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我国开展股指期货交易对现货市场波动性影响 　　摘要：本文运用GARCH、TARCH模型，通过开展股指期货交易对现货市场波动性的实证研究，发现：并没有证据显示股指期货交易增加现货市场的波动；TARCH项的系数由股指期货交易推出前的0.409441变为推出后的0.117257，表明引入股指期货交易后，信息对市场波动的不对称影响减弱了，即杠杆效应减弱了，说明股指期货交易的推出提高了现货市场的效率。 　　关键词：股票市场；股指期货；波动性；TARCH模型 　　文章编号：1003－4625（2008）07－0107－04中图分类号：F831.91文献标识码：A 　　 　　一、引 言 　　 　　开展股指期货交易对我国证券市场的影响是多元的，其中最让我们关注的一个问题就是股指期货与现货市场之间的关系，尤其是股指期货交易的引入是否加大现货市场的波动，它将直接关系到我国证券市场的有效性及其发展前途。虽然我国目前还没有正式推出股指期货，但中国金融期货交易所于2006年10月30日开始推出了股指期货仿真交易，这为我们进行相关的实证研究提供了可能。 　　本文选取沪深300（简称HS300）股指期货IF0712合约为研究对象。IF0712合约数据自2007年4月23日（即该合约第一个上市交易日）到12月21日（即到期日），同时为了说明IF0712合约推出后对现货市场的影响，选取了现货市场HS300指数自IF0712合约第一个上市交易日（即2007年4月23日）前后各八个月（即从2006年8月21日到2007年12月21日止）的数据来进行分析。 　　本文从HS300股指期货与其现货指数的相对波动比较和HS300股指期货推出后对其现货波动率的实证研究来展开的，下面将一一阐述。 　　 　　二、HS300股指期货与其现货指数的相对波动比较 　　 　　从理论上讲，由于股指期货实行保证金交易同时又采取T+0的交易方式，故其波动程度应比现货市场大。 　　 　　从图1中可以看出：股指期货的价格在绝大多数情况下远大于现货，两者之间的价格背离程度较大。由图2中可知：在绝大多数情况下，HS300期货的波动程度远大于现货的波动程度。它们的统计特征如图3、图4所示。运用图3、图4相关数据构筑变差系数k(即标准差与均值之比)比用标准差能更好地描述期现货的波??情况，于是得到现货的变差系数k现=0.02246/0.002508=8.955, 期货的变差系数k期=0.037277/0.000509=73.236，k期远大于k现，说明HS300期货的波动程度远大于现货的波动程度。 　　 　　三、HS300股指期货推出后对其现货波动率的实证研究 　　 　　（一）研究方法 　　许多关于股指期货和现货市场波动性的研究是建立在股指收益率是序列不相关及同方差基础上的，然而很多研究表明股指收益率是异方差的（Mandelbrot,1963; Fama,1965;Bollerslev.et.al,1992）,因此忽略了这个问题的研究结论是不可靠的。更重要的是，很多研究不能明确区分信息和波动性之间的关系，但是这种关系相当重要，因为信息流速度的变化将会改变现货指数的波动性，因此除非信息保持不变，否则即使在日数据的基础上波动性也是时变的，对这种波动性时变本质的一种有效的处理方法，就是利用GARCH过程建立收益率序列的条件方差模型，此模型的优点就是它能捕捉到金融收益率序列的波动聚类特征。误差项服从GARCH（p,q）过程的模型如下： 　　 　　其中，公式(1)是均值方程，公式(2)是条件方差方程，#981;是信息集，p是ARCH项的阶数，q是GARCH项的阶数。ARCH族模型中的TARCH模型，即门限自回归条件异方差模型，它可以用来描述利好信息和利空信息对波动性的不同影响。 　　 　　在这个模型中，好消息(εt≥0)和坏消息(εt0,即存在杠杆效应，信息的反应是非对称的。 　　分析信息、股票价格波动性及股指期货交易冲击的影响之间的关系，需要解决两个主要问题：第一，股指期货交易是否对股票市场的波动性产生了影响；第二，如果股指期货交易的引入确实加剧了股票市场的波动性，但这种波动性可能来源于两个方面：一是信息的快速反应；二是期货交易对现货价格的扰动。为了解决第一个问题，本文在条件方差方程中加入了一个虚拟变量 DV,其系数为m,在引入期货交易前值为0，引入后值为1；对于第二个问题，本文把研究期间分为引入期货前、后两个子期间进行估计，这样可以对引入期货交易前后现货市场的波动性进行比较，从而判断期货对现货市场的扰动。 　　（二）建模步骤 　　第一，股价指数收益率序列的单位根检验，主要来验证其收益率系列是否平稳，本文采用ADF检验。第二，根据股价指数收益率序列的自相关