监管分立与金融综合化冲突下私募基金横贯规制.docVIP

监管分立与金融综合化冲突下私募基金横贯规制 　　［内容摘要］金融综合化转型和分业监管体制的冲突导致了我国私募基金规制的监管竞争、监管纵容和监管套利。同质性的私募基金产品适用差异较大的监管规则，直接影响金融市场的公平竞争和投资者利益保护。要尽快打破基于有限理性的分业监管者和金融企业达成的无效率默契僵局，规则层面上的统合立法就成为在规避分业监管体制改革难题的同时还能推进制度供给的必然选择。以基金法修订为契机，建议重点从明确法律属性、市场竞争和投资者利益保护三个方面进行私募基金横贯规制。 　　［关键词］私募基金；监管套利；默契僵局；统合立法 　　一、综合化转型与分业监管的冲突产物：私募基金监管竞争、监管纵容和监管套利 　　私募基金并不是由法律法规确定的法定概念，而是投资业对具有某些共同特征的投资模式的表述。从概念的内涵来看，各类私募基金都具有区隔于公募基金的特征：资金募集方式的非公开性、投资者的适格性、制度设计的灵活性和基金的有限开放性等。而从外延来看，私募基金的概念范畴又具有极大的开放性，国内市场实践中具有明确的立法依据、监管架构和运作模式的，主要是集合/单一资金信托计划、集合/定向券商理财计划、一对一/一对多基金专户管理计划等。这些产品类别的划分，并不是由于产品的性质、投资风格或者风险管理等主要特征有实质性区别，而是分业监管体制下，由于监管区划而由各监管部门及其监管下辖的金融企业创设的同质性金融产品。 　　因此，在国内的私募基金市场上就出现了三个层次的竞争关系：证监会、银监会等监管机构的竞争；基金公司、证券公司和信托公司等金融企业的竞争；信托计划、券商集合理财、基金专户等私募产品的竞争。 　　分业监管体制的内在逻辑起点是，各类金融企业和金融产品之间存在可以识别的市场区隔，彼此之间在产品特性、市场需求、客户细分等方面都不存在强有力的竞争或者替代关系。然而，自上世纪80年代以来，金融业纷纷打破分业经营格局，开始了涵盖机构和产品两个维度的综合化双重转型，［1］导致支持分业监管的市场界限趋于模糊?? 　　从金融机构的角度来看，由于我国分业监管体制的存在，信托、基金和券商还是不能直接适用其他法律来开展对方的业务；但另一方面，各类机构都有业务能力和资质去研发同类型的产品。于是，一个折中的办法就是“业务模拟”，各家机构分别推出同类型的金融产品。但由于监管机构的不同，这些产品分别隶属于不同的监管机构及其指定的不同监管规则，从而产生了市场竞争的公平问题。 　　有学者对此指出，目前我国金融机构推出的各类金融理财产品，是金融创新的集中体现，也是监管乱局的源头之一。［2］各监管部门按照机构监管的原则各自为政，在投资金额起点、期限设置、能否保本、能否有固定收益、能否转让流通以及能否跨地区分支机构经营等基本问题上各执一词，既不利于相关业务的顺利开展，更不利于有效监管和投资者保护。 　　究其本质，私募基金规制现状的混乱源于分业监管体制下的监管竞争、而这种监管竞争，不但其所谓“提高监管效率”的正向激励功能值得怀疑，反而还会导致两大负向效应：一是监管者的监管纵容，二是被监管者的监管套利。 　　关于监管竞争理论的经典表述是格林斯潘所言“多个监管机构的存在可以促进监管的竞争与创新”。［3］从经济学上来说，其背后的逻辑是如果把法律和监管视为政府对市场供给的公共产品。那么完全竞争才能提供最优秀的产品。 　　然而，问题是在金融监管领域，是否真的存在完全竞争的公共产品市场状态？即使在我国私募基金的分业监管体制下，监管依然是一种垄断供应的行政产品，除非转换企业身份以换取行业准入，否则企业无权自由选择监管主体。但这种转化和准入又存在难以逾越的行政障碍，证券公司、基金公司和信托公司的牌照需要各自监管部门的审批，经营资质和业务范围也因为企业主体身份的差异而受到明确的行政规制。因此，金融企业事实上无法享受到所谓“监管竞争”所能带来的制度选择便利，金融企业的生产要素资源也就无法自由流动而形成真正的公平竞争市场。 　　与之相反，政府机构监管作为监管垄断力量会引发一系列新的道德危害从而导致监管失灵。［4］(2)多个监管机构并不能明显地产生所谓的竞争效率，以至于能够弥补因此造成 的成本。那么，监管竞争的反对者的主要论点即“监管纵容”和“监管套利”，在我国私募 基金规制上又是否成立呢？ 　　就监管机构而言，监管纵容无论在理论还是实践中都是存在的。实际上，由于有效实施监管需要一系列复杂的前提条件，监管宽容问题在许多国家都不同程度地存在着。［5］分业监管下的制度割据非但不能产生开放性的良性监管竞争以实现资源配置效率，反而可能由于封闭性的恶性监管竞争而导致监管纵容。例如有研究借鉴Kahn and Santos（2004），Repullo（2000），Sleet and Smith（2000）的