中国股理性泡沫实证研究.PDFVIP

深圳证券交易所 第五届会员单位、基金管理公司研究成果评选 中国股市理性泡沫实证研究 B 证券市场研究类 三等奖 谢朝斌 齐亮 仇彦英 董兴武 沈周翔 华夏证券股份有限公司 目 录 1、前言 2、解释股价波动的基本理论 3、理性预期泡沫模型 3.1 基本模型 3.2 持续依赖 3.3 事件检验 4、关于数据的说明 5、检验和解释 5.1 描述性统计和自回归 5.2 持续依赖性检验 5.3 事件检验 6、结论 内容提要 关于我国股市是否存在泡沫的争论一直就没有停止过，但大多分 析都过多依赖于市盈率这一简单的指标。本文以理性预期理论为依 据，利用自回归检验、持续依赖检验和事件检验等三种数理统计的方 法，以上海股市为例，对我国股市中的理性泡沫（rational bubbles） 现象进行了实证分析，并通过与香港、美国等成熟证券市场进行比较， 结果没有发现明白无误的支持理性投机泡沫存在的证据，或者说，中 国股市的历史表现，与理性投机泡沫模型所预示的基本特征吻合得不 1 好。基于上述研究，我们认为我国股市并不明显存在理性泡沫现象， 这与很多人的预想存在很大差距。需要指出的是，我们仅对理性泡沫 现象进行了研究，对于由非市场因素决定的非理性现象并没有涉及， 但这并不影响本文的结论。 1、前 言 在过去的几年当中，国内关于中国股市是否存在过多泡沫的争 论一直没有停止过。由于股市是万众瞩目的焦点，市场的波动牵涉到 众多的利益，每当管理层推出一项政策措施对市场走势产生重大影响 时，围绕股市是否存在大量泡沫进行的争论就越发激烈，社会各界人 士纷纷从各自不同的角度，发表自己对市场的看法。从以往几次比较 激烈的论辩看，争论双方似乎主要着眼于中外股市的横向比较，焦点 集中在市盈率，定性的考虑多而定量的分析少，从来没有形成过一致 的结论。因为缺乏关于泡沫如何形成和演变、爆裂的理论，就此问题 展开实证研究的确存在一定的难度。尽管如此，股市泡沫中的理性泡 沫（rational bubbles）还是要遵循一定的基本规律，表现出某些可 以验证的特征。本文就尝试利用数理统计的方法，通过对中国股市几 年来走势的回顾，考察其是否符合这些基本的特征，作为国内股市是 否存在明显的理性泡沫的一个实证，同时也作为从另一个角度看待股 市泡沫的参考。 本文的思路如下：首先介绍关于股价波动的基本理论，主要是理 性泡沫理论，然后用上证综指的数据，检验国内股市的表现是否符合 该理论预示的特征，并与美国和香港成熟证券市场的指标进行比较， 最后是对统计数据的解释和分析。 2 检验主要分三类：描述统计和自回归、持续依赖性检验和事件检 验。 2、解释股价波动的基本理论 现实社会中，股票的价格波动除了受到市场因素的影响之外，还 受到其他许多因素的影响。多数情况下，心理因素是推动股票价格暴 涨暴跌的关键因素之一。到目前为止，至少有三种理论可以用来解释 股票的这种价格波动。 第一种是有效市场假说。该假说认为股票市场是一个有效率的市 场，股票价格能够充分地反映人们所掌握的信息，而市场信息具有很 强的随机性，有时候好消息为主，有时候坏消息居多，股票价格就随 着信息的传播而不断变化，过去股价的变动对未来价格走向似乎没有 多大影响，投资者在市场中做出决策时更多考虑的是市场上的心理反 应，而对过去一段时间内股市的起伏波动并不十分重视。按照这一假 说，如果股民接受的市场信息具有随机性，那末股票价格就会呈现随 机性