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美林的投资时钟－－特殊报告：从宏观经济周期波动中盈利 （杨献忠 整理） 前言：投资时钟问题的精华部分 投资时钟 美林的投资时钟，是将资产轮动及行业策略与经济周期联系起来的一种直观的方法。在该报 告中，我们用超过三十年的数据来验证理论。我们发现，尽管每轮周期都有其独特之处，但 也存在明显的相似之处，可以帮助投资者赚钱。 方法和结论 根据经济增长状况和通胀情况，投资时钟模型将经济周期划分为四个阶段（表 1）。我们使 用经合组织对“产出缺口”的估计和用CPI 做通胀指标的数据来识别自 1973 年以来美国经 济在各个时期所处的阶段。然后，我们计算每个阶段的平均资产回报率和行业资产回报率， 再来检验我们的模型。我们证实了当经济周期在不同的阶段变换时，债券、股票、大宗商品 和现金依次有超过大市的表现。此外，我们还发现了一个非常有用且简便，能同时融合行业 板块投资策略及债券收益率曲线斜率的图形。 经济周期分析是关键 我们不是在检验一个实时、定量的交易策略。相反，我们是想展示通过正确的宏观判断也是 可以获利。我们并没有特别关注估值-这个通常被认为最重要的因素，而得到的结论却惊人 的一致。经济周期分析，包括对政策制定者所设定的目标及其政策效果的评估，构成我们战 略资产配置的核心工作。 基于投资时钟模型，我们依然维持对全球经济“过热”的判断：我们看多大宗商品、工业股 股票、亚洲货币、日本和新兴市场，而减持国债、金融股、可选消费股和美元。 表1：投资时钟的四个阶段 来源：美林全球资产配置。*相对于趋势的增长（如：“产品缺口”） 目录 前言：投资时钟问题的精华部分1 一、投资时钟图3 如何使用投资时钟3 二、投资时钟是如何工作的4 长期增长和经济周期4 投资时钟5 增长和通胀驱动投资时钟6 结论7 三、后向检验方法论7 产出缺口周期中的波峰和波谷7 通货膨胀周期中的波峰和波谷8 划分投资时钟的四个阶段9 下一步9 四、周期内的资产收益率10 资产回报10 行业板块13 固定收益16 其它的固定收益资产17 外汇17 全球投资策略19 五、在实践中使用投资时钟20 报告展示了什么20 在实践中运用该模型20 全球观点：2005 年继续温和的过热22 市场在考虑什么？22 当前观点：我们仍然维持对全球经济过热的判断23 美林的增长和通胀记分卡：全球经济增长放缓，但通胀压力持续23 统计附录24 资产类别25 美国行业板块26 固定收益28 外汇29 股权投资回报率的国别差异30 认证和声明31 重要披露31 一、投资时钟图 如何使用投资时钟 根据经济增长和通胀状况，美林的投资时钟将经济周期划分为四个不同的阶段。在每个阶段， 图中(图1)标识的资产类和行业的表现倾向于超过大市，而处于对立位置的资产类及行业的 收益会低过大市。 经典的繁荣-萧条周期从左下角开始，沿顺时针方向循环；债券、股票、大宗商品和现金组 合的表现依次超过大市。但往往并没有这么简单。有时候，时钟会逆时针移动或跳过一个阶 段。我们在资产配置研究中需要对未来全球经济周期将要到达的阶段做 出判断。 图1 ：在经济周期内的资产类和行业轮动 来源：美林全球资产配置小组。 技术细节提醒：我们图形的排列方式是:越接近图形中间的资产类或行业，从统计检验所获得的支持就越高。 该模型很好地解释了资产类轮动，并对部分行业（如：可选消费、石油和天然气）的解释要好于另外一些 （如：电信、公共事业）。 二、投资时钟是如何工作的 美林的投资时钟是一种将经济周期与资产和行业轮动联系起来的方法。在该报告的第一部分， 我们分析模型背后的思想。 长期增长和经济周期 从长期看，经济增长取决于生产要素的可获得性、劳动力、资本，和生产能力的提高。从短 期看，经济经常偏离可持续的增长路径。政策制定者的工作就是要使其回复到可持续增长路 径上来。在潜能之下的经济增长会使经济面临通货紧缩的压力并最终变为紧缩；另一方面， 经济增长持续保持在潜能之上会导致破坏性的通胀。 认清拐点可盈利 金融市场一贯地将增长率的短期偏离误以为是其长期趋势的改变。结果，在经济偏离的极限