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多因子风险模型简介 THE INTRODUCTION OF MULTIPLE-FACTOR RISK MODEL 倍发科技 www.BetA 通常来说，我们将投资决策定义为一组对证券风险-收益关系的最优权衡，这意味着我们拥 有两个对投资原因和结果进行分析的维度。而这两个维度也将贯穿倍发科技所有研究的始终。 ① 从收益维度着眼，我们需要设定一个时间区间 ，那么在区间内，可以将收益率看作期末资 产价格相较于期初资产价格的变动情况，用公式可以表述为： = （1） 其中，示投资在一定时期内的持有期收益率 （holding-period return ），时间区间期末的 标的资产价格 减去期初的标的资产价格 （其中，别表示证券种类和时期）表 示区间内价格的变动，股票分红同样也是投资行为的收益，因此两者结合即是设定区间 内的收益总量。当然需要强调的是，不一定总是一个正值，市场价格的下跌或者我们自 己投资管理决策的失误，都会导致最终的收益率为负。 风险及其定义 而针对风险维度的考量，相对于收益直观的表达方式，则要难以理解一些。风险是一个抽象 的概念，对风险的表述也没有一个完全统一的标准，在不同的场景和不同的人群中，它甚至 有不同的含义。但对于投资来说，我们迫切需要找到一个可操作的、普适的以及客观的风险 定义，这个定义不能被投资者的主观偏好所影响，又要真实地反映我们对风险这个概念的普 遍认知。而这既是投资管理研究的必要步骤，也是风险管理模型效果的关键与基础。 从经济学角度来讲，风险意味着一种不确定性 （uncertainty ），即最终的结果与我们预期的 结果之间的偏差，这样的偏差可以是低于我们的预期的情况，也可能是优于我们预期的情况， ①无论是对收益还是风险的探讨，都需要预先对时间区间加以设定，这是投资绩效研究的比较基准和分析基 础。 2 而这两种情况对于投资者来说其实是无差异的，因为低配一只超涨的股票和高配一只超跌的 股票都意味着投资绩效的不尽人意。此外，风险的概念应当可以延展到不同的个股和组合之 中，并且同时适用于历史实现和未来预测。 结合以上分析，如果要在投资组合中运用风险这个概念，它应当要满足以下三个条件： （a ）可以量化。对于不同投资者和不同的评估标的，它的标准应当是统一的； （b ）可以集合。多个资产