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债务约束下城镇化出路 　　从社会债务总量来看，过去几年为了稳增长，中国已经沉迷“债瘾”中无法自拔。债务空间已无腾挪余地。2013年第一季度社会融资总量同比增长高达58.35%，然而这只是过去四年债务狂潮的一个缩影。根据里昂证券的统计，2012年全国债务总规模占GDP比重已达205%（如图1），四年里增长了60%；从非金融部门来看，2012年的债务相比2008年增长144.69%。如果考虑全国社保的事实负债、主权债务和外部借款等项目，中国的整体负债规模将更为惊人。因此，单纯通过信贷或银行的表外融资满足城镇化的投资不仅不现实，还能导致金融体系系统性风险的进一步累积。 　　地方政府债务隐忧已逐渐显现。城镇化过程当中，必然涉及大量基础设施建设，其特点是资金需求量大，投资周期长，学校、公共交通和环境治理等纯公共品的设施还难以取得投资回报，此外公共服务以及社会保障也需要大量的资金。过去很大程度上是依赖地方政府以土地抵押获取银行贷款的“土地财政”支持城镇化建设，但地方政府土地财政还有多大空间？ 　　根据审计署2013年6月10日公布对36个地方政府债务审计结果，以土地出让收入为偿债来源的债务余额两年增长12.94%，达到3.85万亿，其中9个省会城市本级政府负有偿还责任的债务率超过100%，最高已达188.95%，加上负有担保责任的债务，则高达219.57%。但另一个现实却是土地出让收入增幅下降，因此偿债压力越来越大。无论是采用平台贷、城投债、各类信托还是政信合作的债务融资模式，其本质都是利用土地为抵押品融资撬动银行贷款和理财、信托资金，一旦土地出让收入受国家宏观调控影响大幅下降，地方政府债务与项目期限错配的引致风险或将大面积暴露。事实上，由于拆迁成本大幅上升，以及可出让土地的日渐减少，2012年土地出让金占地方财政收入的比重降至27%，相比2010年的31.7%已经大幅下降。而硬币的另一面，过去累积的大量债务仍需要通过借入新的债务或继续出让土地以偿还之，新城镇化中“土地财政”潜力早已被透支。 　　信贷驱动经济增长模式已难以为继。过去由于担忧经济增长下滑而影响就业，给社会带来不稳定因素，为保持较快的经济增长速度，金融体系不得不释放大量债务，各地都充斥着无理性的“信贷冲动”。然而，从2007年开始，对经济系统注入信贷对增长的推动作用已经逐渐减弱，如图2所示，社会融资总量和信贷对GDP的转化率已经下降至29.32%和56.39%，远低于2005年的144.63%和83.50%。2013年前五个月，这一趋势更为明显，一方面是社会融资总量同比大幅增长51.78%，M2增速亦反弹至15.74%，远高于 GDP同比增速。如果考虑过度信贷扩张带来的通胀压力、资产泡沫、经济结构失衡和金融系统的风险累积，这种模式甚至已经产生负作用。 　　综上可以发现，纵使中国的债务尚在可控范围，但根据卡门?莱恩哈特（Carmen Reinhart）等人的研究，债务占GDP比重长期处于高位，虽然可能一时推动总需求增长，但同样会导致经济竞争力下降、劳动力市场僵化和经济结构扭曲。从中国的现实情况来看，以信贷冲量为基础的投资对GDP的拉动作用已经明显下降。这意味着风险在不断累积，意味着不得不接受痛苦的去杠杆化过程，自然也得接受更低的增长速度。 　　城镇化应有的推进路径 　　被寄以厚望的城镇化不得不考虑现实的债务约束，走一条市场化、集约化、城镇和农村双赢的新型城镇化之路。 　　一是以市场选择作为城镇化的主导力量。新型城镇化应该是根据市场环境和地理位置比较优势自然选择的内生型城镇化。其原则是城镇的产业和市场结构应该由企业、资本根据当地的自然资源、劳动力资源和区位优势自主选择，而地方政府在城镇化过程中严格遵守其职能边界。一方面，地方政府应该在科学合理评估的基础上，有前瞻性地配置医院、学校和公共交通等基础设施，以更好促进市场的形成；另一方面，有步骤地解决城镇居民的户籍和社会保障问题，使各种层次的劳动力得以在城镇安居乐业，以实现劳动力资源的最优配置。此外，政府应避免目前按城市行政级别分配公共资源的格局，避免资源向“首位城镇”过度集中，并切实保护农民的土地及其权益，使地方政府以低廉征地成本撬动投资的冲动回归理性，避免城镇化成为地方政府投资的盛宴。 　　二是积极探索新型城镇化融资模式。首先，可参考国外的经验，尝试通过发行市政债、资产证券化和公共事业投资基金等方式满足城镇化的资金需求。这既有利减轻地方政府的财政压力，打破对土地财政的依赖，增加民间资本的投资渠道，分享城镇化的成果；而且还能有效降低银行信贷融资的依赖，避免金融系统系统性风险的累积。其次，农村土地融资为重要补充。城镇化的另一层涵义，应该是农民流向城镇，而资本流向规模化的农业生产，土地这一生产要素价格既要平衡城镇建设用