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经理人薪酬业绩敏感性的评述与展望 　　【摘要】 高管薪酬作为一个交叉学科的重点研究领域，一直是学术界的研究热点。高管薪酬激励制度的设置如“黑箱子”般引发了投资者和学者们的广泛关注，2008年的金融危机更是将高管薪酬推到了社会舆论的浪尖上。文章通过收集大量的实证型和规范型文章，系统梳理了国内外对高管薪酬与业绩之间敏感性的现有研究成果，主要从公司治理机制、公司特征以及公司战略选择三个方面展开论述，分析对公司薪酬业绩敏感性有影响的各种因素，提出了对现有研究不足的思考，以期为本领域的后续研究提供有价值的参考。 　　【关键词】 高管薪酬； 薪酬业绩敏感性（PPS）； 影响因素 　　 　　现代社会的高管薪酬研究始于20世纪80年代初期，伴随着代理问题的出现而得到广泛的重视，并在学术界和实务界引发了激烈的讨论，至今仍然是一个热门的话题。由于代理问题的存在，使得所有者和代理人之间的利益偏离需要通过薪酬合约建立起二者之间的利益相连机制。因此，薪酬业绩敏感性（pay and performance sensitivity，下文简称PPS）成为衡量薪酬合约有效性的重要指标。然而，从Taussing Baker（1925）关于薪酬与业绩敏感性检验的开创性研究以来，大量的经验证据表明，经理人的薪酬合约并未达到其设计的初衷，业绩不是决定经理人薪酬的唯一因素，甚至不是主要因素，薪酬与业绩的相关性非常低，Tosi et al.（1998）发现经理人薪酬总额最多有5%可用业绩进行解释。这一问题长期以来并没有得到有效解决，因此，究竟什么因素影响了经理人薪酬业绩敏感性值得学者进行系统研究和探索。股东和代理人之间存在着利益的不一致性，而一份有效的薪酬合约能起到协调两者利益的桥梁作用。本文拟从公司治理机制、公司特征以及公司战略选择三个方面展开系统梳理和评述，并为PPS的未来研究指明方向。 　　 　　一、公司治理机制对薪酬业绩敏感性的影响 　　 　　有效的公司治理机制能够达到约束经理人行为、防范逆向选择和道德风险，并提高经理人激励的有效性作用。常见的公司治理范畴包含所有权结构、董事会结构、经理人权力和高管任职期限，其均可能对PPS??高低产生影响。 　　（一）股东的所有权结构 　　关于股东所有权结构与PPS之间相关性的研究，大致可以分为两个方向：其一是关注股东的现金流权力对PPS的影响以及股东控股权与现金流权存在差异时对PPS的影响。如，Masulis et al.（2009）以美国企业为样本，发现当内部人的控制权与现金流量权存在分歧时，将对CEO的薪酬正向影响。而Barontini and Bozzi（2010）对意大利的企业进行研究却得到了相反结论。当最大股东的控制权超过现金流权时，最大控股股东很可能会为了自身的利益，采用掏空等方式转移公司利润，掠夺中小股东的利益，达到自身利益增加的目的（Johnson et al.，2000；Fan et al.，2011）。这种大股东与中小股东之间利益的冲突也会影响高管薪酬与业绩的相关性（Wang and Xiao，2011）。其二是关注控股股东对PPS的影响。例如，Firth et al. （2006b）的研究比较具有代表性。他认为控股股东的性质会对薪酬激励制度的有效性造成影响，研究表明，当控股股东是中央政府或个体经营所有者时，最优薪酬与业绩的相关性较弱。中国上市公司的特殊所有权性质具有典型的中国特色。几乎在所有的上市公司中都存在一个绝对控股股东，他们对公司的运行和CEO的任命及其薪酬的制定具有很大的影响力。如xu（2004）研究发现，一般来说，中国上市公司中最大的控股股东占43%左右的股权，而第二大控股股东却只占5%左右，因此，最大的控股股东对公司具有绝对的控制权。 　　综上，股权结构对PPS的影响具有其一般性，也有国别的差异性。特别是我国的所有权性质是影响PPS的重要因素。例如，国有企业承担了多元化的经营目标，如社会责任、增加就业率等，而不单纯是追求利润最大化。因此对国有企业而言，PPS绝对值的高低不能作为衡量合约有效性的标准。 　　（二）董事会结构 　　董事会是现代公司治理的核心，独立有效的董事会能够提升经理人薪酬的有效性。如果董事会独立于CEO，那么董事会的监管力度和CEO薪酬业绩的公平性都会上升。在这方面，已经有很多学者进行了相应研究，并得出了结论。如，Lambert et al.（1993）和Boyd（1994）研究都发现董事会越独立，对CEO过高薪酬的限制就越多，越支持将薪酬与业绩相挂钩； Mehran（1995）的研究也持相同观点。此外，也有学者指出，董事会规模可能会影响其决策的效率，例如（Jensen，1993）研究发现，董事会规模越大，专业知识水平可能越高，但对CEO的监控却越