管理层收购MBO国际比较研究.PDFVIP

上证联合研究计划第六期课题报告 管理层收购（MBO）国际比较研究 清华大学经济管理学院 课题主持：朱武祥 课题研究与协调人：上海证券交易所 鹿小楠 课题研究员：张 平 姜昧军 李 犁 杨 煜 1 内容摘要 管理层收购（MBO）最近成为讨论的热点，问题主要集结在我国 实施管理层收购 （MBO）的制度缺陷是什么，MBO 涉及国有股协议转 让的定价以净资产为标准是否合理，制度设计如何完善，我们能从 发达国家 MBO 普遍应用中学到什么经验教训。本文的目地就是试图在中 外对比研究的基础上从学理及案例两个角度回答这些问题并给监 管部门提出政策建议。 我们的基本研究结论可概括为以下几点： 1.从国际MBO 发展态势表明，MBO 是国退民进的有效方式，我国 MBO 市场应该可以持续 10 年的发展。因此，需要尽快建立规范，大 力发展。建设活跃的 MBO/MBI 一级和二级市场，成为全球最具活 跃和发展潜力的 MBO 和私募资本市场之一。2003 年暂时停止大规 模的国有股 MBO，不应该提 MBO 年，而是根据现有 MBO 暴露的问 题, 建设 MBO 交易基本规范和机制。 2. 依据资产负债表中的帐面价值确定 MBO 交易价格产生公允性或 者 MBO 后的风险隐患。建议鼓励 MBO 基金、战略投资人参与 MBO， 减少以企业股权银行抵押债务融资 MBO。 3. MBO 交易价格的估价原理和决定机制比定价结果更重要。需要建 立 MBO 评标机制，评价 MBO 者的资格和能力、MBO 价格合理性， MBO 后周详及实际的业务规划是否合理，是否具有执行能力。不 宜以MBO 交易价格低于净资产价值来说明交易价格低。建议非上 市公司 MBO 由国有资产管理委员会、会计、法律和估价专业人士 和职工代表组成MBO评标委员会；上市公司增加独立董事进入MBO 评标委员会；国资委出让股权不仅要考虑价格, 更要考虑如何是 否管理层和新投资者(MBO基金等)能否将企业做大做强,MBO 后管 理层是否能在还贷的同时兼顾企业的成长，从而对当地税收和就 业产生正面影响；在重要国有企业出售中保留金股；MBO 方案实 施后给予半年的异议期，接受投诉。取消舞弊者的 MBO；发挥媒 体作用，通过媒体的关注，及时暴露问题。在实践中完善 MBO 规 范。 4.考虑上市公司管理层收购非流通股与流通股股东的风险和利益 分歧，不应过分强调 “流通股股东利益最大化”，需要兼顾国有 股东和持有非流通股的管理层合理权益。可以考虑在上市公司设 置 Dual Classes 股份，上市公司管理层收购的非流通股为 G 股， 不能上市流通，但有配股权，配股可以上市流通。使管理层对资 本增值的贡献可以通过股票市场实现自身利益。 5.加强惩罚力度，形成威慑，增加重要信息披露，鼓励舆论监督， 治理欺诈等行为。建议对独立财务顾问分析报告的主要内容进行 规范，要求详细披露管理层收购计划的设计原则，至少应对管理 层壳公司的股东结构、财务状况及 MBO 的股权定价、资金来源、 2 还款方式等进行详细披露与分析，同时要详细披露员工激励制度 和收购后公司业务的重组和规划。 目录 1、经典研究的理论框架 1．1 国外关于 MBO 的理论体系是建立在阿尔钦和伍德沃德（1987）理论基础上 的。 1．2 为什么企业需要通过管理层收购而不是通过更改内部合约的手段来实现这 些业绩？ 2、国外管理层收购发生的背景和演变过程 2．1 建议鼓励 MBO 基金、战略投资人