上市公司整体上市模式与效果分析.pdf

上海证券交易所第二十期联合研究计划项目 《 上市公司整体上市模式与效果分析》 研究报告 课题主持人：罗忠洲刘 逖 廖士光 课题组成员：郑海青 李天栋 张城钢 屈小粲 廖 凌 杨 乐 张 蓓 周 瓛 复旦大学课题组 2009 年 11 月 摘 要 本研究立足于我国资本市场的制度背景和整体上市实践，在阐析整体上市实 质的基础上，研究整体上市的不同模式，比较不同整体上市模式的利弊，并利用 事件分析法、会计分析法等手段对整体上市能否改善上市公司的绩效、提升公司 价值进行实证分析，最后提出政策建议。研究整体上市的模式及其效果对上市公 司、监管当局乃至对整个证券市场都具有重要的理论和现实意义。 定向增发反向收购模式是我国上市公司整体上市的主要模式。按照控股股东 将主要资产和业务注入上市公司的方式，结合上市公司募集资金的方式，截止至 2009 年 6 月已完成整体上市的 27 家公司的整体上市模式可以分为四大类：定向 增发反向收购模式的有 20 家，换股 IPO 模式的有 2 家，换股吸收合并模式的有 4 家，自有资金反向收购的有 1 家。 上市公司董事会宣告整体上市有着正的财富效应，且存在“消息泄露”问题。 宣告通过增发反向收购模式实现整体上市的公司的累计超额平均收益率要高于 总体样本的累计超额平均收益率。从每股收益、营业利润率和净资产收益率来看， 虽然剔除行业影响前后各模式的盈利能力略有差异，但大部分公司整体上市后增 强了盈利能力，其中定向增发反向收购整体上市公司和换股吸收合并整体上市公 司的盈利能力提升较大。大部分公司整体上市后增加了经营活动净现金流量，太 钢不锈、鞍钢股份、宝钢集团和武汉钢铁等钢铁行业整体上市公司的经营活动现 金流量净额出现了较大幅度的提升。除定向增发反向收购模式的武钢股份、上海 汽车和首开股份等公司在整体上市后关联交易总额出现上升趋势外，其他上市公 司整体上体后，其关联交易均呈现大幅下降的趋势。 目前我国上市公司整体上市过程中存在“一股独大” 、盈利预测未能实现、 关联交易仍居高不下、整体上市的法律法规的不健全等问题，针对这些问题，提 出了加强对拟整体上市企业的资产评估和财务审计监督、改善公司治理机制等一 些解决企业整体上市存在问题的建议。 1 目 录 一、绪论6 （一） 问题提出及研究意义6 （二） 文献回顾7 （三） 研究思路10 （四） 整体上市概念的界定11 二、整体上市的制度背景分析12 （一）股票发行审批制下的分拆上市12 （二）股票发行核准制下的整体上市13 （三）股份制改革对企业整体上市的推动13 （四）整体上市的发展现状14 三、整体上市理论及动因分析15 （一） 企业上市与企业边界理论15 1、企业的边界：新制度经济学的解释15 2、整体上市符合企业边界理论16 3、国内以企业边界理论对整体上市解释的理论综述16 （二） 整体上市的内在和外在动因17 1、整体上市的内在动因17 2、整体上市的外在动因19