认识内地银行同业债券市场.docVIP

PAGE 1 PAGE 3 2003年3月4日 債券版 資本市場公會供稿 2100字+3圖 認識內地銀行同業債券市場 中國內地的債券市場，可分為銀行同業市場及交易所市場。作為場外市場的銀行同業債券市場，自97年6月成立以來，發展迅速，債券發行結餘從97年的三千四百六十億元，增加至2002年的二萬五千二百四十一億元，交易主體從十六家商業銀行增加至八百八十家各類型投資機構，每年平均交易量從99年的三十七億元增加至2002年的四千一百三十五億元。銀行同業債券市場的快速發展，既可加強貨幣政策的有效性和宏觀經濟健康運作，也可向交易主體提供投資場所。 體現資金推動的特色 2002-012002-062002-12 银行间债券市场国债收益率曲线变动2002年中国债券指数（国债公司公布）去年市場利率走勢先挫後揚，經歷五年來最大的波幅。債市的波動，現示資金推動型的特徵。上半年和下半年差距巨大，上半年因受銀行巨額存差、保險公司保費收入創新高和股市低迷等影響，市場資金極為寬鬆，在持續降息預期的刺激下，大量閒置資金追逐低風險收益，湧入債券市場，市場投機行為熾烈，債券利率一再走低，三十年期國債一度低至2.9%，僅比二年期國債高1%，二手市場一度出現「新債永遠賺錢」的神話，直至三十年國債上市後跌破面值，神話才被打破。下半年隨著市場過度投機，以及央行連續二十一次通過公開市場運作回籠貨幣，信貸投放高速增長，市場資金寬鬆的局面略有改變，債券利率風險尤其是中長期債券利率風險顯現，市場投資逐漸回歸理性，一級市場發行甚至連續出現未全額募滿的現象 2002-01 2002-06 2002-12 银行间债券市场国债收益率曲线变动 2002年中国债券指数（国债公司公布） 成交量難與歐美市場相比 2002年內地銀行同業債券市場買賣成交達四千一百三十五億元，比2001年的八百四十億元增加約四倍，但與約二萬五千億元的債券存量相比，交易不算活躍，單月換手率最高僅約0.2%，與歐美發達市場比，簡直天淵之別。造成債券流動性低的主要原因有幾個：一是債券交易品種較少，債券供不應求。目前銀行同業債券市場發債的主體，僅限於財政部、國開行、進出口行及中信公司。商業銀行和企業不能入市發債，然而，近年來商業銀行等金融機構，為了滿足資產結構調整的需要，不斷增持債券；二是投資人結構單一，同質性強，目前八百八十家市場參與主體，以金融機構為主，資金狀況和對市場預期均具有同向性，供需方向相同，制約了市場的流動性；三是市場缺乏真正意義的做市商。 長期債券收益率偏低 2002年下半年，債券收益率出現大幅回升，其中短期債券回升較大，已接近2001年底水平，但長期債券收益率回升幅度小於短期債券，收益率曲線呈現平緩。長期債券價格嚴重向下扭曲，根本不能反映中長期投資包含的利率風險。 国债收益率曲线银行存款曲线 国债收益率曲线 银行存款曲线 2002-12银行间债券市场收益率曲线 筆者預期，2002年銀行同業債券市場整體利率水平大幅上升的可能性較小，反而有下調的可能，主要是基於以下判斷： 市場基準利率維持低水平 2003年是新一屆政府執政的頭一年，國家經貿委預測年內中國經濟繼續保持高速增長，GDP增長可達7.5%。2002年GDP增長的兩大驅動因素，即出口和固定資產投資。隨著發達國家尤其是歐美國家經濟增長速度放緩，預期內地房地產投資增長隨之放緩。2003年內地GDP增長的主要動力將依靠內部需求，財政部已公布增發國債，繼續執行積極的財政政策。人民銀行新任行長周小川在人行工作會議上表示，2002年經濟持續快速增長，M2、M1將分別增長約16%。另外，有關部門預測今年通縮情況較去年略有緩解，但消費物價指數仍將下降0.4%，經濟增長與通貨緊縮仍然並存。2003年市場基準利率將維持低水平運行。 存款準備金利率有下調空間 存款準備金利率有下調空間的原因，是由於中國入世已二年，利率市場化改革步伐極有可能加快，降低存款準備金利率成為必然趨勢；其次，人民銀行通過公開市場操作，調控貨幣市場利率的手段已確立，為降低存款準備金利率打下基礎；再者，新一屆領導層銳意改革，致力促進民營企業投資增加，為民營企業提供法律保障及支持融資，上述政策要求貨幣市場維持資金寬鬆；（四）財政部等發債主體認為，過高的準備金利率將使發債成本難以下降，預期存款準備金利率仍有下調空間。 經過2002年市場的大幅波動，市場風險凸現，長期利率風險得到市場重視，投資人投資理性日趨提高，同時管理層亦對長債風險高度重視，因此，預計2003年長短期債券走勢會進一步出現分化，收益率曲線會改變平緩的走勢。 三、債券流動性可望增強 2002年央行准許機構投資者入市，這一舉措大大增強了銀行同業債券市場的交易主體，也改變了交易狀況，不同投資