财务风险管理与套期保值.docVIP

财务风险管理与套期保值 一个埃及法老梦见7头健康的牛被7头生病的牛吞噬，7穗健康的玉米被7穗生病的玉米吞噬。法老对这个梦感到困惑，于是请约瑟来释梦。约瑟对法老说，这个梦预示着7个丰年之后是7年饥荒。为了对冲风险，法老于是购买、囤积了大量粮食。后来，在出现饥荒的时候，埃及繁荣依旧。 ——摘自《旧约》 风险管理与套期保值 公司为什么进行风险管理？ ——荷兰的“郁金香事件” 在“郁金香事件”中，为了管理郁金香的价格风险，荷兰的许多郁金香批发商与花农签订买权合约，在郁金香现货价格急剧波动的时候，他们凭借期权得以维持经营。大批没有进行风险管理的批发商在价格的暴涨暴跌中破产。 埃及法老与荷兰的郁金香批发商为什么管理风险 如果埃及法老不管理饥荒的风险，埃及就会民不聊生，严重的话可能亡国 如果荷兰的郁金香批发商不管理价格风险，那么破产的可能性会大幅度上升 风险管理与套期保值 公司为什么进行风险管理？ 财务风险——外部因素(利率、汇率或者商品价格)的变化影响公司的利润、现金流或者市场价值 金融理论认为个人需要管理风险的根本原因是大多数人厌恶风险 人们需要获得一定的溢价作为承担风险的报酬 为了实现个人效用最大化，在期望收益相同的情况下，人们宁愿选择风险小的投资 公司的最终目标是增加股东价值 公司管理财务风险的根本原因在于创造股东价值 风险管理与套期保值 完美市场的风险管理 假设有甲、乙两家金矿公司 各有1万股普通股，都没有债务 每克黄金的生产成本为1,00元，年产量为1吨 公司的股东都在年底收到公司出售黄金产生的利润 两家公司的唯一差异在于风险管理政策不同 甲公司利用远期合约管理金价风险，同意以120元/克的价格出售生产的黄金。甲公司每生产1克黄金的利润为20元 乙公司不管理金价风险，生产的黄金按照市场价格出售 风险管理与套期保值 完美市场的风险管理 完美市场：没有交易成本、税收和破产风险，而且市场上不存在套利机会 如果甲公司的风险管理能够增加价值，套利者可以执行下述由三笔交易构成的交易策略 购买100股乙公司的普通股 卖空100股甲公司的普通股 在120元/克的价位上签订黄金远期合约，出售10公斤黄金 无论未来黄金的市场价格是多少，上述交易策略都可以保证套利者获得利润 在无套利等假设下，两个公司的股价完全相同 风险管理与套期保值 完美市场的风险管理——结论 采用Modigliani and Miller的方法证明[1]，在下述假设下，公司管理财务风险对公司的价值没有影响： 风险管理不改变财务危机的成本 投资政策是固定的、可维持的 财务政策对税收没有影响 投资者能够象公司那样管理风险 管理层与投资者之间不存在信息不对称 [1] F. Modigliani and M. Miller, The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, American Economic Review, XLVIII(1958), 261-97. 风险管理与套期保值 市场缺陷与财务风险管理——财务危机 财务危机的代价是昂贵的 即使是财务危机的威胁，就可能有损于公司的日常运作与战略定位 消费者担心公司的财务危机将影响公司的售后服务 供货商因怀疑公司的还款能力提高供货的条件 增加融资的难度，提高融资成本 如果财务危机进一步发展到破产，那么公司必须为此付出大量的直接成本——律师费与会计费用等 举例：丙公司生产黄金饰品——保护公司的超额利润 风险管理与套期保值 市场缺陷与财务风险管理——投资政策 公司的财务政策可能会影响投资政策，投资政策并不总是可以维持的 考虑一家高科技的生物制药公司： 行业的平均水平相比，资产负债比例比较高 总的研发支出相对于公司的总成本很大 公司现有的产品有相当一部分销往国外市场 公司正在实施一个关键的长期研发项目，期望早日开发出新一代产品。如果项目成功，公司将在相当长一段时间内平稳快速增长 投资不足(underinvestment) 股权融资的信息不对称 债权融资的代理成本 风险管理与套期保值 市场缺陷与财务风险管理——税收效应 大多数公司的税收具有凸性——公司的平均税前利润的税收小于公司实际税前利润的税收的平均值 公司所得税是累进税 公司有可能无法完全利用净营业损失产生的税盾 投资产生税收抵扣 通过风险管理削平公司的税前利润，公司可以减少总的税收支出的价值 风险管理与套期保值 市场缺陷与财务风险管理——交易成本 公司进行风险管理活动的成本较低，而个人投资者管理风险的交易成本较高、效率较差 个人投资者进行风险管理的交易成本较高 可能由于个人信用或者最小交易规模的规定被排斥在某些衍生工具市场之外 虽然