基于泰勒规则对我国合意利率水平的测定：我国利率水平是否超调.pdfVIP

证券研究报告 宏观深度 · 我国利率水平是否超调 ——基于泰勒规则对我国合意利率水平的测定 2018 年 03 月12 日 投资要点  2016 年四季度以来我国利率中枢逐步上升，本轮利率的上行调整，是经济基 上证综指-沪深300 走势图 本面、货币政策、金融监管和外围市场等因素影响的相互叠加、相互角力共 同作用的结果。2017 年经济基本面的平稳向好是利率水平上行的重要原因之 上证指数 沪深300 一，但它并不足以支撑利率水平大幅上涨134 个 BP，金融去杠杆过程中金融 24% 监管预期的强化升级，才是2017 年利率上涨的主要原因。 19% 14%  为了测定与我国当前经济增长、通货膨胀、金融环境相适应的合意利益利率 9% 水平，以判断当前利率水平是否存在超调，我们利用最基本也是最权威的合 4% -1% 意利率水平测定方法即基本泰勒规则 （Taylor rule），并根据我国的实际情 -6% 况对其进行改进，加入汇率、M2 （或社融规模）等金融因素，来拟合测定当 2017-03 2017-07 2017-11 前我国 10 年期国债收益率的合意水平。 % 1M 3M 12M 上证指数 4.85 0.80 2.94  基本泰勒规则方程包括产出缺口和通胀缺口两个重要变量。前者衡量经济增 长是否超过潜在经济增长水平，即判断当前经济是处于过热、偏冷还是适中 沪深300 5.62 2.31 19.87 状态；后者衡量当前物价水平是否超过通胀目标。 汤佩徽 分析师  在产出缺口方面，我们通过生产函数法来估算产出缺口。估算结果基本符合 执业证书编号：S0530513110001 我国经济发展各阶段的实际情况，其中2016 年以来经济增长低于潜在增长水 0731 tangph@ 平，但负缺口在逐步收窄。在通胀缺口方面，通过比较两种常用的计算方法， 李沫 研究助理 发现两者测定的通胀缺口变动趋势基本一致，当前存在通胀负缺口，即通胀 limo@ 010 水平低于政府的通胀目标。 张晓旭 研究助理 zhangxx1@ 01068084680  除了经济基本面中的产出和通胀缺口外，我们还考虑金融因素和监管因素对 市场利率水平的影响。通过分析发现，随着我国利率市场化的推进和对外开 相关报告 放力度的加大，金融层面因素已成为决定利率水平的重要变量，即货币供应 量、汇率、美联储加息等因素均和短期利率水平波动相关；监管因素方面， 1 《宏观报告：2018