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浅析积极管理型ETF发展动因 　　摘要：市场非有效性因素的存在是发展积极管理型ETF的客观要求，这些因素包括传统ETF跟踪指数大量重叠所带来的调整成本大幅攀升，以及指数服务费用的高涨。指数优化复制方法的创新则为发展积极管理型ETF提供了技术上的准备。目前积极管理型ETF仍然处于探索阶段，其发展的难点是组合信息披露尺度，采用部分组合每日披露制度是未来的发展趋势。 　　关键词：ETF；积极管理型ETF；股价指数复制 　　作者简介：吴遵新（1974-），男，湖北荆州人，中南民族大学经济学院副教授，博士，研究方向：金融工程。 　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A doi:10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2011.04.33 文章编号：1672-3309（2011）04-72-02 　　 　　 一、积极管理型ETF及现状 　　 　　积极管理型ETF是相对于传统的ETF而言的。传统的ETF作为一种跟踪标的指数的指数产品，为了尽量减少与目标指数之间的跟踪误差，一般都采用被动的跟踪策略，其基金资产组合中的股票种类及其权重与某一特定指数所包含的成份股票及构成比例保持一致。积极管理型 ETF（Actively Managed ETF）不否认跟踪目标指数的投资目标，但强调基金管理人应该积极主动的进行管理操作，不主张基金组合完全被动地跟踪基准指数。 　　 最早的积极管理型ETF是德国于2000年11月在法兰克富股票交易所Xetra电子交易平台（Frankfurt stock exchange Xetra electronic trading platform）挂牌推出的。随后，澳大利亚等国家也推出了4只积极管理型ETF产品。在美国，基金管理公司近10年来曾经多次向SEC递交了申请，要求发行积极管理型ETF，但SEC都没有批准。目前，美国仍在就发行积极管理型ETF征求各界意见。由于美国在国际资本市场上的特殊影响，总的来看，积极管理型ETF在世界范围内还处于探索阶段，大规模推出还有待时日。 　　 　　二、积极管理型ETF发展的动因 　　 　　1、ETF跟踪指数存在大量重叠，致使调整成本大幅攀升 　　随着ETF数量不断增加，越来越多的ETF集中跟踪少数几个国际主要指数，如标准普尔指数、日经225指数、英国FTSE100、香港恒生指数等。这样，每当这些基准指数进行定期的调整或是修正时，根据传统ETF运作制度???跟踪这些指数的ETF都要对其资产组合进行同步的调整性交易。这样，被调整的股票在调整日期前后供求关系会出现急剧变化，价格也会出现剧烈波动。欧洲ITG公司曾对FTSE100指数中被调整的成份股交易做出分析，发觉被剔除的成份股的股价在指数调整当日平均下跌了2.9%，而在接下来的交易日开市后股价平均上涨了3.1%；指数中不调整的股票则在调整当日收市前最后10分钟，股价平均下跌1.1%，在下一交易日开盘后股价平均却上涨0.24%；新增加的成份股在指数调整当日股价平均上涨了16.8%，最高的达到49%，而下一交易日开盘后股价平均下跌了11.42%。据统计，如果避开基准指数调整当日的集中性交易，而是在指数调整过后的一周左右再进行跟踪组合的调整，这种简单的主动操作策略一般可以给ETF增加1%-2%的收益。显然，传统ETF一味追求跟踪误差最小化，结果在指数调整日前后承担了很大的调整成本。如果能够加入积极管理因素，避开调整日的被动跟踪操作，虽然在一定程度上增加了跟踪误差，但能够很好地维护投资者利益。 　　2、指数服务费用的高涨 　　20世纪70 年代，美国Vanguard推出SP500指数基金时，支付的年使用费约为5000美元。而到了2000年初，Vanguard发行SP 500指数ETF Shares时，则需要支付年使用费5万美元。近年来，随着指数化投资的迅速发展，对指数服务的需求日益增加，指数服务费用更是一路上涨。例如，SPDRs等为SP500指数支付年使用费已高达数百万甚至上千万美元。可以肯定，由于指数编制的垄断性以及指数化投资的进一步发展，指数服务的费用总体上仍会不断上涨。在这种背景下，ETF完全被动指数化投资的成本也日益增加，而积极管理型ETF在尽量保留ETF产品优点的基础之上，采用不完全跟踪基准指数的做法，避开与基准指数进行同步调整，大大降低了相关成本。 　　3、指数复制思想和方法的变革 　　上世纪70年代兴起的有效市场假说认为，股价服从不可预测的随机游走过程，主动性投资不一定优于指数化投资，加之指数基金的低管理费率以及指数化投资的风险分散等优势，指数化投资取得了飞速发展，但现在人们却越来越发觉指数化投资的不足。首先，证券市场经常存在一些制度性缺陷，如前述的基准指数调整日效应等，加之市场