当代国际金融学概要_06.PPT

當代國際金融學概論 (初版) 李榮謙 編著 ISBN 978-986-457-009-6 ISBN 978-986-457-009-6 當代國際金融學概論 (初版) 李榮謙 編著 第6章 外匯存底的管理 本章大綱 第一節　握有外匯存底的動機 第二節　外匯存底的最適水準 第三節　外匯存底的最適組合 第四節　台灣外匯存底的運用情形 第五節　主權財富基金 尖鋒對話：台灣應成立主權財富基金嗎？ 握有外匯存底的動機 交易需求 一國中央銀行握持外匯存底係用來融通公、私部門的外匯需求。 存貨需求 握持外匯存底也可能是基於外匯市場干預的目的。 財富分散化 對於中央銀行握有外匯存底的數額而言，基於財富的考慮，一般並不被視為是重要的影響因素。 外匯存底的最適水準(1/4) 全球外匯存底快速累增 握持過多外匯存底的成本 沖銷成本(sterilization cost)：外匯存底累增所帶來的貨幣性通膨壓力，可藉由沖銷操作來抵銷；此類沖銷操作，傳統上是透過發行國內債券去抵銷貨幣供給的增加。 機會成本(opportunity cost)：將過多的外匯存底充當其他用途，可能會產生很大的回報，例如償付外債及從事公共投資方案。 資產負債表風險(balance sheet risk)：若本國幣別升值，則外匯存底以本國幣別計價的價值將縮水，亦即出現所謂的匯兌損失。 其他成本：若外匯存底創造了安全的假象，則進行艱困改革的誘因似將降低。此外，外匯存底快速累增亦將複雜化在彈性匯率制度下貨幣政策的形成。 圖6-1 全球外匯存底快速累增 外匯存底的最適水準(2/4) 最適外匯存底──簡單指標分析法 特里芬在1960年分析各國、各時期外匯存底對進口額的比率後，得到如下的結論：一國外匯存底對進口額的比率，應以40%為宜，低於30%就要採取調節措施，而以20%為最低限。他進一步指出，按全年外匯存底對進口額比率來計算，則最適的比率約為25%，亦即一國外匯存底應以滿足3個月期的進口需求最為恰當。 一國如易受到資本移動的傷害，則其所握持的外匯存底須能支應未來一年內到期的所有外債。此一基準，即是有名的蓋杜蒂－葛林斯班法則(Guidotti-Greenspan rule)。 應約略等於M2的5%～20%：一國如需要建立支撐當地幣值的信心，並降低成本逃避的風險，此一基準可能十分有用。 外匯存底的最適水準(3/4) 較嚴謹的分析 影響外匯存底需求的因素 匯率制度的本質 開放性程度 經濟的調整能力 握有外匯存底的機會成本 貿易和資本移動的限制 外匯存底的最適水準(4/4) 最適外匯存底模型 經濟理論告訴我們，握有外匯存底的邊際利益等於邊際成本時，即可決定最適的外匯存底。 如圖6-2所示，邊際利益曲線係交邊際成本曲線於N點，決定了最適的外匯存底水準於Q*。圖中邊際利益曲線之所以為一條負斜率的曲線，這是因為國際收支失衡的機率會伴隨握持外匯存底數額的增加而下跌。 圖6-2 最適外匯存底 外匯存底的最適組合(1/4) 國際間外匯存底實際的幣別組合 表6-1表明全球、工業化國家及開發中國家歷年來外匯存底實際幣別組合的變化情形。 平均數─變異數分析法 以平均數—變異數分析法去分析外匯存底的最適組合，即是採用傳統的馬克維茲投資組合模型。基本上，這個模型視外匯存底是財富的貯藏，而且中央銀行是投資者，它期望極大化投資組合的價值，同時極小化其風險。 表6-1 國際間外匯存底的幣別組合 外匯存底的最適組合(2/4) 應用平均數－變異數分析法至外匯存底的幣別組合，有三個實務上的困難。 定義適當參考籃的困難 風險／收益率關係的不穩定 在效率投資組合集合選擇的困難 交易分析法 利用平均數－變異數方法的合理架構，應是應用至有關當局管理國外資產淨額，而非單獨在管理外匯存底的毛額上。 外匯存底的最適組合(3/4) 如果以外匯的資產面或外匯的負債面，去最適化外匯存底淨額的幣別組合，將能夠給予中央銀行額外的自由度去追求其他目標。杜雷就認為，利用這個自由度的一個合理方法是，中央銀行在設定外匯存底的投資組合時，置較高的權數在交易成本或流動性的考慮上，至於平均數－變異數（關於資產淨額的組合）方法，則在管理負債時，給予較大的權數。 是否基於交易性的考慮較平均數－變異數方法更能解釋外匯存底的幣別組合，基本上它是屬於實證上的問題。 證據顯示，外匯存底的投資組合明顯受到交易性考慮的影響。 外匯存底的最適組合(4/4) 干預導向分析法 干預導向分析法(intervention-oriented approach)認為，管理外匯存底幣別組合的目的，係在追求國際收支的平衡或匯率目標，因此不同於平均數－變異數最適化及交易分析法。 管理投資組合的限制 外匯交易的成本並非可以全然忽視。 流動性和信用風險的限制。 投資組合調整速度的限制。 決策制定的分散化