预期通货膨胀对票收益率的影响.docxVIP

1.引言众所周知，股票市场作为证券市场的主要部分，是国民经济状况的“晴雨表”。我国股票市场经过20多年的发展，已经取得了长足的进步，规模也不断扩张。股市对于我国经济来说，已经是一个不可或少的部分。但是，近几年来，受到美国次贷危机以及欧债危机的影响，再加上国内房地产价格居高不下，我国股票市场缩水了不少。与此同时，中国近年来的通货膨胀形势越来越严峻，CPI指数居高不下。作为重要投资渠道的股市，通货膨胀与股票价格之间的关系程度已经影响到我国宏观经济的发展状况。两者的之间关系也一直都是政府部门的关注热点以及经济学理论界的研究重点，关于这方面的研究对于透过股票抑制通货膨胀，实现货币的增值和保值，及时把握宏观经济的运营状况，提高我国货币政策的效应等方面都具有重大的实践意义。2.理论与文献回顾关于股票市场与通货膨胀之间的变动关系，已经有不少中外学者尝试从不同的角度进行研究，至今已经产生了大量学术成果。而研究结论大致有两种：一是传统理论-“费雪效应“假说认为通货膨胀与股票波动呈正相关关系；一是在对“费雪效应”的后续研究中，很多学者得出了相反的结论，认为两者呈负相关关系。例如Fama的代理假说，Kevin和Perry的波动性假说，还有名义契约假说、风险溢价假说、货币幻觉假说等。另外，随着研究角度的细化与深入，研究者对通货膨胀与股票关系的研究出现了更多的分歧。他们认为两者关系是不明确的，不同阶段两者存在不同的关系。而国内学者针对中国的通胀与股票之间的相关性研究得出的结论也不一致。 靳云汇、于存高（1998），张海燕和董小刚（2010）都认为股市规模与通货膨胀具有显著的正相关关系。但是，刚猛(2003)，程文卫（2009），钟伟、张巍（2011）则都认为通货膨胀与中国股票市场的股票收益呈负相关关系，有悖于费雪效应。此外，也有研究表明两者受不同因素的影响存在不同的关系。例如，许冰、倪乐央（2006）采用ARCH模型和VAR方法证明：短期股票收益率与通货膨胀有正相关关系，长期两者则是负向关系，并且长期相关关系不明显；王璐、胡晓丽（2012）认为同一时期的正负相关关系取决于正、负通胀冲击的主导地位，正通胀冲击使得两者正相关，负通胀冲击则导致两者负相关，等等。本文将以上证综合指数消费者价格指数作为变量，建立相关的模型，来对这一长期以来许多学者一直研究与争论的命题进一步探讨，希望能在前人研究成果的基础上有所发展。我国股票与通货膨胀的关系的实证分析（一）数据以及样本的区间选取与来源本文选择上证综合指数（SCI-Shanghai composite index）以及消费物价指数（CPI）作为研究的数据。因为上海证券市场成立时间长，样本容量大，而中国各股指之间具有极强的相关性，上证综合指数（SCI）能很好地反映我国股票价格的总体走势。而居民消费物价指数（CPI）是描述我国通胀水平的最常用数据，既能较为准确反映经济现实，也具有国际通用的特点，而且实践证明消费物价指数波动小，数据完整性和可取性比较高，能更好地反映通货膨胀水平，所以本文选择CPI指数作为衡量通货膨胀的指标。本文数据选取的样本区间为2005年到2012年之间。因为中国股票市场于2005年实行了股权分置改革，结构发生了明显变化。在这期间，中国股市经历了低迷到高涨又反弹回落到低迷状态的过程，具有一定的研究性。同时消费物价指数也经历了从平稳到持续上升的过程。综上所述，本文选取2005年1月至2012年12月的上证综合指数（SCI）、消费者物价指数（CPI）的月度数据进行实证研究（见附表1）。其中，消费者价格指数（CPI）采用同比增长率代表通货膨胀率I，即I=ln（CPI/100）；上证综合指数（SCI）的股票名义收益率R采用同比月度收益率表示，即月末收盘价的对数差分表示,也就是R=ln(SCI/SCI(-12)),而股票实际收益率re为名义收益率R与通货膨胀率I之差，即re=R-I（计算结果见附表2）。所用数据来源于国家统计数据库和上海证券交易所网站。为消除统计口径的不一致和克服异方差问题，对所有变量均取自然对数，得到变量LNSCI，LNCPI，实证模型均在Eview6.0下完成。（二）直观分析图1是上海股市股票的实际收益率和通货膨胀率的动态路径。图1中横坐标为时间，纵坐标为变化率的百分数。从图1中可以看出，在2005年到2012年之间通货膨胀都维持在稳定的水平，只是在2007年到2009年之间股票收益率随着通货膨胀率的微小变化却发生了较大的起伏，从图1中暂时看不出两者之间存在相关关系。图1股市股票的实际收益率和通货膨胀率（二）数据平稳性的单位根检验在实际经济领域中，由于大多数的经济数据是非平稳的，而平稳性在计量经济中的地位十分重要，在对金融时间序列分析时，传统上要求所用的时间序列必须是平稳的，因为采用非平稳变