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西德州与布兰特原油避险策略
真理財經學報
18(2008),71-98
西德州與布蘭特原油避險策略
劉洪鈞*1 黃聖志2 王怡文3
摘要
本文以美國西德州及英國布蘭特原油為標的,針對 1990 年波斯灣戰爭使石油市場大幅波動
的時期,以相對應的原油期貨進行避險。本文以持有現貨部位探討空頭避險策略作為研究主題,
並假設不考慮交易成本的前提下,修正誤差為常態的假設,改以 Politis(2004)提出之厚尾分配,
應用 GARCH 模型、ARJI 模型、GARCH-NoVaS 模型與 ARJI-HT 模型,針對不同避險期間,進
行樣本外避險績效的評估。實證結果如下 :一、在本研究的研究期間內,假設誤差項為厚尾分配,
其避險績效皆較常態假設優良,表示厚尾分配的設定能有效捕捉到資產報酬率的特性,提高模型
的配適能力,提升樣本外的避險績效。二、ARJI 模型所計算之避險績效較 GARCH 模型優良,
顯示加入跳躍的因素後,模型更能掌握在短時間內的不確定性,並精確捕捉原油價格波動性,使
得避險績效較佳。三、各模型在預測期間之避險績效,大致上均較未避險時之報酬變異降低約
70%~80% ,因此投資者仍可以規避其價格波動的風險。
實證結果建議投資者在進行操作時,以西德州原油期貨進行避險者,宜採用 ARJI 模型估
計;而以布蘭特原油期貨進行避險者,宜採 GARCH-NoVaS 模型作為避險模型,可有效提升避
險績效,降低投資風險。
關鍵詞:原油期貨、厚尾、GARCH 、移動視窗、避險績效
*本文感謝編輯委員及兩位匿名評審人的寶貴建議,作者謹致謝忱。
1淡江大學財務金融所博士候選人/ 中國科技大學通識教育中心講師。
2淡江大學財務金融所博士候選人/淡江大學財金系講師
3淡江大學財務金融所碩士。
72 真理財經學報 18(2008)
壹、前言
在國際經濟變動迅速和全球氣候暖化變遷加劇的今天 ,石油需求變化很大,
加上產油國常未遵守產油國組織協議,造成油價暴漲暴跌。例如 1998 年至 1999
年,因為伊拉克在聯合國「以油換糧」政策下大量輸出石油,OPEC 國家也進行
增產,加上亞洲金融危機使亞洲石油需求減緩,和連續兩年的暖冬使歐美國家石
油需求減少,造成油價大幅滑落至接近每桶十美元。而 2000 年 9 月以色列與巴
勒斯坦發生暴力衝突,造成中東緊張情勢再度升高。諸多因素造成油價翻漲達三
倍,2000 年 9 月國際油價漲到每桶三十七美元,再次對全球經濟造成影響,使
美國柯林頓政府在 2000 年 9 月 22 日宣佈釋出三千萬桶戰備儲油以因應需求,才
使得油價又趨於穩定。而近幾年又受到美國 911 事件以及產油國減產和美伊情勢
緊張的影響使油價開始不斷上揚,至今油價已超過每桶 80 美元左右的價位,甚
至有專家預期油價在未來幾年會超過每桶 100 美元以上的價位。
有鑑於油價與國際經濟間具有強大的關聯性,但卻很少有關於原油價格波動
幅度過大做避險的研究。因此本文以美國西德州與倫敦布蘭特原油期貨,針對
1990 年 10 月 石 油 價 格 大 幅 波 動 的 時 點 , 來 規 避 原 油 價 格 風 險 。 利 用
GARCH(Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity) 註 1 模 型 、
ARJI(Autoregressive Conditional Jump Intensity Model)模型以及 Politis(2004)所提
出 的 GARCH-NoVaS(GARCH with normalizing and variance-stabilizing
transformation)模型與厚尾分配的 ARJI 模型(本文往後以 ARJI-HT 模型稱之) ,共
計四個模型應用在避險模型中,進行避險比率的計算及避險績效的比較,使大眾
對於石油價格波動幅度大時,原油期貨的避險功能有更明確的認識。
雖然 GARCH 模型可以描繪資產報酬率波動性的群聚現象,且 ARJI 模型可
以捕捉價格在短時間跳躍的現象,但都未考量資產報酬率資料實際上具有厚尾的
註
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