人民币加息与升值日元升值启示.docVIP

人民币的加息与升值日元升值的启示 　　一、日元升值及其对日本经济的影响 　　 　　日元升值的历史，始于20世纪70年代初的布雷顿森林体制解体。但对日元升值和日本经济影响深远的则是“广场协议”，以至在探讨近10多年来日本经济长期低迷的原因时，人们还不时提到该协议。 　　（一）“广场协议”与日元大幅升值 　　1985年9月22日，美、日、英、德、法5国财长在美国纽约的广场饭店举行会议，决定主要货币对美元升值。此后，世界主要货币对美元汇率均有不同程度的上升。就年平均汇率来看，与1985年相比，1988年主要货币的升值幅度分别为：德国马克70.5%，法国法郎50.8%，意大利里拉46.7%，英国英镑37.2%，加拿大元近11%。日元升值幅度最大，达86.1%。 　　为了防止美元贬值过度，1987年2月22日，在法国巴黎的卢浮宫召开了7国财长会议，决定将汇率稳定在当时的水平。但是，日元升值一直持续到了1988年末，进入1989年才开始有所回落。 　　（二）日元升值与日本泡沫经济的关系 　　日本政府认为，日元升值必然带来经济萧条，因此，提出了向内需主导的经济增长转变的政策。在财政方面，从1986-1988年度的政府预算，都将克服“日元升值萧条”作为重要政策。在金融政策方面，日本连续5次下调利率，官方利率水平由1985年的5%降至1987年3月以后的2.5%。此外，日本还通过增加政策性贷款，扩大公共投资规模。 　　然而，原有产业结构下的日本经济增长已趋饱和，迅速增大的货币供应无法被产业吸收。在“土地拜物教”、收益预期的驱动下，大量资金流向了股市和房地产。于是，地价爆涨，股价扶摇直上，日本出现了非常严重的泡沫经济。到1989年末，日经225种股票的平均价格高达38915.87日元，相当于1984年的3.68倍。从表面因果关系和时间顺序来看，“广场协议”促成了日本宏观经济政策的转变，成为改变日本经济增长基调的重要转折点，这恰恰也是日本泡沫经济的开始。 　　但“广场协议”后，主要发达国家的货币均对美元升值，那些国家并没有发生像日本那样严重的泡沫经济。这说明，“广场协议”与泡沫经济并没有必然的联系。 　　诸多研究成果表明，日本泡沫经济形成的根源在其内部。这些原因包括：在追赶型经济增长结束后，未能主动向自主开拓型经济增长转变，制度和体制老化；宏观经济政策失误，原有结构下的经济发展已趋饱和，但却人为刺激景气，造成经济虚涨；金融体制不健全，在金融自由化的风潮中，银行监管缺位；对剩余资本流向缺乏引导，致使大量资金流向投机市场等等。按照Mckinnon（2006）的分析，之所以日元升值后会造成日本经济的长期低迷，与日元在短时期内大幅升值以及没有密切关注美国的通货膨胀水平和利率水平，并据此制定以汇率为基础的货币政策有很大关系。 　　 　　二、人民币的汇率改革 　　 　　当前人民币的走势与当初日元有相似之处，都面临着以美国为代表的国际社会的压力。有了前车之鉴，有的学者提出人民币不能升值，要维持在当前水平。坦率地讲，这种看法是不切合实际的。一方面，人民币自1994年汇改之时，的确被人为低估，名义汇率与实际汇率的长期偏离，对经济的发展是无益的。另一方面，中国所处的国际货币体系与国际政治经济环境，也不允许人民币不升值。由此可见，现在的问题是如何升值的问题，而不是升与不升的问题，在如何升值的问题上，要充分吸取日元升值的教训。 　　现在，国内外投资者都十分关注人民币进一步升值的走势与升值幅度。按经常账户研究方法（current account approach），一国按贸易份额加权后的有效汇率应调整至使经常账户差额与资本账户差额相抵后实现收支平衡。在1999-2002年间，中国资本账户每年的盈余约相当于当年GDP的1.5%，若要实现国际收支平衡，经常账户就应出现占GDP1.5%的赤字才行。但在2005年，中国经常账户盈余约为GDP的9%，即使经过GDP的重新核算与修正，该盈余仍达GDP的7%左右。占GDP7%的经常账户盈余加上相当于GDP1.5%的资本账户盈余，再考虑到供求弹性等其它因素，使有些学者（如Goldstein与Lardy，2006）与机构（如花旗银行）得出人民币被低估20%―40%的结论。 　　2005年7月21日以来，中国对人民币汇率制度进行了一系列改革，这包括：建设以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、市场化的人民币汇率形成机制；完善人民币即期汇率形成机制；完善人民币远期汇率定价机制；改革央行外汇公开市场操作方式；人民币汇率弹性明显增强；有序地放宽了外汇管理等等。 　　 一年来人民币汇改主要体现在机制转换上，在更广更深的层次上引入汇率的市场决定机制，这是比人民币对美元累计升值3.8%更为深远的改革举措。