资本回报率对投资率的影响：中美日对比研究.docx

资本回报率对投资率的影响：中美日对比研究【内容提要】本文通过对中国、美国和日本资本回报率及其影响因素的计算，认为：（1）中国居高不下的投资率是由于中国具有非常可观的投资回报。（2）由于中国资本回报率显著高于其他大国，因此带来了FDI的较快速增长。（3）三国资本回报率在过去三十年尚未出现收敛，这意味着投资率差异会持续，FDI将持续涌入中国。（4）资本回报率受经济周期影响，长期资本回报率遵从一个递减的趋势。由于中国的劳动者份额及资本—产出比仍处于较低的水平，中国的高资本回报率将会维持相当长一段时间。【关 键 词】资本回报率/投资率/FDIEE71UU1688451?一　引言?在过去的十几年中，中国的投资率从1990年的25.86％升至2006年的42.74％，超越日本及美国。在此期间，日本的投资率从32.32％减至23.46％，美国的投资率则在26％左右波动。与此同时，实际利用外国直接投资（下文简写为FDI）以年均高达19.97％的增速涌入中国，从1990年的35亿美元增至2008年的924亿美元。FDI的不断涌入以及投资率的持续上升表明资本正不断聚集于中国这个世界第三大经济体。经济形势要求我们关注以下几个问题：究竟是什么使得中国对投资者越来越具有吸引力？中国如此之高的投资率具有可持续性吗？中国的FDI能否持续增长？这几个问题的答案，对判断中国今后持续发展以及发展模式至关重要。要回答这些问题，一个比较直观的方法就是计算中国及其他主要经济体的资本回报率：如果中国的资本回报率持续居高不下，那么中国的高投资率将有可能会持续一段时间；如果中国的资本回报率显著高于其他主要国家的资本回报率，那么FDI将有可能继续涌入中国。同时，要探寻高投资率及不断上升的FDI是否可以持续，最为直观的方法就是找出影响资本回报率的主要因素，并分析其今后走势。?关于中国的高投资率及不断增加的FDI，许多学者及政府部门都作了相关探讨。他们认为政府投资、私人部门投资以及外商投资等因素的驱动使得中国的投资率居高不下，而廉价的生产要素、巨大的国内外市场需求以及聚集经济等因素的驱动使得FDI不断涌入中国。虽然已有若干学者估算过中国的资本回报率并得出中国的资本回报率高于世界主要经济体的结论，但是，我们尚未发现有学者采用跨国资本回报率差异这个市场经济的基本指标去解释跨国投资率差异以及中国不断上升的FDI。本文估算中国、日本及美国的资本回报率，分析影响资本回报率的主要因素以及这些因素的变化趋势，并基于此探寻资本回报率今后的走势及其对中国未来投资率的影响。?本文与前期研究主要有两方面的不同。一方面，我们主要比较中国、美国和日本这三个主要的资本大国和投资大国的数据，以此代表性地分析投资率跨国差异以及理解FDI的进入和走势。① 我们采用最新的数据，尽可能反映历史和当前情况。根据中国国家统计局2007年发布的经济数据、日本统计局2008年普查结果及美国经济分析局2008年普查结果对数据进行了更新。另一方面，通过估算中国、日本及美国的资本回报率，我们尝试分析影响资本回报率的主要因素以及这些因素的变化趋势，并基于此分析资本回报率今后的走势及其在未来若干年对中国投资率的影响。?分析结果显示资本回报率虽然在一定程度上受到经济周期的影响，但从长期来看遵从递减的趋势。这是因为资本回报率主要受到劳动回报占国民收入的比重（下文简称劳动者份额）及资本—产出比的影响。在经济发展初期，劳动力未充分就业导致劳动者份额较低，而较低的资本存量导致资本—产出也比较低，这使得资本回报率往往处于较高的水平。随着经济的发展，劳动者份额及资本—产出比会上升，这使得资本回报率会有所下降。中国的资本回报率之所以高于日本及美国正是因为中国当前具有较低的劳动者份额及资本—产出比。虽然中国的劳动者份额及资本—产出比将不可避免的上升，并将导致资本回报率的下降，但是，在未来数年内，中国的资本回报率会继续维持在较高的水平，并将高于日本及美国。这是因为中国的劳动者份额及资本—产出比尚处于较低的水平，劳动者份额甚至在下降，而且短时间内不会达到美日的水平。这意味着中国将在一段时期内维持较高的投资率并吸引更多的FDI流入。?本文的章节安排如下：第二部分回顾文献，第三部分估算并比较中国、日本及美国的资本回报率，第四部分分析影响资本回报率的主要因素以及这些因素的变化趋势，探寻资本回报率的今后走势并分析其对未来投资率的影响，第五部分总结全文。?二　相关文献综述?最早估算资本回报率的是Baumol等（1970），他们采用大量样本对产出及投资资本进行回归分析从而估算美国的资本回报率。② 但是这个方法有一定的缺陷，遗漏变量可能同时影响资本存量和产出，从而使估计系数有偏。Friend与Husic（1973）、Brealey等（1976）以及McFetridge（