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人民幣綜述 RMB Summary 2017/11/10 若有回饋，請聯繫： jindong.zhang@ +86 21 6104-1785 人民幣一周綜述 大家好！給大家介紹一個可操作的套利機會 作者張金棟 近期境外機構持續增持中國境內金融資產，凸顯人民幣資產的吸引力，其中境外機構連續增持銀行同業 存單(NCD)引發市場關注，資金套利入市的推測不無道理，且可預期套利空間會存在一段較長時間，境 外機構料會持續積極佈局。 債券通7月開通試運營為境外機構大幅增持NCD提供了基礎條件，而套利空間變化取決於NCD的收益率 和離岸美元和人民幣利率互換(CCS)的價差；在去杠杆背景下，NCD收益率可能會維持在一個相對較高 的水準；而市場對人民幣匯率預期保持整體穩定的前提下，CCS也不會出現脈衝式變化。 2 © Thomson Reuters 2017 人民幣一周綜述 今年4月以來，上海清算所(上清所)每月公佈的境外機構持有NCD的量不斷上升，上清所最新公佈的10月 境外機構持有NCD的量已超過1,500億元人民幣，占整個NCD餘額的近2% 。需要指出的是9月及10月 NCD的餘額連續出現2個月減少，監管去杠杆的效果漸顯。 通過資料可以發現，8月至10月境外機構單月分別增持638.15億、501.26億和163.72億元的NCD ，結合7 月份債券通正式試運營這個背景，就很好解釋了，境外機構完成各種備案手續之後隨即進行操作。 境外機構持有NCD餘額圖示 上清所NCD託管量餘額圖示 3 © Thomson Reuters 2017 人民幣一周綜述 中國人民銀行7月2 日公告，中國央行與香港金融管理局決定批准香港與內地債券市場互聯互通合作上線， 其中“北向通”於7月3 日上線試運行。 “北向通”即境外投資者投資於中國內地銀行間債券市場，未來 將適時研究擴展至“南向通”。(Full Story) 另外綜合NCD收益率和離岸離岸CNH的CCS價差變化可看出，境外機構進行了一系列組合動作，將其變 成幾乎無風險的收益品種。境外機構在2015年3月到7月也曾出現一階段持續增持NCD的情況，在2016 年6月和8月也出現短暫的增持。 其他月份的持有量較少有超過100億元的情況，最少的月份僅為21.3億元而已，綜合近期境外機構持有量 變化和兩者收益率變化，境外機構或更在意套利空間。 目前一年期AAA 的NCD 收益率AAANCD1Y=CFXS 有4.7% ，離岸美元和CNH 一年期CCS 報價 CNHUSQM3L1Y=BRKR為3.895/3.935% ，也就是說境外機構的廉價美元資金通過CCS轉換成人民幣， 不僅化解了匯率風險，還可額外獲得0.8%幾乎無風險的收益。 套利空間圖示 當然從資產收益率角度看，NCD的收益率也屬於較高水準，這對境外機構所持有的人民幣而言，也是很 好的投資品。當然由於其占比仍較小，這部分資金短期難以對NCD收益率帶來明顯影響。 4 © Thomson Reuters 2017 人民幣一周綜述 若後續境外機構持有比例持續上升，去杠杆又要求銀行降低發行規模，這可能會加速收益率的下降，有 利於降