非银行金融行业年度策略预期转向现实-121217.pdfVIP

2013年非银行金融行业年度策略 ——预期转向现实 广发证券发展研究中心 非银行金融组 李聪 2012年12月 风险提示： • 保险：可能出现的潜在风险包括，税收递延政策推出时间延后、投资环境继续 恶化等。 • 证券：可能出现的潜在风险包括，传统通道型业务继续向下，缺乏基本面支撑 的区域型小券商股价可能会面临压力。 目录 －前言：2012到2013 ，预期转向现实 －保险：预期的回升(行业评级：买入) －证券：从2012估值驱动到2013盈利驱动(行业评级：买入) 金改，顺势而为（三阶段） • 商业银行：第一次工业革命（蒸汽机）使工厂制代替了手工工场，规模化生 产下的融资需求促成商业银行的繁荣。 • 投资银行：工业生产的规模效应决定了企业越来越庞大，而商业银行受资本 金、资本充足率约束无法满足大额融资需求，进而催生了债券、股票等直接 融资模式，促成了投资银行的发展。 • 基金、信托、保险等：投资银行的债券、股票及其衍生产品提供了差异化的 收益率和风险配比的投资产品，抬升了居民的投资专业门槛，由此促成了基 金、信托、保险等第三方资产管理机构的发展。 金改趋势之一（融资角度）：资产证券化 • 商业银行：间接融资体系的表内资产深度参与经济活动，经济下行时资产减 记将通过高财务杠杆放大对净资本的冲击，进而导致其提供流动性的能力可 能瞬间崩溃。 • 投资银行：直接融资体系以撮合投融资两端资源为主，资产减记风险已分散 给社会中各个投资人，经济下行并不会影响到其提供流动性的能力，因此更 具弹性。 • 金改：在于建立更具弹性、更丰富多样的融资体系，以降低经济下行时金融 企业提供流动性不足的风险。其趋势之一为：资产证券化。 • 资产证券化受益行业：证券、租赁。 金改趋势之二（投资角度）：利率市场化 • 商业银行：储蓄提供给了低风险、低收益配比的投资产品，在正的实际利率 、居民财富较低的环境下具有吸引力。 • 非银行金融：提供了更为丰富、差异化的风险、收益配比的投资产品，在负 的实际利率、居民财富较高的环境下更具吸引力。 • 金改：在于建立更丰富多样的风险、收益配比的投资产品市场，以满足日益 增长居民财富所产生的理财需求。其趋势之一为：利率市场化。 • 利率市场化受益行业：证券、保险。 2012到2013，预期转向现实 • 保险：2013年现实可能好于预期 • 2012年预期较为悲观：尽管长期金改趋势乐观，但从短期看，2013年寿险保 费增长低迷，财险综合成本率上升，投资收益率不达精算假设，净利润因减 值计提而受压制，盈利模式遭遇瓶颈，估值进一步向下。 • 2013年现实可能会好于预期：2013寿险保费同比因为基数原因而改善，财险 价格战有所节制，投资收益率中枢在投资范围放开背景下缓慢上升，净资产 有望再次呈现单季度3-5%的高增长态势，估值从底部位置向上修复。 • 证券：2013年现实可能兑现预期 • 2012年预期较为中性：尽管长期金改趋势乐观，但从短期看， 2013年传统“ 通道驱动”业务向下，“资产驱动型”业务尤其是“类贷款”业务向上，整 体盈利长期趋势缓慢向上，估值从底部位置向上修复。 • 2013年现实可能会兑现预期。 目录 －前言：2012到2013 ，预期转向现实 －保险：预期的回升 一、目前估值隐含预期 二、基本面情况介绍 三、未来的关键点 四、财险估值纠偏 五、未来增长的确定性 －证券：从2012估值驱动到2013盈利驱动 一、目前估值隐含预期 经历了近期的小幅反弹，保险公司的估值仍属被低估状态。 目前行业12年P/EV和12年VNB分别为1.2和3倍，估值仍然处于历史低点。 表格1:保险公司盈利预测与估值 EV 1YrVNB P/EV VNBX 证券简称 价格 2010A 2011A 2012E 2013E 2010A 2011A 2012E