资本定价模型论文.docVIP

资产定价理论 资产定价理论是金融学研究的重要领域之一，也是金融学研究中最系统、成果最丰富的领域之一。其理论按时间可以分为三个时期：20世纪50年代以前、20世纪50年代至80年代、以及20世纪80年代至今。 20世纪50年代以前的资本定价模型 20世纪50年代以前，金融资产价格定价理论没有受到经济学家的重点关注，具有代表性的观点是凯恩斯的“选美论”和至今依然存在的股票价格的“内在价值”决定方式。 凯恩斯的“选美论”是将股票市场比作选美比赛，投资者要成为最后的赢家，必须能够准确的预测到其他所有参与者的平均预期，也就是选择别人认为的美女，而不要选择你自己认为美丽的人，而对于金融市场投资，不论是炒股票、炒期货，还是买基金、买债券，不要去买自己认为能够赚钱的金融品种，而是要买大家普遍认为能够赚钱的品种，哪怕那个品种根本不值钱，这道理同猜中选美冠军就能够得奖是一模一样的。 股票“内在价值”决定模型主要是股利折现模型或现金流贴现模型。主要思想是任何资产的价格都是未来现金流按照一定的贴现率进行贴现的结果，威廉姆斯在1938年给出了股票的“内在价值”公式： 其中P表示普通股票的理论价值；表示第t年的预期股息；表示第t年的市场价格；表示第t年的贴现率。通过内在价值法可以得出股票价格的精确值。现金贴现模型认为，股票的内在价值关键取决于未来的现金流，贴现率可以是无风险利率与通货膨胀率的组合。因此，股价的不确定性取决于公司未来现金流的不确定性。 现金贴现模型的提出对理论界和实务界产生了重要影响，其缺点是模型假设过于简单，关于贴现率的确定方式没有进入深入研究，这也导致了该理论的实际应用收到了很大的局限。 20世纪50年代至80年代的资产定价理论 1.资产组合理论 美国经济学家哈里·马科维茨（Markowits）于 1952年创立的，他认为最佳投资组合应当是具有风险厌恶特征的投资者的无差异曲线和资产的有效边界线的交点。 其中表示证券的期望收益，表示无风险收益，表示市场组合的期望收益，表示证券i与市场组合之间的相关系数或者风险系数。 用微观经济学的语言表述：无风险收益代表资金的时间价值，风险溢价代表资产价格波动带来的风险补偿，风险资产的期望收益是投资者推迟消费的补偿与承受资产价格波动的风险报酬之和。资本资产定价模型运用均值——方差——协方差的概念并利用求极值的思想，推导出一个对应于各种特定风险的资产组合可行集曲线，以一个投资者根据相应的风险与无风险资产构成的风险资产组合将单一的超额回报率与市场证券组合的回报率联系起来，并用系数描述单个证券与市场的关系，从而大大简化了投资组合的选择过程。，开启了现代资产定价理论的先河。但后来研究表明，资产价格不仅受到市场组合的收益率的影响，而且还受到其他因素的影响，比如公司规模、财务杠杆等，而CAPM无法解释这些现象。 3.套利定价模型（APT） 罗斯在1976年提出，实际上也是有关资本资产定价的模型。模型表明，资本资产的收益率是各种因素综合作用的结果，诸如GDP的增长、通货膨胀的水平等因素的影响，并不仅仅只受证券组合内部风险因素的影响。 套利定价模型是资本资产定价模型（CAPM）的替代理论虽然被称作套利定价模型，但实际与套利交易无关，是适用于所有资产的估值模型，其理论基础是一项资产的价格是由不同因素驱动，将这些因素乘上该因素对资产价格影响的系数，加总后，再加上无风险收益率，就可以得出该项资产的价值。虽然APT理论上很完美，但是由于它没有给出都是哪些因素驱动资产价格，这些因素可能数量众多，只能凭投资者经验自行判断选择，此外每项因素都要计算相应的贝塔值，而CAPM模型只需计算一个贝塔值，所以在对资产价格估值的实际应用时，CAPM比APT使用地更广泛。DSSW模型实际上揭示了一种极为重要的噪声交易来源，即由于一部分投资者（即噪声交易者）具有信息质量问题，他们对风险资产的基本面存在一定程度的认识偏差，从而对其产生与理性交易者相比过度或者不足的需求量，并进而对风险资产的价格产生影响。而噪声交易者对资产价格的这种影响能有效存在并具有普遍性，则是产生于理性交易者的套利限制。这种套利限制起因于理性交易者的投资期限的短期性。由于他们的投资期限是短期的，他们有可能遇到一种风险，即资产的价格在理性交易者必须清算之前变得更加恶化，从而使其本应盈利的套利机会变成亏损的结局。这正是DSSW强调的噪声交易者风险。噪声交易者的生存基础正在于它们通过自己的资产需求行为给理性投资者带来了一种额外的风险，使这些理性投资者的无风险套利机会变成有风险的，从而形成套利限制。有了这种套利限制，噪声交易者才能够生存从80年代中期以来的20多年时间里，随着计算技术的进步和主要金融市场研究数据库的建立，金融学家们从不同角度对金融理论进行了广泛的实证检测。新的研究