价理论（BCAPT）得以产生。 15.1.2 BPT投资组合理论的发展 行为组合理论的核心是有效组合前沿。但此有效前沿组合一般不是均值方差有效前沿上的组合。BPT理论中的投资者所考虑的因素是对安全性和升值潜力的需求、理想财富水平以及达到理想财富水平的可能性。 在BPT中，投资者的最优组合包括股票与彩票，而CAPM则包含市场组合和无风险资产。 BPT理论的两个层次：单一心理帐户的BPT（BPT-SA）和多心理帐户的BPT（BPT-MA） 15.1.3 BCAPT理论和噪声交易者 行为资本资产定价理论建立在同时存在信息交易者和噪声交易者的市场上。 信息交易者通过合理的贝叶斯学习规则对市场做出预测而获益，而噪声交易者在应用非贝叶斯规则时会犯错误。 市场有效范式和CAPM的失败是因为它们没有解释噪声交易者的行为。 在BCAPT理论中，对噪声交易者的研究重点放在他们的一些特别的认知偏差上，说明噪声交易者对市场的影响决定于他们所犯错误类型。 15.2 行为投资组合理论（BPT）的两个先行理论 15.2 .1 安全优先组合理论 罗伊的安全优先组合理论 投资者的目标函数是最小化破产的可能性，当投资者的期末财富低于临界水平时即宣告破产。 在此安全优先模型中，在收益正态分布情况下，投资者选择可以最小化目标函数的证券组合。 泰尔泽发展了一个既有最低生活水平s 又包含破产概率a 的模型。 阿扎克和巴瓦分析了泰尔泽的安全优先模型的性质及其最优解的存在性，并拓展了破产的可能性a 可变的情况下的安全优先模型。 15.2.2 SP/A理论 在鲁普斯框架中，两种情感左右对风险态度：恐惧与希望，两种情感元素通过改变相对权重而同逆累积概率相联系。 普鲁斯认为，恐惧感使得出现最坏结果的可能性相对于最好结果而言被高估了。 在普鲁斯的分析框架中，恐惧感是关心安全性的基础，而希望则是关心升值潜力的基础。 希望的作用类似于恐惧感，但它赋予了较低的D值一个较大的权重。这些D 值和较高的财富结果有关。 所有经济行为主体都有恐惧和希望两种情绪，每一种情绪都修正了逆累积权重函数。 SP/A理论同预期效用分析框架不同之处在于其采用了等级依赖的表达公式，并以h(D)代替D。 假定风险的结果可以由两个变量来衡量：其一是用 Eh[W]，以转换过的逆累积函数h(D) 计算W的期望值。其二是D(A)，回报大于或等于A的概率。 15.3.1 BPT-SA的理论框架 理论框架的前提假设 假设时期0存在一个或有索取权市场 如果时期1出现状况i，则在状况i下或有权证价值1个单位的消费品，而出现其它状况时，其价值为0。 设状况权证的现时价格为vi。 设各状况可能出现的概率为既定的。 设某投资者在时期0拥有财富w0，在安全优先的限制条件下，通过购买一系列的时期1到期的或有权证收益w1…wn来寻求最大化时期1的预期财富Eh[w]。 定理一： 对于优化问题max: Eh[w]=∑riw1 ,s.t.Pr{w≤A} ≤α;其任意一个解w1…wn均有以下形式。存在一个可能性状况子集T，包含第n种状况sn，使得 Wi=0,如果i T Wi=A,如果i∈T/{sn} (15.3) Wn=(w0- ∑viw1)/vn,当w0≥ vnA, WnA ∑viw1 为从1到 n-1的等式之和， Pr{T} ≥ α 并且不存在合适的T的子集T’使得Pr{T‘} ≥ α。 当所有的可能性状况出现的概率相等时，存在一标准状况ic令最优组合有如下形式