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解化妆品析代运营从商品搬运工到价值塑造者 1 / 26 零售业行业 2015-6-23 行业研究(深度报告) 化妆品专题之二： 解析代运营，从商品搬运工到价值塑造者 评级 看好 维持 分析师： 李锦 (8627 lijin3@cjsc4.cn 执业证书编号：S0490514080004 联系人： 联系人： 杨靖凤 (8621 yangjf@cjsc.cn 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 002094 青岛金王 推荐 市场表现对比图（近 12 个月） -54% 0% 54% 108% 162% 216% 270% 324% 2014/6 2014/9 2014/12 2015/3 零售业 上证综指 沪深300 资料来源：Wind 相关研究 《CPI 回落需求低迷背景下，估值折价的国改标 的为优选》2015-6-14 《板块进 入补 涨阶段， 配置 国企改革 个股 》 2015-6-7 《风格切换背景下，推荐涨幅较弱、估值偏低的 国改标的》2015-5-31 报告要点 ?? 电商代运营：涅盘凤凰，可否重生？ 电商代运营商，指为品牌商触网提供系列服务的电子商务方案提供商。2014 年国内电商代运营行业规模达 2600 亿，年增速保持 100%以上。行业快速增 长本质驱动力在于品牌方强触网动力以及消费者网购规范化需求。然而，较低 进入门槛，过高运营成本，使得行业内良莠不齐，淘汰率激增。发展至今，随 着杭州悠可获青岛金王战略入股，上海宝尊登陆美股上市，电商代运营市场以 及企业均朝向规范化运行，其盈利模式也将随之而优化。我们认为，高粘性品 牌资源+线上消费偏好经验，是代运营企业模式演变和盈利优化的核心要素。 本文我们展现代运营市场现状，并对其未来模式演变及盈利拓展空间给予展望。 ?? 全品类：依托多品牌资源，拓展下游渠道联盟及自营尾货平台 我们认为，向下游消费者延伸和提高同品牌粘性，是全品类代运营公司模式演 变的重要原则。以美国 GSI 和中国宝尊为例，我们发现，全品类全渠道代运营 公司发展到一定阶段，均获得下游平台型零售商战略入股，并且拓展独立限时 尾货促销平台。一方面，平台型企业拥有的用户流量和代运营企业拥有的品牌 资源有效结合，使得这两个共生体实现利益协同共享；另一方面，自营尾货平 台，满足品牌尾货处理诉求增强代运营盈利能力的同时，强化同品牌的粘性。 ?? 单一品类：依托产业深耕，强化服务与营销拓展品牌集合店 我们认为，强化服务和营销最终实现品牌组合运营，是单一品类代运营公司模 式演变盈利提升的优选路径。以杭州悠可和杭州网创等为例，我们发现，单一 品类代运营公司获取品牌信赖和顾客流量的要诀在于，优质的服务和强大的营 销能力，以此为基础，代运营公司可由品牌代理拓展为独立集合店运营。以美 国化妆品集合店 Ulta 和国内聚美优品为例，专业品牌集合店可有效摊薄运营成 本，协同不同品牌顾客的消费需求，最终实现盈利能力提升和渠道壁垒树立。 ?? 估值amp;标的：模式演变带来估值翻倍提升，个股推荐青岛金王 我们认为，代运营商有充分挖掘品牌资源再利用的市场空间，未来估值空间存 在较大重塑机会。对比代运营商 GSI 和化妆品集合店 ULTA 的估值，GSI 的 PS 为 0.5-1.5 倍，而 Ulta 的 PS 为 2.5-3.5 倍，纯代运营商向品牌资源集合店 演化所带来的价值提升，体现在对商品及消费者更加深入经营和透彻理解，我 们看好代运营企业利用品牌资源和消费者行为进行深度挖掘和利用的价值重塑 前景。个股方面，持续推荐 A 股化妆品全产业链代运营稀缺标的，青岛金王。 2 / 26 行业研究(深度报告) 目录 电商代运营：涅盘凤凰，可否重生？ ............................................................................................ 5? B2C 市场迅速发展，代运营商应机崛起 .................................................................................................................. 5? 低门槛造短暂繁荣，高投入致行业洗牌 .......................................................................................