提高国债市场流动性的国际经验分析-上海期货交易所.PDFVIP

提高国债市场流动性的国际经验分析 上海期货交易所发展研究中心 王玮 虽然最近几年发展中国家的债券市场有了长足的发展，但是不少国家都出现过 市场流动性匮乏的情况。提高国债券市场流动性不仅可以以较低的成本为政府部门 融资，而且能为其他高风险的金融产品定价提供指导，有助于市场提高风险管理技 术，同时对于央行货币政策的有效性将起到决定性的作用。本文通过分析发展中国 家在提高债券市场流动性方面的政策效果，对政府和中央银行在其中发挥的作用进 行一下总结。 一、市场流动性的理论分析 （一）市场流动性的衡量指标 理论上度量市场流动性有多个标准，但没有哪个标准能够准确把握流动性市场 的所有特征。根据国际清算银行的定义，市场的流动性是指市场的参与者能够迅速 进行大量金融交易，并且不会导致资金资产价格发生显著波动。金融市场微观结构 ① 理论通常从密度、深度和弹性三个指标来度量市场流动性（BIS ，1999） ： 1、密度：交易价格偏离市场中间价格的幅度，它通常可以用债券买卖价差来表 示。差价越小，说明债券交易市场的竞争越激烈，因而债券市场的效率越高。 2 、深度：它反映的是不会影响现行价格的市场交易量，可以用某一既定时间中 做市商交易报价的交易量来表示，也可以通过债券的周转率反映。 3 、弹性：指的是交易引起的价格波动恢复均衡的速度。弹性代表着市场的潜在 深度，这一点仅仅从当前交易量指标上很难看出来。目前还没有较好的度量方法， 通常是观察债券交易后恢复正常市场状态（买卖差价、交易量）的速度。 （二）提高国债市场流动性的作用 国债市场流动性对金融市场和货币政策的重要性主要表现在以下几个方面： 第一，由于国债风险小、同质性强、规模大，是其他金融资产（如商业票据、 证券化资产、企业债券等）定价的基准和众多衍生金融资产（例如回购、期货、期 权等）的基础资产，同时也是交易者对冲风险的重要工具。一个富于流动性的国债 市场，在提高金融体系的效率，保持金融体系的稳定方面，具有非常重要的意义。 第二，国债市场形成的利率期限结构，能够反应市场参与者对利率变化预期和 长期利率趋势，这种信息既是其他债券收益曲线形成和利率期货估计的依据，也为 货币政策的实施提供信息，从而使货币政策的意图得以有效地传导。 第三，国债市场操作是央行在公开市场上最重要的操作工具。如果国债市场缺 乏流动性，央行吞吐基础货币，调节社会信用总量的能力会受到限制，资产价格容 易过度波动。 ① 关于市场流动性还有有多种计量方法，例如交易数量、交易频率、价格波动幅度、市场参与 者数量等。 1 二、发展中国家的国债市场流动性 有关发展中国家债券市场流动性的情况参见表1： 表1、不同国家政府债券市场的流动性 买卖价差（基点） 公开市场交易量 周转率 国家 主要市场期限 （2000 年） 新债 旧债 （2000 年） （百万美元） 发展中国家: 香港 5-10 … … 22% … 3 个月， 新加坡 5 10-15 4.7% … 1,2,5,7,10,15