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审计意见与公司自由现金流过度投资 　　摘要：审计意见作为一种信号向市场传递之后，会影响资本市场中资金供需双方的行为。已有文献研究了审计意见对企业融资约束、资源配置的影响，但没有关注相应的资源配置效率的问题。以我国非金融类上市公司的数据为样本，通过两个相互验证和补充的设计研究了审计意见对公司投资的影响。研究结果表明，虽然标准审计意见一定程度上缓解了企业融资约束，但收到标准审计意见的公司，其经理人在随后期间更易进行过度投资。 　　关键词：审计意见；过度投资；投资效率 　　中图分类号：F230 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2012）12-0047-05 　　一、引言 　　在资本市场中，传递公正、公开、公平的财务及其他相关信息成为企业广泛筹资的首要条件和重塑投资者、债权人等利益相关者信心的唯一途径，而审计意见对传达企业信息、确保利益相关人利益具有重要的作用。审计意见的信号传递功能主要体现在两个方面，即财务信息的鉴证和审核、投资风险的预警。 　　大量的研究表明审计意见是具有信息含量的，好的审计意见能为企业带来更多的资源，缓解企业的融资约束，更容易获得银行贷款（Firth，1979），获得更低的贷款利率（胡奕明、唐松莲，2007）等。然而，审计意见对企业价值的影响，不仅仅在于它对企业融资约束的影响，更在于其对企业投资效率的影响。如果获得好的审计意见的企业在获得更多的资源后，经理人能够高效地予以应用，进行切实有效的投资，则能够提升企业的价值；相反，如果未能高效地予以运用，造成资源浪费，则说明好的审计意见一定程度上会带来企业后续投资的非效率，损害了企业价值。本文要考察的正是审计意见类型与获得这些审计意见之后公司资本投资效率之间的关系。 　　本文以2002-2006年我国非金融类上市公司的数据为样本，分别以投资—现金流敏感模型和Richardson（2006）资本投资模型来度量企业投资效率，研究了审计意见对企业后续投资效率的影响。同时使用两种研究设计的优点在于，得出的结论可以相互验证和补充，使研究结论更加稳健。研究结果表明，虽然标准审计意见一定程度上缓解了企业融资约束，但收到标准审计意见的企业在下一期间其经理人更易进行过度投资。 　　本文的研究贡献在于，在已有文献的基础上，本文进一步考察了审计意见对企业投资效率的影响。本文的结论也为投资者和监管部门监督管理层的机会主义行为提供了新的视角，在企业收到好的审计意见之后，更要监督经理人的投资行为，防止企业进行非效率投资。 　　二、文献回顾和研究假设 　　Coase（1937）认为企业的融资行为体现着企业经营者、股东和债权人之间的一种契约关系，当契约理论开启了企业“黑箱”，使各种契约关系清楚地呈现在我们面前之后，那些纷繁复杂的委托代理关系中蕴含的各自相应的受托经济责任都延伸出了对审计认证的需求。而作为受托责任人将通过审计意见表达其对经济责任方履约情况的认证和被审计单位隐含信息的一种信号传递（林钟高，2002），注册会计师的审计意见减轻了信息不对称问题，并对投资风险起到一定的预警作用，从而降低了融资契约的缔约成本。审计意见所具有的监督和保险功能，也对融资契约的执行成本具有减缓作用，是利益相关者进行融资契约治理，降低契约成本，缓解融资约束的有效途径（王少飞等，2009）。 　　王少飞等（2009）研究表明，审计作为一种降低资本市场信息不对称和代理冲突的有效机制，对于缓解我国上市公司所面临的融资约束发挥着积极作用，从而在理论上支持了我国资本市场中审计融资契约有用观。连玉君、程建（2007）在控制托宾Q值衡量偏误的前提下，重新审视了中国上市公司的投资—现金流敏感性问题，研究表明，融资约束程度轻的公司倾向于过度投资，代理问题是导致现金流敏感性的主要原因；而融资约束较为严重的公司则表现为投资不足，信息不对称是导致投资现金流敏感性的主要原因。 　　好的审计意见既然可以缓解融资约束（王少飞等，2009），而融资约束程度轻的公司倾向于过度投资（连玉君，程建，2007），那么好的审计意见是否会产生信号效应，即在缓解企业融资约束的同时，却又在一定程度上导致了过度投资呢？本文分析认为，在我国现有的环境下，企业获得的银行贷款越多、融资约束越轻，越容易进行过度投资。在中央和地方财政分灶吃饭体制、地方政府政绩考核办法、国有企业经营业绩考核体制等没有取得实质性突破的情况下，地方政府和国有企业的预算软约束和投资饥渴症将长期存在（余斌，任泽平，2011）。由于我国公司在证券市场上的权益融资受到较为严格的管制，上市公司在盈利、发放股利等许多方面要达到证监会的标准才有资格申请权益融资，这样一来，银行贷款就成为我国上市公司进行投资的主要资金来源。当企业的融资约束缓解时，经理人支配了更多的经济资源，有了更多的经营自主权，在缺