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人民币汇率均衡与失调 　　摘 要：人民币汇率波动趋势表现出了“U”型特征，推动其升值的主要因素是经常项目盈余导致的净对外资产余额的不断增加、FDI资本的大量流入和贸易品部门劳动生产率的较快提高。人民币均衡汇率在1985年~1989年表现为高估，在1990年~2009年表现为低估。人民币均衡汇率低估具有逐渐收敛的特征，从而人民币均衡汇率继续升值的空间已经很小了。人民币汇率机制的完善不仅要考虑到影响汇率的主要因素，也要考虑潜在因素。 　　关键词：人民币；实际汇率； 均衡汇率 ；汇率失调 　　作者简介：顾成军(1984-)，男，安徽利辛人，石河子大学经济与管理学院博士研究生，主要从事金融理论研究；龚新蜀（1963-），女，四川遂宁人，石河子大学经济与管理学院博士生导师，主要从事金融理论研究。 　　中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1006-1096(2012)03-0141-05收稿日期：2011-05-08 　　根据行为均衡汇率理论和协整理论，笔者选取了人民币汇率变动的影响因素，结合中国大陆和其他16个国家(地区)①的相关数据，实证研究了1985年~2009年间人民币当期和长期均衡汇率，并估算了人民币此段时期内的失调程度。数据来源于历年中国统计年鉴、历年台湾统计年鉴和国际货币基金组织IFS数据库。 　　一、文献综述 　　对于均衡汇率的影响因素，国内外学者选取了不同的变量组合进行了大量研究。Montiel(1999)认为长期均衡实际汇率是由前定变量的静态值、政策变量和外生变量的永久分量决定的，起长期决定作用的是国内供给因素、财政政策、国际经济环境和经济自由化政策4个因素。张晓朴(2001)选取总的固定资本形成、政府消费、出口增长率、开放度等变量，结合BEER方法研究了中国实际汇率的变化。从已有文献中广泛选取的变量来看，由于数据和方法的差异，同一个变量对于汇率的影响也并不一致。例如赵西亮等(2006)关于B-S效应和人民币汇率的研究就不赞同两者间存在正相关关系的观点，认为原因是国内仍处于二元结构的转型期，劳动力无限供给的同时又受到流动的约束，这与Balassa在1964年指出的一国内两部门生产率存在差异的同时由于劳动力国内自由流动使得两部门工资水平大??相等的假设相冲突。 　　国内学术界关于人民币汇率被高估还是低估的研究尚未取得一致性的观点，选取不同的模型、指标和数据有可能得到相反的结论。陈学彬(1999)的研究结果表明1990年以来人民币对美元实际汇率不是高估，而是低估。卜永祥(2001)认为1994年中国汇率并轨之后和亚洲金融危机发生以前的时期人民币都是低估的。研究结果表明，人民币汇率在改革开放初期表现为高估，改革开放后至亚洲金融危机期间表现为低估，1997年～2000年期间又表现为高估。施建淮等(2005)的研究认为，1992年2季度～1994年4季度人民币汇率低估；1995年1季度～1999年2季度人民币汇率高估；1999年3季度往后的时期人民币汇率重新转为低估，并且低估程度有进一步扩大的趋势。孙茂辉(2006)认为1991年以前人民币被不同程度的高估，除1992年外～2004年又转为低估。王泽填等(2008)则认为人民币自1985年开始一直被低估，并且发现1994年～2001年，人民币要消除其失衡的一半需要4.6年，消除3/4需要9年，因而认为自1994年人民币一直处于低估是合理的。 　　二、模型与变量选取 　　（一）行为均衡汇率模型 　　行为均衡汇率模型的基本思想是通过估计一个线性的简约模型来确定均衡汇率水平和汇率失调程度，其表达式为 　　其中，Z1代表长期内影响汇率的基本变量；Z2代表中期内影响汇率的基本变量；T代表短期或临时影响汇率的变量构成的向量；μ代表随即扰动项。根据Clark(1998)的研究思路，当前均衡汇率可以定义为 　　CM=qt－q*t 　　由于基本变量的当前值有可能偏离长期均衡水平，因此基于这一考虑可以进一步定义长期汇率失调水平 　　其中，Z*1t和Z*2t分别代表基本变量的长期持续值。 　　由于行为均衡汇率方法研究的是对均衡汇率变动敏感的变量与均衡汇率之间协整关系，所以其基本变量的选择难免存在或多或少的特定性(Montiel，1999)或随意性。所以，在选取基本变量时，不仅要考虑到理论模型建议的变量和数据可获得性的约束，还应关注经济全球化背景下来自我国经济体系以外的又与我国汇率变动关系密切的其他影响因素，如美元兑人民币实际汇率等等。 　　（二）变量选取 　　依据行为均衡汇率模型，笔者以实际有效汇率(REER)为因变量，以贸易条件(TOT)、生产率增长差异水平(TNT)、净对外资产(NFA)、FDI资本(FDI)、非FDI资本(NFD)和对外开放度(O