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第七章 股息政策 股息支付的实务 股息政策理论 * 第一节 股息支付实务 股息的形式 股息支付的程序 股息支付的限制因素 股息支付的历史模式 * 一、股息的形式 现金股息：这是最常见的股息形式。支付现金股息后，公司的现金资产减少，股东的现金收入增加。 现金股息的多少可以以多种方式表示： 每股股息；股息支付率；股息收益率。 股票股息：通常称为送股。当公司发放股票股息时，公司的资产不变，只是增加了公司发行在外的股份数量。 实物股息：公司以非现金的实物来发放股息。这种形式非常少见。 股票回购：公司以现金购回自己的股票。股票回购可以看成是现金股息的替代方式。 * 二、股息支付的程序 股息支付的程序： 当公司宣布发放股息时，股息的支付就成为公司一项不可撤消的负债。股息只发放在某一天登记在册的股东。 股息宣布日 股权登记日 除息日 股息支付日 * 除息日前后的股票价格变化 除息日非常重要。股票价格在除息日会下降。股票价格的下降是股票市场有效率的表现。 在无税收的情况下： 除息日前：股票价格=P 除息日或除息日后：价格=P-d 在存在股息所得税的情况下： 除息日前：股票价格=P 除息日或除息日后：价格=P-d(1-T) T为股息所得税率。 * 三、股息支付的限制因素 法律限制： 不减少资本的原则： 资本：股本； 股本+资本公积； 股本+资本公积+盈余公积。 公司的公积金用于弥补公司的亏损，扩大公司生产经营或者转为增加公司资本。 * 利润分配的顺序： 弥补因违规等而被没收财物的损失、支付各种税收的滞纳金和罚款； 弥补以前年度的亏损； 提取法定盈余公积金； 支付优先股票的股息； 提取任意盈余公积金； 支付普通股票的股息。 债务合约的限制 如对股息支付率的限制规定等。 * 四、股息支付的历史模式 John Lintner的研究 二十世纪五十年代中期，John Lintner就公司怎样决定股息进行了广泛深入的调查分析，得出结论认为公司在决定股息时考虑三个重要的因素： 确定长期目标股息支付率，据此决定公司愿意长期内作为股息支付的利润比例； 根据利润长期可持续的变动调整股息，但只有认为能够维持更高股息的条件下才提高股息。 管理者更关心股息的变动，而不是股息的绝对水平。 * 公司的股息政策随公司生命周期的变动而变动 公司的生命周期可以以投资机会和增长的形式进行描述。一般公司会采取与其目前生命周期中所处的阶段最相适应的股息政策。 导入期 成长期 成熟期 衰退期 资金需求 高 较高 中等 低 产生的现金 进行投资 相对公司 与公司价值 相对公司 流量 因而为负 价值较低 的比例上升 价值较高 股息政策 没有股息 没有或低 增加股息 高股息 发行新股 股息 特殊股息 回购股票 * 国与国之间股息政策的差异 研究表明不同国家之间公司的股息政策也存在一定的差异。这些差异是由下列几个因素引起的。 增长阶段的差异：高增长的国家支付较少的股息，即股息支付率较低； 税收待遇的差异：股息税赋较低的国家，股息较高； 公司控制权的差异：股东对管理者拥有很少的控制权时，公司支付的股息较少。管理者可根据他们对自身的意愿，聚集更多的现金而不是将之返还给股东。 * 第二节 股息政策理论 股息政策无关理论 税收差异对股息政策的影响 股票发行成本 风险和投资者对股息的偏好 代理成本 股息的信息效应 * 一、股息政策无关理论 假设前提 完善的资本市场：不存在交易成本，任何投资者不能影响股票价格； 所有投资者对未来的投资、利润和股息有相同的预期； 公司的投资政策事前已经确定，不会随股息政策的改变而改变， 不存在对投资收益的税收。 * 股息政策无关论的证明 股票的单期评价公式为： 设公司在年末的税后利润为：E1; 公司年末的投资为：I1； 则公司在年末需要发行股票筹资的金额为： △=I1-（E1-D1） D1=△-