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第一部分：立足管理能力，动态关注折价——封闭式基金投资操作策略 1.1 短期把握折价回归，中长期立足管理业绩——传统封闭式股基投资操作策略 2012年传统封闭式基金表现波澜不惊，折价率走势也基本保持平稳，25只传统封闭式基金折价围绕11%~13%的中枢水平上下小幅波动，截止到2013年1月18日，基金整体平均折价率为12.72%。 随基金四季报披露，我们对传统封闭式基金的分红能力进行了简单的测算，结果显示，由于受到过去一年低迷的市场环境拖累，仅有汉盛、安顺2只基金可供分配净收益为正值，同时也满足分红后单位净值不低于面值的规定，但单位可分配收益都非常有限，仅为0.03元和0.01元。整体来看，传统封闭式基金基本没有分红能力，2012年度的分红行情再度落空。 2013年传统封闭式基金将迎来“到期潮”，开元、金泰、兴华、安信、裕阳等5只基金将陆续到期封转开，由于剩余期限较小导致产品持仓收益被动抬升，失去了实际参考意义。但随着到期日的临近，二级市场价格有向单位净值靠拢的需求，投资者可从动态的角度把握折价波动带来的机会，通过波段操作来获取买卖价差收益，对于裕阳、兴华、安信等高折价产品可给予关注。不过，锁定期内市场波动会对基金净值产生较大影响，届时投资者可根据转型方案中新产品的投资策略等相关信息做出决策。 剔除今年到期的产品后，截止到2013年1月18日，在平均剩余存续期2.28年的背景下，传统封闭式基金平均到期年化收益率（按当前市价买入并持有到期按当前净值赎回的年化收益率水平）为7.59%，处于历史相对较高水平。从单个基金来看，2014年到期的13只产品到期年化收益率均在7%以上水平，具备明显吸引力，其中同益、兴和、普丰、景宏、汉盛、金鑫、汉兴等部分基金的隐含到期收益1：传统封闭式基金过去五年折价走势 图表2：中长期投资管理能力较强的基金 （截止2013.1.18） 简称 剩余期限 折价率 到期年化收益 绝对收益排名 下行风控排名 夏普比率排名 基金泰和 1.22 8.69% 7.76% 1 3 2 基金汉盛 1.30 10.26% 8.66% 2 2 3 基金金鑫 1.75 13.42% 8.57% 3 7 6 基金兴华 0.27 5.41% 22.51% 5 5 9 基金安顺 1.40 10.05% 7.85% 6 6 8 基金金泰 0.19 1.77% 10.06% 19 1 1 基金丰和 4.18 19.78% 5.42% 7 12 7 基金普惠 0.97 7.39% 8.26% 9 15 5 基金天元 1.60 12.11% 8.40% 21 4 4 基金裕隆 1.40 9.50% 7.37% 4 8 19 基金汉兴 1.95 14.68% 8.49% 10 10 11 来源：国金证券研究所 1.2 折价回归动力不足，倚重投资管理能力——普通封闭式债基投资操作策略 即便经历了三季度的大幅调整，但从全年角度来看，2012年债券市场整体呈现牛市格局，国债指数上扬3.35%，企债指数攀升1.57%，转债指数在年末股市行情带动下上涨3.53%。由于封闭式债基资产规模相对稳定，可以长期运用杠杆进行放大操作来提高基金收益，因此，在债市向好时往往会博取较高的收益，已经上市交易的12只可比基金净值增长率超过10%，二级市场价格涨幅更是不低于15%，导致整体折价率由年初的7.01%大幅收窄至年末的2.48%。 由于普通封闭式债券基金到期后将转为开放式基金，并可以按照净值进行申购赎回，因此，未来随着到期日的临近，二级市场价格将逐渐向净值回归。下面，我们按照2013年1月18日收盘市场价格购入、持有到期按净值结算，计算了封闭式债基的折价回归收益。结果显示，伴随着折价的大幅收窄，折价回归收益也明显降低，最高的信用增利、华富强债、双债A 也已不足3%。 展望2013年债券市场，我们认为，尽管短期经济出现改善迹象，但在实体经济需求真正恢复之前，债市不存在大幅持续调整风险，当然，类似2012年上半年各品种轮流进攻的大牛市行情也难以再现。进入下半年后，伴随着宏观经济的低位企稳、通胀水平的反弹，以及企业盈利的逐步好转，股债转换压力的将开始逐渐显现，虽然转换的节奏较慢，但仍将对债券市场形成利空。整体来看，我们认为在经济继续向下而通胀温和反弹的市场环境中，2013年债券市场走势呈现震荡格局的可能性较大。 基金投资策略方面，在债券市场下有支撑、上有制约的震荡行情中，普通封闭式债基难有显著的交易性机会。尽管随着到期时间的临近，理论上来说折价率将呈现出逐步下降的趋势，但在平均剩余期限1.22年的背景下，平均折价水平仅1.32%，受部分高溢价产品拖累封闭债基整体隐含到期收益为负，后市折价回