垃圾发电行业分析报告2014.pdfVIP

寻找具有产业链优势的垃圾发电企业 ◆垃圾发电：目前还在高峰期，未来项目将集中在三、四线 截止到2014 年5 月底，全国垃圾发电运营项目处理能力达到16.5 万 吨/ 日，已签约垃圾发电项目处理能力达到31 万吨/ 日，剔除掉二期工程， 预计垃圾发电项目处理能力已超过27 万吨/ 日。我们预期，14/15 年超规 划是大概率事件，预计未来二年垃圾焚烧项目签约量将在4-5 万吨，继续 维持峰值。13 年开始为垃圾发电项目建造高峰，行业运营收入增速将在 22%。从潜在项目角度看，未来市场将集中在焚烧渗透率20% 以下的省份 和发达地区三、四线城市的渗透。该领域上市民企最有优势。 ◆从光大国际看企业成长：看好具备产业链优势的平台型公司 光大国际为垃圾焚烧领域龙头，目前签约量达到3.1 万吨/ 日，拥有7 个静脉产业园，为目前规模最大的固体废弃物处理处置服务商，公司市值 474 亿港币。从公司发展路径看，公司优势主要显现在：（1）苏州光大 的标杆作用；（2）产业链优势带来的盈利能力提升，项目内部收益率可 达14%，高于行业平均水平8-10%；（3）静脉产业园模式打开成长空间。 随着行业从建造高峰进入运营高峰，未来具备精细化运营能力的公司 占据优势，具有全产业链的优势的公司项目运营效率、盈利能力显著提升。 ◆跳开焚烧看发展，具有产业链优势的平台型公司应当给予高估值 纵观A 股垃圾焚烧公司，对应14 年EPS ，平均估值在25 倍左右。 我们认为对应于行业未来22%的增速 （不考虑建设期利润） ，估值基本合 理。但对于具有产业链优势的平台型公司，通过焚烧，切入到固废综合处 置、危废及再生资源利用，成长之路才刚刚开始。 桑德环境为最大固废平台型公司，产业链优势突出，目前已签约湖南、 河北保定、魏县等多个环保产业园。公司当下正处于从环保工程商、单项 目模式向产业园模式 （“一园两区”+新型环卫）拓展。从长远看，公司 将拥有多个投资规模20-30 亿元产业园，包含环卫、焚烧、餐厨、危废等 众项目，项目规模会是现在数倍。我们预计公司 14、15 年 EPS 分别为 1.01 元、1.04 元，给予14 年30 倍PE ，目标价30.30 元；瀚蓝环境，拥 有全国最全面的南海固废产业园，通过收购创冠环保实现走出南海，已为 规模第六的垃圾焚烧处理企业，南海模式有望逐步复制。我们预计公司14、 15 年EPS 分别为0.46 元、0.68 元，给予15 年24 倍PE ，目标价16.32 元。江苏天楹通过借壳中科健登陆资本市场，目前在现有项目的基础上， 也有意朝园区化拓展。 ◆风险提示：环境影响带来的项目不能落地的风险；垃圾清运能力低下 带来的项目运营风险。 证券 公司 EPS PE 投资 股价 代码 名称 13A 14E 15E 13A 14E 15E 评级 000826 桑德环境 23.20 0.69 1.01 1.41 33.4 22.9 16.5 买入 600323 瀚蓝环境 12.39 0.33 0.48 0.68 51.4 35.3 24.6 买入 -1- 目 录 1、 垃圾发电：丢开规划看规模，招标高峰仍将持续 2-3 年6 1.1、 焚烧处置是大势所趋，渗透率将不断提高 6 1.2、 行业迎来建造高峰，13-16 年运营收入复合增速 22% 9 2、 行业格局：上市民企有望逆袭10 2.1、 市场集中度不断提高，前五企业市场份额 38.9% 10 2.2、 政府选公司：一看企业背景，二看运营经验，三看投资管理和成本控制 11 2.3、 运营是唯一试金石，15 年后垃圾并购将增多 13 2.4、 行业快速发展背景下，上下